Cryptoमध्ये NBBO का नाही: SIP आणि tape नाही

Cryptoमध्ये NBBO नाही. National best bid and offer हा एकाच rulebookमधील घटक आहे—Regulation NMS. हा नियम NMS stocksचा व्यवहार करणाऱ्या US exchangesना लागू होतो. Crypto venuesवर यासारखी कोणतीही व्यवस्था नाही. एकाच क्षणी दोन exchanges त्याच coinसाठी वेगवेगळ्या किंमती quote करू शकतात. दोन्ही quotes वास्तविक असतात, पण त्यापैकी कोणतीही एकमेव किंमत नसते. Cryptoमध्ये अशी एक किंमत तयार करण्याचे काम करणारी कोणतीही यंत्रणा नाही.

Cryptoमध्ये NBBO का नाही: अनुपस्थित असलेले दोन घटक

US equitiesमध्ये दोन market-plumbing घटकांमुळे एका वेळी एकच किंमत मिळते.

पहिला घटक म्हणजे consolidated tape. प्रत्येक registered exchange आपले quotes आणि trades securities information processor, म्हणजे SIP, कडे पाठवते. SIP त्यांना एका सार्वजनिक streamमध्ये एकत्र करते. त्या streamमधील सर्वाधिक bid आणि सर्वात कमी offer म्हणजे NBBO. हा data वेगवेगळ्या subscribersपर्यंत वेगवेगळ्या वेगाने कसा पोहोचतो, हे आमच्या SIP आणि direct exchange feedsमधील फरक या मार्गदर्शकात स्पष्ट केले आहे.

दुसरा घटक म्हणजे Rule 611, म्हणजे order protection rule. एखाद्या venueला दुसऱ्या venueच्या protected quoteपेक्षा प्रतिकूल किंमतीवर order execute करता येत नाही. त्यामुळे NBBO केवळ प्रकाशित statistic राहत नाही; order कोणत्या किंमतीवर print होऊ शकतो यावर तो बंधन घालतो.

Cryptoमध्ये हे दोन्ही घटक नाहीत. कोणताही processor venue feeds एकत्र करत नाही. तसेच दुसरीकडे चांगली किंमत उपलब्ध असताना एखाद्या venueला त्यापेक्षा खराब किंमतीवर trade करण्यापासून रोखणारा नियम नाही. प्रत्येक exchange स्वतःच्या bookमधील ordersची जुळवणी स्वतःच्या ordersशी करते आणि प्रक्रिया तिथेच थांबते.

Equitiesमधील ही व्यवस्था जवळून पाहणे उपयुक्त ठरते. खालील panelमध्ये AAPL या परिचित tickerचा June 10, 2026 रोजी सकाळच्या ठरावीक अर्ध्या तासाचा data घेतला आहे. त्या काळात print झालेल्या प्रत्येक shareचे venueनुसार विभाजन केले आहे.

WITH
    win AS
    (
        SELECT
            toUInt16(exchange)                 AS ex_id,
            toFloat64(price) * toFloat64(size) AS notional,
            toFloat64(size)                    AS shares
        FROM global_markets.stocks_trades
        WHERE ticker = 'AAPL'
          AND sip_timestamp >= '2026-06-10 14:00:00'
          AND sip_timestamp <  '2026-06-10 14:30:00'
          AND price > 0
          AND size > 0
    ),
    venues AS
    (
        SELECT
            toUInt16(id) AS ex_id,
            name
        FROM global_markets.stocks_exchanges
        WHERE asset_class = 'stocks'
    ),
    by_venue AS
    (
        SELECT
            ex_id,
            sum(notional) AS notional,
            sum(shares)   AS shares,
            count()       AS print_count
        FROM win
        GROUP BY ex_id
    )
SELECT
    ifNull(nullIf(v.name, ''), concat('Venue ', toString(b.ex_id)))          AS venue,
    round(100 * b.shares / sum(b.shares) OVER (), 2)                         AS pct_of_shares,
    b.print_count                                                            AS print_count,
    round(abs(10000 * ((b.notional / b.shares)
        / (sum(b.notional) OVER () / sum(b.shares) OVER ()) - 1)), 2)        AS abs_gap_bps
FROM by_venue AS b
LEFT JOIN venues AS v ON v.ex_id = b.ex_id
ORDER BY abs_gap_bps DESC

