作者： Matt Connor
日曆價差與對角價差：長履約價改變什麼
日曆價差與對角價差使用相同近月買權，但長履約價不同。了解這項變化如何影響淨 delta、權利金與損益曲線，掌握短部位到期時的表現。
日曆價差與對角價差的差異，在於履約價不同。兩種結構都會在同一檔股票上賣出近月選擇權，並買進較遠期的選擇權。日曆價差的兩個部位採用相同履約價；對角價差則將長部位移至不同履約價。這項單一變化會改變支付的淨權利金、持有的淨 delta、損益曲線的偏向，以及短部位到期時若處於價內，整體部位的表現。
為了清楚觀察差異，只改變一個變數，其他條件全部維持不變。假設某股票交易價格接近 $50。在兩種結構中，都賣出30天期 $50 買權。日曆價差買進60天期 $50 買權；對角價差則買進60天期 $55 買權。以下所有差異，都來自這項替換。若你不熟悉基本結構，請先閱讀 日曆價差如何運作，再回到本文。
為何兩種結構都賣出近月部位
選擇權的時間價值，是其價格超出內含價值的部分。對價平契約而言，時間價值大致會隨剩餘時間的平方根增加。剩餘天數增加一倍，時間價值遠不會增加一倍。實務上，近月契約每天損失時間價值的速度，遠快於遠月契約。
每個數據背後的精確 SQL 語法
SELECT
time_to_expiry,
round(avg(extrinsic) / avg(spot) * 100, 3) AS extrinsic_pct_of_spot,
round(avg(extrinsic) / avg(spot) * 10000 / avg(dte), 2) AS decay_rate_bps_per_day
FROM
(
SELECT
multiIf(
days_to_expiry <= 10, '02-10 days',
days_to_expiry <= 21, '11-21 days',
days_to_expiry <= 35, '22-35 days',
days_to_expiry <= 50, '36-50 days',
days_to_expiry <= 70, '51-70 days',
'71-95 days') AS time_to_expiry,
toFloat64(option_close)
- greatest(toFloat64(underlying_close) - toFloat64(strike_price), 0) AS extrinsic,
toFloat64(underlying_close) AS spot,
days_to_expiry AS dte
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
AND startsWith(lower(option_type), 'c')
AND iv_converged = 1
AND volume > 0
AND date >= '2026-05-01'
AND date < '2026-08-01'
AND days_to_expiry BETWEEN 2 AND 95
AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.02
)
GROUP BY time_to_expiry
ORDER BY avg(dte)在剩餘 02-10 days 時，持有至價平附近的 AAPL 買權，其時間價值平均相當於股價的 1.054%，換算後，在契約存續期間每天約為 17.33 個基點。一個基點是百分之一個百分點。在剩餘 71-95 days 時，儲存的時間價值較高，達股價的 5.043%；但每日損耗速度降至 6.08 個基點。兩條線會在圖表上交叉。賣出近月部位、持有遠月部位，就是利用這個交叉點；theta 是為其定價的希臘字母。到期日接近時希臘字母如何變化則以 delta 與 gamma 追蹤同一條曲線。
移動長部位履約價的影響
兩種結構共用相同的短部位。它們唯一的差別，在於買進哪一個長部位的買權；將履約價上移，會同時改變兩個數值。
每個數據背後的精確 SQL 語法
SELECT
strike_distance,
round(avg(delta), 3) AS avg_delta,
round(avg(premium) / avg(spot) * 100, 3) AS premium_pct_of_spot
FROM
(
SELECT
multiIf(
moneyness < 0.01, 'at the money',
moneyness < 0.03, '1 to 3% above',
moneyness < 0.06, '3 to 6% above',
moneyness < 0.09, '6 to 9% above',
moneyness < 0.13, '9 to 13% above',
