Mengapa pasaran kripto tiada NBBO dan consolidated tape

Kripto tidak mempunyai NBBO. National best bid and offer (NBBO) merupakan hasil daripada satu buku peraturan, iaitu Regulation NMS, yang mengawal bursa AS yang memperdagangkan saham NMS. Tiada mekanisme setara yang mengawal tempat dagangan kripto. Dua bursa boleh memetik harga yang berbeza bagi syiling yang sama pada saat yang sama; kedua-dua sebut harga adalah benar, namun tiada satu pun yang merupakan "harga" sebenar: tiada mekanisme dalam kripto yang bertanggungjawab untuk menghasilkan satu harga tunggal.

Mengapa kripto tidak mempunyai NBBO: dua komponen yang tiada

Ekuiti AS mendapat satu harga pada satu-satu masa melalui dua sistem sokongan.

Pertama ialah consolidated tape. Setiap bursa berdaftar menghantar sebut harga dan dagangan mereka kepada pemproses maklumat sekuriti, iaitu SIP, yang menggabungkannya menjadi satu aliran awam. Bidaan tertinggi di mana-mana dalam aliran tersebut dan tawaran terendah di mana-mana dalam aliran itu adalah NBBO. Panduan kami mengenai SIP berbanding suapan bursa terus merangkumi cara data tersebut sampai kepada pelanggan yang berbeza pada kelajuan yang berbeza.

Kedua ialah Rule 611, iaitu peraturan perlindungan pesanan: sesebuah tempat dagangan tidak boleh melaksanakan dagangan pada harga yang lebih rendah daripada sebut harga terlindung di tempat dagangan lain. Ini mengubah NBBO daripada statistik yang diterbitkan kepada kekangan bagi tempat pesanan boleh dilaksanakan.

Kripto tidak mempunyai kedua-duanya. Tiada pemproses yang menggabungkan suapan tempat dagangan, dan tiada peraturan yang menghalang sesebuah tempat dagangan daripada melaksanakan dagangan pada harga yang lebih baik di tempat lain. Setiap bursa memadankan pesanan sendiri dengan buku pesanan sendiri dan setakat itu sahaja.

Versi ekuiti wajar dilihat dengan lebih dekat. Panel di bawah mengambil satu nama yang dikenali ramai, AAPL, sepanjang tempoh tetap tiga puluh minit pada pagi 10 Jun 2026, dan memecahkan setiap saham yang didagangkan mengikut tempat dagangan ia dilaksanakan.

WITH
    win AS
    (
        SELECT
            toUInt16(exchange)                 AS ex_id,
            toFloat64(price) * toFloat64(size) AS notional,
            toFloat64(size)                    AS shares
        FROM global_markets.stocks_trades
        WHERE ticker = 'AAPL'
          AND sip_timestamp >= '2026-06-10 14:00:00'
          AND sip_timestamp <  '2026-06-10 14:30:00'
          AND price > 0
          AND size > 0
    ),
    venues AS
    (
        SELECT
            toUInt16(id) AS ex_id,
            name
        FROM global_markets.stocks_exchanges
        WHERE asset_class = 'stocks'
    ),
    by_venue AS
    (
        SELECT
            ex_id,
            sum(notional) AS notional,
            sum(shares)   AS shares,
            count()       AS print_count
        FROM win
        GROUP BY ex_id
    )
SELECT
    ifNull(nullIf(v.name, ''), concat('Venue ', toString(b.ex_id)))          AS venue,
    round(100 * b.shares / sum(b.shares) OVER (), 2)                         AS pct_of_shares,
    b.print_count                                                            AS print_count,
    round(abs(10000 * ((b.notional / b.shares)
        / (sum(b.notional) OVER () / sum(b.shares) OVER ()) - 1)), 2)        AS abs_gap_bps
FROM by_venue AS b
LEFT JOIN venues AS v ON v.ex_id = b.ex_id
ORDER BY abs_gap_bps DESC