तीस मिनिटांत 17 venuesवर sharesची देवाणघेवाण झाली. Windowच्या एकूण volume-weighted average priceपासून असलेल्या अंतरानुसार panelमध्ये venuesची क्रमवारी लावली आहे. सर्वाधिक अंतरावर असलेला 24X National Exchange LLC हा venue त्या सरासरीपासून 5.21 basis points दूर होता आणि त्याने 0.01% shares हाताळले. सर्वात जवळ असलेल्या Investors Exchangeने 0.01 basis pointsच्या आत prints केले. Basis point म्हणजे one hundredth of one percent. ही जवळीक प्रतिस्पर्धी venuesमधील औपचारिक समन्वयामुळे नाही. Rule 611 आणि consolidated quoteमुळे अनेक स्वतंत्र order books एका किंमतीशी बांधले जातात.

एकाच क्षणी दोन crypto venues वेगवेगळ्या किंमती का दाखवतात?

Order books स्वतंत्र असतात आणि त्यांना जोडणारे भांडवल हळूहळू हलते. स्वस्त venueवर खरेदी करून महाग venueवर त्याच क्षणी विक्री करण्यासाठी विक्रीच्या venueवर coins आणि खरेदीच्या venueवर cash आधीपासून असणे आवश्यक असते. Transfersसाठी network confirmations आणि withdrawal review windows लागतात. हा कालावधी काही मिनिटांपासून काही दिवसांपर्यंत असू शकतो. प्रत्येक transferवर feeही असते. दोन्ही बाजूंवर आधीच स्थिती असलेल्या एखाद्या participantला तो फरक घेणे फायदेशीर वाटेपर्यंत gap टिकून राहतो.

Quoted spread हा वास्तविक खर्चाचा केवळ लहान भाग असतो. उदाहरणार्थ, एखादा venue दोन्ही बाजूंवर liquidity घेण्यासाठी 0.10% आकारत असेल, तर round tripवर एकूण 20 basis points खर्च येतो. हा खर्च 2 basis pointsच्या quoted spreadपेक्षा खूप मोठा आहे.

Cryptoमध्ये locked आणि crossed quotes सामान्य आहेत का?

Best bid आणि best offer समान असतील तर market locked असतो. Bid offerपेक्षा जास्त असेल तर market crossed असतो. Displayed equity quotesसाठी या दोन्ही अवस्था नियमभंग ठरतात आणि exchanges त्या काही क्षणांत दूर करतात, जसे locked आणि crossed marketsमध्ये स्पष्ट केले आहे. Top of book हाताने तयार केल्यास consolidated feed करत असलेली sequencing प्रक्रिया स्पष्ट दिसते. खालील panelमध्ये त्याच ticker आणि windowला one-second bucketsमध्ये विभागले आहे. प्रत्येक bucketमध्ये कोणत्या venueने quote पोस्ट केला किंवा नेमक्या कोणत्या वेळी केला याचा विचार न करता सर्वाधिक bid आणि सर्वात कमी offer घेतले आहेत.

WITH
    q AS
    (
        SELECT
            toDateTime(toTimeZone(sip_timestamp, 'America/New_York')) AS sec,
            toFloat64(bid_price)                                      AS bid,
            toFloat64(ask_price)                                      AS ask
        FROM global_markets.cache_stocks_quotes
        WHERE ticker = 'AAPL'
          AND sip_timestamp >= '2026-06-10 14:00:00'
          AND sip_timestamp <  '2026-06-10 14:30:00'
          AND bid_price > 0
          AND ask_price > bid_price
    ),
    per_sec AS
    (
        SELECT
            sec,
            max(bid)             AS top_bid,
            min(ask)             AS top_ask,
            avg(ask - bid)       AS venue_spread,
            avg((ask + bid) / 2) AS mid
        FROM q
        GROUP BY sec
    )
SELECT
    formatDateTime(toStartOfMinute(sec), '%H:%i')                         AS et_time,
    round(100 * countIf(top_bid >= top_ask) / count(), 1)                 AS locked_or_crossed_pct,
    round(avgIf(10000 * (top_ask - top_bid) / mid, top_bid < top_ask), 2) AS top_of_book_spread_bps,
    round(avg(10000 * venue_spread / mid), 2)                             AS venue_quote_spread_bps
FROM per_sec
GROUP BY toStartOfMinute(sec)
HAVING countIf(top_bid < top_ask) > 0
ORDER BY toStartOfMinute(sec)

