국제 펀드 순자산가치(NAV)와 공정가치 평가

국제 펀드의 순자산가치(NAV)가 구식으로 보이는 이유는 단순한 시간 차이 때문입니다. 펀드가 보유한 주식은 펀드가 가격을 산정하기 몇 시간 전에 이미 거래가 종료되었습니다. 도쿄 증시의 정규 세션은 뉴욕 시간으로 오전 3시 이전에, 런던 증시는 정오 이전에 마감되지만, 펀드는 동부 표준시(ET) 기준 오후 4시에 NAV를 산출합니다. 공정가치 평가(fair value pricing)는 각 현지 시장이 마감된 이후에 들어온 정보를 활용하여, 그 구식 해외 종가(foreign closes)를 오후 4시 기준가로 반영하는 이사회 승인 절차입니다.

오후 4시 NAV가 야간에 결정된 가격에 의존하는 이유

뮤추얼 펀드는 하루에 한 번 가격을 산정합니다. 펀드는 보유 자산의 시장 가치를 합산하고 부채를 차감한 뒤 발행 주식 수로 나눕니다. 이러한 산술적 과정은 뮤추얼 펀드 NAV 산출 방식에서 다룹니다. 마감 시한 이전에 접수된 모든 주문은 시간에 관계없이 단일 가격을 적용받으며, 이 규칙은 뮤추얼 펀드 거래 시점에서 설명합니다.

미국 주식을 보유한 펀드의 경우, 계산에 사용되는 종가는 불과 몇 분 전의 가격입니다. 일본 주식을 보유한 펀드의 경우, 도쿄의 마지막 정규 세션 체결가는 사용 시점에 이미 13시간 이상 지난 가격입니다. 런던과 프랑크푸르트 모두 뉴욕 시간 오전 11시 30분경에 마감되므로 유럽 보유 자산은 약 4시간 30분가량 뒤처진 가격입니다. 세계 증시 거래 시간 가이드는 이러한 시간대 중첩을 보여줍니다.

해외 시장 마감 후 유입되는 가격 정보의 규모

도쿄에서 거래되면서 미국에도 상장된 기업은 구식 종가가 놓치고 있는 부분을 명확히 보여줍니다. 해당 기업의 미국 상장 주식은 도쿄 시장이 마감된 후에도 뉴욕 장중 내내 거래되므로, 오전 9시 30분 개장부터 오후 4시 마감까지의 움직임은 도쿄 종가에는 포함될 수 없는 정보입니다. 패널은 6개 종목의 3년간 일일 변동을 두 부분으로 나눕니다. 하나는 현지 시장 세션을 포함하는 '야간 갭(overnight gap, 이전 종가에서 다음 시가까지)'이고, 다른 하나는 그 이후에 발생하는 '뉴욕 개장부터 마감까지의 변동'입니다.

WITH daily AS
(
    SELECT
        ticker,
        date,
        toFloat64(open)  AS open_px,
        toFloat64(close) AS close_px,
        lagInFrame(toFloat64(close)) OVER (PARTITION BY ticker ORDER BY date
            ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prior_close_px
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker IN ('SONY', 'TM', 'ASML', 'SAP', 'HSBC', 'KO')
      AND date >= '2023-08-01'
      AND date <  '2026-08-01'
)
SELECT
    ticker,
    round(quantileDeterministic(0.5)(abs(open_px / prior_close_px - 1) * 100, toUInt32(date)), 3) AS overnight_gap_pct,
    round(quantileDeterministic(0.5)(abs(close_px / open_px - 1) * 100, toUInt32(date)), 3)       AS open_to_close_pct
FROM daily
WHERE prior_close_px > 0
  AND open_px > 0
GROUP BY ticker
ORDER BY indexOf(['SONY', 'TM', 'ASML', 'SAP', 'HSBC', 'KO'], ticker)

막대 그래프를 쌍으로 확인하십시오. 도쿄 종목인 SONY의 전형적인 뉴욕 개장부터 마감까지의 변동은 0.558%인 반면, 도쿄 장 전체를 포함하는 야간 갭은 0.888%입니다. 차트 중간의 유럽 상장 종목은 13시간이 아닌 4시간 30분의 더 짧은 갭을 포함합니다. 마지막에 위치한 뉴욕 대조군은 KO로, 그 형태가 반대입니다. 즉, 야간 갭은 0.232%인 반면 실제 거래 세션의 변동은 0.542%입니다. 이는 절대 변동값의 중앙값이므로 배당이나 기업 활동 하나가 수치를 왜곡할 수 없습니다.