Saham bertukar tangan merentasi 17 tempat dagangan dalam tempoh tiga puluh minit. Panel tersebut menyusunnya mengikut jarak daripada harga purata wajaran volum keseluruhan dalam tempoh tersebut. Tempat dagangan yang paling jauh, 24X National Exchange LLC, berada pada 5.21 mata asas daripadanya sambil mengendalikan 0.01% daripada jumlah saham. Yang paling hampir, Investors Exchange, didagangkan dalam lingkungan 0.01 mata asas. Satu mata asas ialah satu peratus daripada satu peratus. Pengelompokan itu bukan disebabkan kesopanan antara pesaing. Ia adalah hasil Rule 611 dan sebut harga disatukan yang mengekalkan sedozen buku pesanan berasingan pada satu harga.

Mengapa dua tempat dagangan kripto menunjukkan harga yang berbeza pada saat yang sama?

Buku pesanan adalah berasingan dan modal yang sepatutnya menyatukannya bergerak dengan perlahan. Membeli di tempat dagangan yang murah dan menjual di tempat dagangan yang mahal pada saat yang sama memerlukan syiling yang sudah sedia ada di tempat jualan dan tunai yang sudah sedia ada di tempat belian. Pemindahan memerlukan pengesahan rangkaian dan tempoh semakan pengeluaran, yang diukur dalam masa beberapa minit hingga beberapa hari, dan setiap pemindahan dikenakan bayaran. Jurang harga kekal sehingga seseorang yang sudah mempunyai kedudukan di kedua-dua belah pihak mendapati ia berbaloi untuk diambil.

Sebut harga spread juga merupakan bahagian yang lebih kecil daripada kos sebenar. Ambil satu hipotesis: tempat dagangan yang mengenakan caj 0.10% untuk mengambil kecairan pada setiap sisi mengutip 20 mata asas bagi satu pusingan lengkap, yang jauh lebih besar daripada 2 mata asas spread yang disebut.

Adakah sebut harga terkunci dan bersilang normal dalam kripto?

Pasaran adalah terkunci apabila bidaan terbaik sama dengan tawaran terbaik, dan bersilang apabila bidaan lebih tinggi daripada tawaran. Bagi sebut harga ekuiti yang dipaparkan, kedua-dua keadaan ini adalah pelanggaran, dan bursa akan menyelesaikannya dalam masa beberapa saat, seperti yang diterangkan dalam pasaran terkunci dan bersilang. Jika anda menyusun bahagian atas buku pesanan secara manual, kerja penjujukan yang dilakukan oleh suapan disatukan akan menjadi jelas. Panel di bawah mengumpulkan ticker dan tempoh masa yang sama ke dalam baldi satu saat dan mengambil bidaan tertinggi serta tawaran terendah dalam setiap satu, tanpa mengira tempat dagangan mana yang menyiarkannya atau bila ia disiarkan.

WITH
    q AS
    (
        SELECT
            toDateTime(toTimeZone(sip_timestamp, 'America/New_York')) AS sec,
            toFloat64(bid_price)                                      AS bid,
            toFloat64(ask_price)                                      AS ask
        FROM global_markets.cache_stocks_quotes
        WHERE ticker = 'AAPL'
          AND sip_timestamp >= '2026-06-10 14:00:00'
          AND sip_timestamp <  '2026-06-10 14:30:00'
          AND bid_price > 0
          AND ask_price > bid_price
    ),
    per_sec AS
    (
        SELECT
            sec,
            max(bid)             AS top_bid,
            min(ask)             AS top_ask,
            avg(ask - bid)       AS venue_spread,
            avg((ask + bid) / 2) AS mid
        FROM q
        GROUP BY sec
    )
SELECT
    formatDateTime(toStartOfMinute(sec), '%H:%i')                         AS et_time,
    round(100 * countIf(top_bid >= top_ask) / count(), 1)                 AS locked_or_crossed_pct,
    round(avgIf(10000 * (top_ask - top_bid) / mid, top_bid < top_ask), 2) AS top_of_book_spread_bps,
    round(avg(10000 * venue_spread / mid), 2)                             AS venue_quote_spread_bps
FROM per_sec
GROUP BY toStartOfMinute(sec)
HAVING countIf(top_bid < top_ask) > 0
ORDER BY toStartOfMinute(sec)