10:00 मिनिटात 88.3% टक्के seconds या साध्या पद्धतीने केलेल्या मोजणीनुसार locked किंवा crossed ठरले. उर्वरित uncrossed quotesची सरासरी रुंदी 0.49 basis points होती. त्याच secondsमधील एका venueच्या सरासरी quoteसाठी ही रुंदी 1.27 basis points होती. एकत्रित top of book त्याच क्षणी कोणत्याही एका venueच्या quoteपेक्षा कधीही wider असू शकत नाही. सर्वाधिक bid कोणत्याही venueकडून येतो आणि सर्वात कमी offerही कोणत्याही venueकडून येतो. Equitiesमध्ये processor त्या streamला timestamp देतो आणि क्रम लावतो; त्यामुळे locks दूर होतात. Cryptoमध्ये कोणीही असा stream एकत्र करत नाही. एका venueवरील bid दुसऱ्या venueवरील offerपेक्षा जास्त असणे ही सामान्य अवस्था आहे; दुरुस्तीच्या प्रतीक्षेत असलेली चूक नाही.

NBBOची जागा काय घेते: index आणि reference rates

कायदेशीर best price नसल्यामुळे cryptoमध्ये प्रकाशित reference ratesवर भर दिला जातो. Reference rate म्हणजे लिखित पद्धतीनुसार मोजलेली संख्या. त्यात ठरावीक venuesचा संच, ठरावीक कालावधी आणि tradesच्या volume-weighted medianसारखी स्पष्ट aggregation पद्धत असते. ही पद्धतच संपूर्ण product असते. Spot crypto ETFs या प्रकारच्या rateच्या आधारे net asset value ठरवतात. Cash-settled index productsही अशाच rateच्या आधारे settle होतात.

यातून दोन बाबी स्पष्ट होतात. Reference rate हा price discoveryपेक्षा एक convention असतो. Venue set बदलला किंवा window बदलली तर वेगळी संख्या मिळते. प्रकाशित पद्धतीनुसार दोन्ही संख्या समर्थनीय असू शकतात. तसेच reference rate आधीच झालेल्या printsचे वर्णन करतो. हे prints अशा venuesवर झालेले असू शकतात जिथे संबंधित traderचे accountही नसते. त्यामुळे तो कोणालाही थेट hit करता येणारा quote नसून mark असतो.

Depthमध्येही फरक आहे. Consolidated equity feedमध्ये केवळ top of book असतो. Full depth प्रत्येक exchangeच्या स्वतंत्र feedमधून मिळतो. हा फरक level 1 आणि level 2 market dataमध्ये स्पष्ट केला आहे. Crypto venues public APIsद्वारे त्यांचा full book प्रकाशित करतात. त्यांच्यावर कोणतेही consolidated layer नसते. Licensed consolidated product नसल्यामुळे stock quotes 15 मिनिटे delayed का असतातमध्ये स्पष्ट केलेल्या lagसारखी cryptoमध्ये counterpart व्यवस्था नाही.

NBBO नसताना best execution अस्तित्वात असते का?

Equitiesमध्ये मापदंड सार्वजनिक असतो. Order हाताळला जात असताना लागू असलेला NBBO tapeवरून नंतर पुन्हा तयार करता येतो. Cryptoमध्ये मापदंड routerच्या स्वतःच्या धोरणावर अवलंबून असतो. Router कोणत्या venuesशी जोडलेला आहे आणि प्रत्येक venueवर तो कोणता fee tier भरतो, यावर fill ठरतो. वेगवेगळ्या venue lists असलेले दोन routers एकाच क्षणी वेगळे fills देऊ शकतात. Equitiesमध्ये असलेल्या प्रकारचा कोणताही नियम त्यांनी मोडलेला नसतो.