현지 시장 마감 후에도 지속되는 가격 변동

뉴욕 시간대를 확대해 보면 누락된 정보가 30분 단위로 나타납니다. 아래 패널은 2026년 8월까지 3개월간 일본 기업과 독일 기업의 미국 상장 주식을 대상으로, 매분 단위 막대를 뉴욕 30분 단위로 그룹화하여 각 구간 내 평균 변동 폭을 베이시스 포인트(bps)로 측정했습니다. 1 베이시스 포인트는 1퍼센트의 100분의 1입니다.

WITH buckets AS
(
    SELECT
        ticker,
        toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS et_day,
        formatDateTime(toStartOfInterval(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'), INTERVAL 30 MINUTE), '%H:%i') AS et_time,
        argMin(toFloat64(open), window_start)  AS bucket_open,
        argMax(toFloat64(close), window_start) AS bucket_close
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker IN ('SONY', 'SAP')
      AND window_start >= '2026-05-01 00:00:00'
      AND window_start <  '2026-08-01 00:00:00'
    GROUP BY ticker, et_day, et_time
)
SELECT
    et_time,
    round(avgIf(abs(bucket_close / bucket_open - 1) * 10000, ticker = 'SONY'), 1) AS japan_adr_bps,
    round(avgIf(abs(bucket_close / bucket_open - 1) * 10000, ticker = 'SAP'), 1)  AS europe_adr_bps
FROM buckets
WHERE bucket_open > 0
GROUP BY et_time
HAVING countIf(ticker = 'SONY') >= 40
   AND countIf(ticker = 'SAP')  >= 40
ORDER BY et_time

대부분의 날에 가장 먼저 기록되는 구간은 뉴욕 시간 04:00이며, 여기서 일본 상장 주식은 평균 45.8 bps, 독일 주식은 56.7 bps의 변동을 보입니다. 도쿄는 해당 구간이 열리기 몇 시간 전에 이미 마감되었습니다. 패널의 마지막 구간인 16:30에서도 일본 주식은 여전히 평균 21.1 bps의 변동을 보입니다. 동일한 기업을 도쿄 종가로 평가하는 펀드는 이 모든 일이 일어나기 전에 결정된 가격을 사용하는 셈입니다.

공정가치 평가가 국제 펀드 NAV에 미치는 영향

미국 펀드는 현재 시장 호가를 쉽게 구할 수 있을 때 시장가로 자산을 평가합니다. 그렇지 않은 경우, 이사회나 이사회가 투자회사법(Investment Company Act)상 SEC의 공정가치 프레임워크에 따라 임명한 평가 책임자가 선의로 공정가치를 설정하고 그 방법을 문서화합니다. 13시간 전에 거래소가 마감된 해외 주식이 표준적인 사례이며, 대부분의 국제 펀드는 수동 조정 대신 체계적인 모델을 사용하여 이를 처리합니다.

입력값은 해외 시장 마감 이후에 실제로 거래된 정보들입니다. 현지 시장 지수 선물, 동일하거나 유사한 기업의 미국 상장 주식, 환율, 그리고 광범위한 미국 섹터 변동 등이 포함됩니다. 모델은 이를 바탕으로 종목별로 오후 4시 ET 시점에 가격이 얼마였을지를 추정합니다. 많은 펀드가 이를 위해 트리거(trigger)를 설정합니다. 미국 장중에 참조 바스켓이 설정된 임계값을 넘어서면 당일 조정이 적용되고, 임계값 미만이면 원본 해외 종가가 그대로 유지됩니다.

이 목적은 방어적입니다. 조정이 없다면 해외 펀드의 오후 4시 NAV는 누구나 구식임을 알 수 있는 가격이 되며, 오후 3시 59분에 주문을 넣는 투자자는 뉴욕 장의 하루치 정보를 모두 손에 쥔 채 이전 도쿄 종가로 매수하게 됩니다. 이는 시간대 차익거래(time-zone arbitrage)이며, 그 수익은 가만히 있는 주주들의 몫에서 나옵니다.