Dalam minit ke-10:00, 88.3% daripada saat-saat tersebut didapati terkunci atau bersilang di bawah pembinaan kasar itu. Baki yang tidak bersilang mencatatkan purata lebar 0.49 mata asas, berbanding 1.27 mata asas bagi purata sebut harga satu tempat dagangan dalam saat yang sama. Bahagian atas buku pesanan yang disusun tidak akan pernah lebih lebar daripada sebut harga mana-mana satu tempat dagangan pada saat yang sama: bidaan terbaik datang daripada tempat dagangan yang paling tinggi, tawaran terbaik daripada yang paling rendah. Dalam ekuiti, pemproses meletakkan cap masa dan menyusun aliran tersebut, lalu keadaan terkunci diselesaikan. Dalam kripto, tiada siapa yang menyusun aliran tersebut. Bidaan di satu tempat dagangan yang berada di atas tawaran di tempat dagangan lain adalah keadaan biasa, bukan ralat yang menunggu pembetulan.

Apa yang menggantikan NBBO: indeks dan kadar rujukan

Tanpa harga terbaik yang sah dari segi undang-undang, kripto bergantung pada kadar rujukan yang diterbitkan. Kadar rujukan ialah nombor yang dikira mengikut kaedah bertulis: set tempat dagangan yang dinamakan yang diperhatikan sepanjang tempoh yang ditetapkan, diagregatkan oleh formula yang dinyatakan seperti median wajaran volum bagi dagangan. Kaedah tersebut adalah produk keseluruhannya. ETF kripto spot menetapkan nilai aset bersih berdasarkan kadar jenis ini, dan produk indeks yang diselesaikan secara tunai diselesaikan berdasarkan kadar tersebut.

Dua sifat timbul daripadanya. Kadar rujukan adalah satu konvensyen dan bukannya penemuan, kerana menukar set tempat dagangan atau mengalihkan tempoh masa akan menghasilkan nombor yang berbeza dan kedua-duanya boleh dipertahankan di bawah kaedah yang diterbitkan masing-masing. Ia juga menggambarkan dagangan yang telah pun berlaku, di tempat dagangan yang mungkin tidak mempunyai akaun bagi pedagang tertentu, yang menjadikannya sebagai penanda dan bukannya sebut harga yang boleh diambil oleh sesiapa sahaja.

Kedalaman pasaran juga berbeza. Suapan ekuiti disatukan hanya membawa bahagian atas buku pesanan, dan kedalaman penuh datang daripada suapan setiap bursa itu sendiri, perpecahan yang diliputi dalam data pasaran tahap 1 berbanding tahap 2. Tempat dagangan kripto menerbitkan buku pesanan penuh mereka melalui API awam tanpa sebarang penyatuan di atasnya, dan ketiadaan produk disatukan berlesen bermakna tiada padanan bagi kelambatan yang dijelaskan dalam mengapa sebut harga saham dilengahkan 15 minit.

Adakah pelaksanaan terbaik wujud tanpa NBBO?

Dalam ekuiti, kayu ukurnya adalah awam: NBBO pada saat pesanan dikendalikan, yang boleh dibina semula selepas itu daripada tape. Dalam kripto, kayu ukurnya adalah polisi penghala (router) itu sendiri. Tempat dagangan yang disambungkan kepadanya dan peringkat yuran yang dibayar di setiap tempat menentukan pelaksanaan pesanan. Dua penghala dengan senarai tempat dagangan yang berbeza menghasilkan pelaksanaan yang berbeza pada saat yang sama, dan tiada satu pun yang melanggar peraturan seperti yang ada dalam ekuiti.