Cryptoमध्ये closing price का नाही

24/7 marketला close नसतो. Sessionचा शेवट दर्शवणारी कोणतीही वेळ नसते. त्यामुळे provider काढत असलेली प्रत्येक daily candle त्या providerने निवडलेल्या timestampपासून सुरू होते. हा timestamp सामान्यतः 00:00 UTC असतो. Equity close ही scheduled mechanismमधून तयार होते. खालील panelमध्ये त्याच June 10 sessionचा शेवटचा अर्धा तास minute by minute दाखवला आहे.

WITH bars AS
(
    SELECT
        toTimeZone(window_start, 'America/New_York') AS et,
        toFloat64(volume)                            AS vol
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND window_start >= '2026-06-10 19:30:00'
      AND window_start <  '2026-06-10 20:01:00'
)
SELECT
    formatDateTime(et, '%H:%i')            AS et_time,
    round(vol / 1e6, 2)                    AS volume_millions,
    round(100 * vol / sum(vol) OVER (), 2) AS share_of_window_pct
FROM bars
ORDER BY et

Auction जवळ येत असताना volume एकवटतो. 15:30 मिनिटात 0.1 million sharesचा व्यवहार झाला. 16:00 मिनिटात 0.46 million sharesचा व्यवहार झाला. हे संपूर्ण अर्ध्या तासाच्या volumeपैकी 8.6% होते. अंतिम barमध्ये closing auctionचा समावेश आहे. त्यात एक किंमत, एक क्षण आणि official close मिळवू इच्छिणारे सर्व participants एकाच queueमध्ये असतात. Funds या printच्या आधारे pricing करतात आणि index providers त्यानुसार rebalance करतात. Crypto positionसाठी end-of-day mark मात्र accounting policyमध्ये नमूद केलेल्या venue, timestamp आणि पद्धतीवर अवलंबून असतो. त्यामुळे त्याच positionसाठी, त्याच तासाचा समावेश असलेल्या दोन statementsमध्ये quoted spreadपेक्षाही मोठा फरक असू शकतो.

वारंवार विचारले जाणारे प्रश्न

Cryptoमध्ये NBBO असते का?

नाही. US-listed stocksसाठी Regulation NMS अंतर्गत national best bid and offer निश्चित केले जाते. Crypto trading त्या rulebookच्या बाहेर येते. कोणताही processor crypto venue quotes एका streamमध्ये एकत्र करत नाही. तसेच दुसरीकडे चांगली किंमत असताना एखाद्या venueला त्यापेक्षा खराब किंमतीवर trade करण्यास रोखणारा नियम नाही.

एकाच क्षणी वेगवेगळ्या exchangesवर crypto prices का वेगळ्या असतात?

प्रत्येक venue ordersची जुळवणी केवळ स्वतःच्या bookशी करतो. Gap बंद करणारे capital दोन्ही venuesवर आधीपासून ठेवलेले असावे लागते. Transfersसाठी वेळ आणि fees लागतात. हा फरक घेऊन मिळणारा फायदा round tripच्या खर्चापेक्षा जास्त होईपर्यंत तो टिकून राहतो.

Consolidated tapeचा cryptoमधील समकक्ष काय आहे?

Published index आणि reference rates हे त्याच्या सर्वात जवळचे पर्याय आहेत. प्रत्येक rate ठरावीक venue set, defined window आणि स्पष्ट methodच्या आधारे मोजला जातो. त्यामुळे एकाच assetसाठी एकाच secondला दोन providers वेगवेगळ्या संख्या प्रकाशित करू शकतात. Equitiesमधील NBBOसारखे कायदेशीर बळ यापैकी कोणत्याही rateला नसते.

Cryptoमध्ये closing price असते का?

Equitiesमध्ये असते त्या अर्थाने नाही. 24/7 marketमध्ये closing auction नसते. कोणतीही daily close ही data providerने निवडलेली timestamp convention असते. ती सामान्यतः 00:00 UTC असते. Equity closing price वास्तविक auctionमधून तयार होते. त्या auctionमध्ये सर्व closing interestची एका किंमतीवर जुळवणी होते.

येथील प्रत्येक panel तयार करणारा SQL queryसह उपलब्ध आहे. Strasmore terminalवर कोणत्याही ticker आणि कोणत्याही windowसाठी याच प्रश्नांची venueनुसार आणि minute by minute पद्धतीने उत्तरे शोधता येतात.