모델의 입력값을 유용하게 만드는 공통 움직임(co-movement)은 측정 가능합니다. 패널은 5년간의 세션을 미국 대형주 5개 바스켓이 개장부터 마감까지 얼마나 움직였는지에 따라 분류한 뒤, 동일한 시간 동안 두 해외 상장 종목이 어떻게 움직였는지 평균을 냈습니다.

WITH day_moves AS
(
    SELECT
        ticker,
        date,
        (toFloat64(close) / toFloat64(open) - 1) * 100 AS open_to_close_pct
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'JPM', 'XOM', 'KO', 'SONY', 'SAP')
      AND date >= '2021-08-01'
      AND date <  '2026-08-01'
      AND open > 0
),
paired AS
(
    SELECT
        date,
        avgIf(open_to_close_pct, ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'JPM', 'XOM', 'KO')) AS us_large_cap_pct,
        avgIf(open_to_close_pct, ticker = 'SONY')                                AS japan_pct,
        avgIf(open_to_close_pct, ticker = 'SAP')                                 AS europe_pct
    FROM day_moves
    GROUP BY date
    HAVING countIf(ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'JPM', 'XOM', 'KO')) = 5
       AND countIf(ticker = 'SONY') = 1
       AND countIf(ticker = 'SAP')  = 1
)
SELECT
    multiIf(us_large_cap_pct <= -1.0, 'US large caps: -1% or lower',
            us_large_cap_pct <= -0.3, 'US large caps: -1% to -0.3%',
            us_large_cap_pct <   0.3, 'US large caps: -0.3% to +0.3%',
            us_large_cap_pct <   1.0, 'US large caps: +0.3% to +1%',
                                      'US large caps: +1% or higher') AS us_market_move_bucket,
    round(avg(japan_pct), 3)  AS japan_adr_pct,
    round(avg(europe_pct), 3) AS europe_adr_pct,
    count()                   AS observation_count
FROM paired
GROUP BY us_market_move_bucket
ORDER BY min(us_large_cap_pct)

미국 바스켓이 개장부터 마감까지 1% 이상 하락한 세션(105)에서, 일본 상장 주식은 같은 기간 평균 -1.272%, 독일 주식은 -1.264% 하락했습니다. 1% 이상 상승한 세션에서는 두 종목이 각각 평균 1.038%, 1.337% 상승했습니다. 도쿄와 프랑크푸르트는 그 시간 내내 마감 상태였습니다. 이러한 공통 움직임이 바로 공정가치 모델이 포착하고자 하는 대상입니다.

펀드의 일일 변동이 지수와 일치하지 않는 이유

해외 시장의 헤드라인 수치는 해당 시장의 자체 종가를 기준으로 산출됩니다. 반면 공정가치 NAV는 해당 종가에 마감 이후 시간대에 대한 추정치를 더해 산출됩니다. 두 수치는 서로 다른 시간대를 다루므로 일일 변동률이 때로는 큰 폭으로 차이 납니다.

가상의 이틀간의 흐름을 예로 들어보겠습니다. 화요일 도쿄 지수가 1.0% 하락 마감하고, 화요일 뉴욕 장중에 참조 바스켓이 0.8% 추가 하락했다고 가정합니다. 일본 주식을 공정가치로 평가하는 펀드는 화요일 NAV에 약 1.8%의 하락을 반영하는 반면, 화요일 지수 헤드라인은 여전히 1.0% 하락으로 표시됩니다. 수요일 도쿄 시장이 하락 출발하여 0.8% 하락으로 마감하면, 지수 헤드라인은 그 0.8% 전체를 보여주지만, 이미 화요일에 하락분을 반영한 펀드 NAV는 변동 폭이 훨씬 작습니다. 이틀을 합쳐보면 두 수치는 비슷한 수준에 도달합니다. 어느 하루만 보면 펀드가 잘못된 것처럼 보일 수 있습니다.

이 격차는 가격 오류나 추적 오차(tracking error)에서 발생하는 완만한 괴리가 아니라, 동일한 정보에 대한 시점 차이입니다. 이는 모델이 작동하는 날에 나타나며 다음 세션에 걸쳐 해소됩니다.

국제 ETF에도 동일하게 적용되는가?