Mengapa tiada harga penutup kripto

Pasaran 24/7 tidak mempunyai penutup. Tiada apa yang menandakan berakhirnya sesi, dan setiap lilin harian yang dilukis oleh penyedia bermula daripada cap masa yang dipilih oleh penyedia tersebut, biasanya 00:00 UTC. Penutup ekuiti adalah mekanisme yang dijadualkan. Panel di bawah menelusuri setengah jam terakhir sesi 10 Jun yang sama, minit demi minit.

WITH bars AS
(
    SELECT
        toTimeZone(window_start, 'America/New_York') AS et,
        toFloat64(volume)                            AS vol
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND window_start >= '2026-06-10 19:30:00'
      AND window_start <  '2026-06-10 20:01:00'
)
SELECT
    formatDateTime(et, '%H:%i')            AS et_time,
    round(vol / 1e6, 2)                    AS volume_millions,
    round(100 * vol / sum(vol) OVER (), 2) AS share_of_window_pct
FROM bars
ORDER BY et

Volum tertumpu apabila lelongan menghampiri. Minit ke-15:30 mencatatkan dagangan sebanyak 0.1 juta saham. Minit ke-16:00 mencatatkan 0.46 juta, iaitu 8.6% daripada keseluruhan setengah jam tersebut. Bar terakhir itu membawa lelongan penutup: satu harga, satu saat, setiap peserta yang mahukan penutup rasmi berada dalam barisan yang sama. Dana menetapkan harga berdasarkan dagangan tersebut dan penyedia indeks melakukan pengimbangan semula kepadanya. Penanda akhir hari bagi kedudukan kripto sebaliknya adalah mana-mana tempat dagangan, cap masa, dan kaedah yang dinamakan oleh polisi perakaunan, dan dua penyata yang meliputi kedudukan yang sama pada jam yang sama boleh berbeza lebih daripada spread yang disebut.

Soalan Lazim

Adakah kripto mempunyai NBBO?

Tidak. National best bid and offer ditakrifkan di bawah Regulation NMS bagi saham yang disenaraikan di AS, dan dagangan kripto berada di luar buku peraturan tersebut. Tiada pemproses yang menggabungkan sebut harga tempat dagangan kripto ke dalam satu aliran, dan tiada peraturan yang menghalang tempat dagangan daripada melaksanakan dagangan pada harga yang lebih baik di tempat lain.

Mengapa harga kripto berbeza antara bursa pada saat yang sama?

Setiap tempat dagangan memadankan pesanan hanya dengan buku pesanan sendiri, dan modal yang sepatutnya menutup jurang harga perlu diletakkan terlebih dahulu di kedua-dua tempat dagangan. Pemindahan memerlukan masa dan yuran, dan perbezaan harga kekal sehingga ia bernilai lebih daripada kos pusingan untuk mengambilnya.

Apakah setara kripto bagi consolidated tape?

Indeks dan kadar rujukan yang diterbitkan adalah yang paling hampir. Setiap satunya dikira daripada set tempat dagangan yang dinamakan sepanjang tempoh yang ditetapkan melalui kaedah yang dinyatakan, dan dua penyedia boleh menerbitkan nombor yang berbeza bagi aset yang sama pada saat yang sama. Tiada satu pun yang mempunyai kuasa undang-undang seperti NBBO dalam ekuiti.

Adakah terdapat harga penutup dalam kripto?

Tidak seperti ekuiti. Pasaran 24/7 tidak mengadakan lelongan penutup, dan sebarang penutup harian adalah konvensyen cap masa yang dipilih oleh penyedia data, biasanya 00:00 UTC. Harga penutup ekuiti terhasil daripada lelongan sebenar yang memadankan semua minat penutup pada satu harga tunggal.

Setiap panel di sini disertakan dengan SQL yang menghasilkannya. Soalan yang sama, tempat dagangan demi tempat dagangan dan minit demi minit, boleh ditanya mengenai mana-mana ticker dan mana-mana tempoh masa pada terminal Strasmore.