'13 to 18% above') AS strike_distance,
delta,
premium,
spot
FROM
(
SELECT
toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1 AS moneyness,
delta,
toFloat64(option_close) AS premium,
toFloat64(underlying_close) AS spot
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
AND startsWith(lower(option_type), 'c')
AND iv_converged = 1
AND volume > 0
AND date >= '2026-05-01'
AND date < '2026-08-01'
AND days_to_expiry BETWEEN 50 AND 70
)
WHERE moneyness >= -0.01 AND moneyness < 0.18
)
GROUP BY strike_distance
ORDER BY avg_delta DESC在50至70天期的範圍內，價平 AAPL 買權的平均 delta 為 0.544，股價則為 4.628%。Delta 是選擇權對股價 $1 變動的敏感度，以每股計算。當履約價位於 13 to 18% above 時，相同天期的平均 delta 為 0.099，股價則為 0.481%。兩欄數據同步下降，而這種搭配用一句話即可概括其取捨：對角價差的長部位成本僅為日曆價差的一部分，參與上漲行情的程度也低得多。
日曆價差與對角價差：淨 delta 並列比較
淨 delta 等於長部位 delta 減去短部位 delta。日曆價差的兩個部位採用相同履約價，因此相減後幾乎不剩任何 delta。若將長部位移至較高履約價，兩者便不再互相抵銷。下圖根據 6 檔大型股的契約資料，建立兩組配對：每組均賣出25至35天期的價平買權，並買進55至70天期的買權；遠月買權在日曆價差中為價平，在對角價差中則高於價平8%至12%。
每個數據背後的精確 SQL 語法
SELECT
underlying_symbol AS symbol,
round(avgIf(delta, leg = 'back_atm') - avgIf(delta, leg = 'front_atm'), 3) AS calendar_net_delta,
round(avgIf(delta, leg = 'back_otm') - avgIf(delta, leg = 'front_atm'), 3) AS diagonal_net_delta
FROM
(
SELECT
underlying_symbol,
delta,
multiIf(
days_to_expiry BETWEEN 25 AND 35 AND abs(moneyness) < 0.02, 'front_atm',
days_to_expiry BETWEEN 55 AND 70 AND abs(moneyness) < 0.02, 'back_atm',
days_to_expiry BETWEEN 55 AND 70 AND moneyness BETWEEN 0.08 AND 0.12, 'back_otm',
'other') AS leg
FROM
(
SELECT
underlying_symbol,
delta,
days_to_expiry,
toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1 AS moneyness
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'AMZN', 'SPY', 'KO')
AND startsWith(lower(option_type), 'c')
AND iv_converged = 1
AND volume > 0
AND date >= '2026-05-01'
AND date < '2026-08-01'
AND days_to_expiry BETWEEN 25 AND 70
)
)
WHERE leg != 'other'
GROUP BY underlying_symbol
HAVING countIf(leg = 'front_atm') > 0
AND countIf(leg = 'back_atm') > 0
AND countIf(leg = 'back_otm') > 0