국제 ETF도 동일한 방식으로 NAV를 산출하고 동일한 보유 자산을 공정가치로 평가합니다. ETF의 시장 가격은 뉴욕에서 지속적으로 거래되므로, 오후 4시 가격에는 이미 NAV가 추정해야 하는 마감 이후 정보가 반영되어 있습니다. 국제 ETF에서 공시되는 프리미엄이나 할인율은 부분적으로 하나의 질문에 대한 두 가지 다른 답변을 비교한 결과이며, 이것이 국내 펀드보다 수치가 더 크게 나타날 수 있는 이유 중 하나입니다. ETF의 NAV 대비 프리미엄과 할인에서 이를 상세히 다루며, 래퍼(wrapper) 차이는 뮤추얼 펀드와 ETF 비교, 매도 후 현금 결제 시점은 뮤추얼 펀드 결제 시간에서 확인할 수 있습니다.

WITH daily AS
(
    SELECT
        date,
        toFloat64(open)  AS open_px,
        toFloat64(close) AS close_px,
        lagInFrame(toFloat64(close)) OVER (ORDER BY date
            ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prior_close_px
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker = 'SONY'
      AND date >= '2016-01-01'
      AND date <  '2026-08-01'
)
SELECT
    toString(toYear(date)) AS year,
    round(quantileDeterministic(0.5)(abs(open_px / prior_close_px - 1) * 100, toUInt32(date)), 3) AS overnight_gap_pct,
    round(quantileDeterministic(0.5)(abs(close_px / open_px - 1) * 100, toUInt32(date)), 3)       AS open_to_close_pct
FROM daily
WHERE prior_close_px > 0
  AND open_px > 0
GROUP BY year
ORDER BY year

자주 묻는 질문(FAQ)

뮤추얼 펀드에서 공정가치 평가란 무엇입니까?

보유 자산에 대한 현재 시장 호가를 쉽게 구할 수 없을 때 펀드가 따르는 절차입니다. 이사회나 이사회가 SEC의 공정가치 프레임워크에 따라 임명한 평가 책임자가 문서화되고 검증된 방법을 사용하여 선의로 가치를 설정합니다. 국제 펀드의 경우, 오후 4시 ET NAV 산출 시점보다 몇 시간 전에 해외 거래소가 마감되는 경우가 일상적인 사례입니다.

왜 내 국제 펀드의 일일 변동이 해외 지수와 일치하지 않습니까?

지수는 현지 시장의 종가를 기준으로 계산됩니다. 펀드 NAV는 마감 이후 경과된 시간에 대한 공정가치 조정액을 포함할 수 있습니다. 두 수치는 서로 다른 시간대를 다루므로 당일에는 차이가 발생하며, 현지 시장이 다시 거래되면 그 차이는 좁혀집니다.

공정가치 평가가 국제 ETF에도 적용됩니까?

네. ETF의 NAV도 동일한 입력값을 사용하여 오후 4시 ET에 산출됩니다. 차이점은 ETF 자체의 시장 가격은 뉴욕에서 하루 종일 거래되므로, 마감 이후 정보가 이미 매수자가 지불하는 가격에 반영되어 있다는 점입니다. 공시된 프리미엄이나 할인율은 바로 이 가격을 기준으로 측정됩니다.

공정가치 조정은 추적 오차와 동일합니까?

아니요. 추적 오차는 비용이나 포트폴리오 샘플링으로 인해 시간이 지남에 따라 펀드가 벤치마크에서 벗어나는 것을 의미합니다. 공정가치 조정은 시점 차이입니다. 즉, 동일한 정보가 지수에는 다음 세션에 반영되지만 NAV에는 미리 반영되는 것입니다.

펀드가 공정가치 평가를 사용하는지 어떻게 알 수 있습니까?

투자설명서(prospectus)와 추가 정보 서류(statement of additional information)에 트리거 및 사용된 벤더 모델을 포함한 평가 정책이 기술되어 있습니다. 일상적으로는 뉴욕 장이 활발했던 세션에 현지 시장 지수와는 다른 NAV 변동을 보이는 것이 눈에 띄는 징후입니다.

여기에 포함된 모든 패널은 생성에 사용된 SQL과 함께 제공되므로, 미국 상장 주식이 있는 모든 기업에 대해 개장부터 마감까지의 변동 분할을 다시 실행할 수 있습니다. Strasmore 터미널에서 평이한 영어로 요청하십시오.