ORDER BY diagonal_net_delta ASC在這組資料中，偏向最明顯的配對是 SPY；其對角價差淨 delta 為 -0.482，日曆價差則為 0.017。在圖表另一端，NVDA 的對角價差淨 delta 為 -0.204，日曆價差則為 0.013。所有對角價差的柱狀值都低於零。日曆價差的柱狀值則位於零線上。這個負淨 delta 就是方向性偏向。日曆價差近似純粹押注時間價值與隱含波動率，第一階方向性接近中性。以這種方式建立的對角價差，除了原有因素外還帶有 short-delta 偏向；在近月到期時，其損益高點會出現在股價等於或略低於短部位履約價的位置。
短部位價內到期時會發生什麼事
這是多數讀者最先遇到的情況，也是兩種結構開始分道揚鑣的地方。
假設股票在30天期 $50 買權到期當日收於 $60。短買權價內 $10，對該部位而言具有 $10 的內含價值。
在日曆價差中，長部位同樣是 $50 買權。它也具有 $10 的內含價值，另加剩餘30天所保有的時間價值。無論股價為 $60、$80，或任何其他價格，兩個部位的內含價值都會完全抵銷。剩下的是長部位的剩餘時間價值。日曆價差的最壞情況始終受限於支付的淨權利金，股價的任何變動都不會擴大損失。
在對角價差中，長部位是 $55 買權。股價為 $60 時，它持有 $5 的內含價值，只能抵銷短部位的 $10。剩餘的 $5，也就是兩個履約價之間的距離，處於未覆蓋狀態。這個差距固定等於履約價寬度，不會擴大：股價為 $80 時，短買權具有 $30 的內含價值，長買權具有 $25，兩者仍相差 $5。對角價差在股價大幅上漲時的風險是有上限的，等於履約價差再調整淨支付或收取的權利金，而不是零。
這就是較高長部位履約價的代價：開倉時所需支出較少，但若股價穿越兩個履約價，便會出現有上限的差距。短部位的提前履約與被指派風險也需要留意；相關時間規則請參閱 短部位選擇權何時會被提前指派。
你所融通的是長部位剩餘的時間價值
拆解兩種結構後，核心其實是同一項資產：短部位消失後，長部位仍附帶的時間價值。短部位收取的權利金，支付了部分長部位成本。
前一個圖表的第一個面板，已經呈現這項轉移的形狀；從最長天期區間一路讀到最短天期區間即可看出。沒有任何契約會長時間停留在同一個區間。位於 71-95 days 區間的買權，時間價值約為股價的 5.043%；同一契約會沿著階梯下降，直到進入 02-10 days 區間時降至 1.054%，並在到期時歸零。賣出近月買權，就是收取這段下降速度最快的時間價值；持有遠月買權，則保留仍位於下降速度較慢區段的契約。任一結構在近月到期時的價值，取決於遠月部位尚未放棄的時間價值。因此，交易員會將這種部位描述為持有時間價值，並出租其中損耗速度最快的部分。
對角價差的長部位較便宜，因此只需支付較低的淨權利金，就能取得相同的剩餘時間價值。但它所持有的 delta 較少，並且承擔履約價差。
Poor man's covered call 是對角價差的極端形式
繼續移動長部位，你會抵達一個熟悉的結構。將履約價推至深度價內，而不是價外；再將到期日推至一年以後，對角價差便會成為 Poor man's covered call：以高 delta 的遠期買權代替100股股票，並對其賣出近月買權。運作機制始終沒有改變。改變的只有兩個座標：長部位的履約價與到期日。
這個家族可以用一句話概括。日曆價差位於兩個履約價相同的角落。對角價差則移動長部位履約價。Poor man's covered call 同時將履約價與到期日推至極端。它們都持有一個到期日晚於短部位的長選擇權，這也是它們與 信用價差或借方價差 的區別；後兩者的兩個部位共用相同到期日。
常見問題
日曆價差與對角價差有何不同？
兩者都會在同一標的上賣出近月選擇權，並買進較遠期的選擇權。日曆價差讓兩個部位採用相同履約價，使淨 delta 維持接近中性。對角價差則將長部位移至不同履約價，降低部位成本，並使損益帶有方向性偏向。
對角價差是否比日曆價差更具方向性？
是。將長買權移至較高履約價，會降低其 delta；短部位的 delta 則維持原位，因此兩者的淨值不再接近零。上方圖表透過數檔大型股衡量這項差異。
如果股票大幅跳升至履約價上方，日曆價差會發生什麼事？
兩個部位採用相同履約價，因此無論股價為何，兩者的內含價值都會抵銷。剩下的是長部位的剩餘時間價值；日曆價差最多只會損失開倉時支付的淨權利金。
為何對角價差有履約價差，而日曆價差沒有？
兩個履約價之間的距離，是長部位未覆蓋的內含價值。以上述 $50 與 $55 的例子而言，該差距為每股 $5；無論股價升至兩個履約價上方多遠，差距都維持 $5。
Poor man's covered call 是對角價差嗎？
是。它是一種將長部位推至深度價內且到期日延至一年以後的對角價差，使高 delta 的長買權代替100股股票，同時對其賣出近月買權。
上述每個圖表面板都附有產出該圖表的 SQL，因此任何數字都可以換成其他股票或其他天期重新計算。你可以在 Strasmore terminal 以一般英文提出這項比較要求。