A queda do Lehman Brothers e o crash de 2008

Na manhã de 15 de setembro de 2008, o Lehman Brothers entrou com pedido de falência, o maior da história dos EUA, e o S&P 500 abriu sob esse impacto. Esta página reproduz todo o evento com base em dados de mercado armazenados: o que causou a queda da firma, a espiral de morte de dezoito meses das ações do Lehman, o registro minuto a minuto da própria segunda-feira, a semana de alta volatilidade que se seguiu e a extensão final do crash de 2008. Cada número é uma consulta armazenada sobre o tape; expanda qualquer painel para visualizar o SQL.

O que derrubou o Lehman

O Lehman era uma corretora de 158 anos e o quarto maior banco de investimento dos EUA quando faliu, e os mecanismos não eram exóticos. Durante o boom imobiliário de meados dos anos 2000, a empresa carregou seu balanço com ativos ligados a hipotecas — empréstimos subprime e Alt-A, imóveis comerciais e os pacotes securitizados formados por eles — enquanto operava com uma alavancagem de aproximadamente trinta dólares em ativos para cada dólar de patrimônio líquido. Com essa proporção, um pequeno declínio no valor dos ativos elimina totalmente o patrimônio. Quando os preços das casas nos EUA caíram em 2006 e 2007, o valor de mercado desses ativos diminuiu, os write-downs aumentaram trimestre após trimestre, e as contrapartes de negociação passaram a exigir cada vez mais garantias para manter a exposição à firma.

O desfecho ocorreu em dez dias. As negociações para vender uma participação ao Korea Development Bank, estatal, terminaram sem acordo no início de setembro. Um prejuízo de bilhões de dólares no terceiro trimestre foi anunciado antecipadamente em 10 de setembro. No último fim de semana, o Bank of America comprou o Merrill Lynch; o Barclays não conseguiu a aprovação regulatória do Reino Unido necessária antes da abertura de segunda-feira; e o governo dos EUA — que havia garantido o resgate do Bear Stearns em março — recusou-se a garantir o balanço do Lehman. Sem compradores e sem garantias, a firma entrou com pedido de Chapter 11 nas primeiras horas de segunda-feira, 15 de setembro, detendo aproximadamente $600 bilhões em ativos.

Dezoito meses até o zero: o registro da própria Lehman

O pedido de falência não pegou o mercado de ações de surpresa. O ticker da própria Lehman vinha perdendo valor visivelmente há um ano e meio, e os fechamentos mensais preservam toda a descida:

WITH monthly AS (
    SELECT
        formatDateTime(month_start, '%Y-%m') AS month,
        round(argMax(day_close, et_date), 2) AS month_close
    FROM (
        SELECT
            toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS et_date,
            toStartOfMonth(toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) AS month_start,
            argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) AS day_close
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'LEH'
          AND window_start >= toDateTime('2007-01-01 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2008-09-18 00:00:00')
        GROUP BY et_date, month_start
    )
    GROUP BY month_start
)
SELECT
    month,
    month_close,
    round((month_close / max(month_close) OVER () - 1) * 100, 1) AS vs_best_month_close_pct
FROM monthly
ORDER BY month

O melhor fechamento de mês do período é a primeira linha: $82.17 em 2007-01. Em 2008-03 — o mês em que a Bear Stearns colapsou e precisou de resgate — a LEH fechou a $37.48, -54.4% abaixo daquele pico. Agosto de 2008 terminou a $15.85. Por fim, a última linha: $0.14, -99.8% do topo — o último nível registrado antes de o ticker parar em 17 de setembro. Uma ação de grande capitalização financeira não cai dos 80 dólares para centavos em um único fim de semana; a falência foi o passo final de um declínio que o mercado já vinha precificando mês após mês.

O dia, em uma linha

Aqui está o dia do registro, resumido em uma única linha — cada afirmação a seguir baseia-se nela:

WITH
    (
        SELECT argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND window_start >= toDateTime('2008-09-12 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2008-09-15 04:00:00')
    ) AS prior_rth_close
SELECT
    round(prior_rth_close, 2) AS prior_close,
    round(toFloat64(argMinIf(open, window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)), 2) AS rth_open,
    round((toFloat64(argMinIf(open, window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)) / prior_rth_close - 1) * 100, 1) AS gap_pct,
    round(minIf(toFloat64(low), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959), 2) AS rth_low,
    formatDateTime(toTimeZone(argMinIf(window_start, (toFloat64(low), toInt64(toUnixTimestamp(window_start))), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959), 'America/New_York'), '%H:%i') AS low_et,
    round(maxIf(toFloat64(high), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959), 2) AS rth_high,
    round(toFloat64(argMaxIf(close, window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)), 2) AS rth_close,
    round((toFloat64(argMaxIf(close, window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)) / prior_rth_close - 1) * 100, 1) AS day_change_pct,
    round((minIf(toFloat64(low), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) / prior_rth_close - 1) * 100, 1) AS low_vs_prior_pct,
    round(toFloat64(sum(volume)) / 1e6, 1) AS day_shares_m,
    countIf((toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) AS rth_minute_bars
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'SPY'
  AND window_start >= toDateTime('2008-09-15 04:00:00') AND window_start < toDateTime('2008-09-15 23:59:00')

No fechamento de sexta-feira a $125.75, o SPY abriu a $121.81 — um gap down de -3.1%, severo, mas ainda sem pânico. O pânico levou o dia todo para chegar: a mínima de $120.14 foi registrada às 15:59 ET — no último minuto da sessão. O SPY fechou a $120.34, com queda de -4.3% no dia, com 465.5 milhões de ações negociadas. Uma queda que fecha exatamente em sua mínima tem um formato específico e sinistro: nenhum comprador de fundo (dip-buyer) atuou antes do fechamento.

O formato da sessão

Os intervalos de meia hora mostram em que momento do dia o prejuízo ocorreu de fato:

SELECT
    formatDateTime(toStartOfInterval(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'), INTERVAL 30 MINUTE), '%H:%i') AS et_time,
    round(toFloat64(argMax(close, window_start)), 2) AS bucket_close,
    round(min(toFloat64(low)), 2) AS bucket_low,
    round(toFloat64(sum(volume)) / 1e6, 1) AS shares_m
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'SPY'
  AND window_start >= toDateTime('2008-09-15 04:00:00') AND window_start < toDateTime('2008-09-15 23:59:00')
  AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
GROUP BY et_time
ORDER BY et_time

A manhã apresentou estabilização, oscilando próximo a $123.88 até o final do período matutino. Os intervalos da tarde revelam o cenário real: a recuperação do meio-dia estagnou em $123.13 no intervalo das 12:30, e a partir das 14:00 cada meia hora fechou abaixo da anterior — $122.4, $121.78, $120.81, $120.34 no fechamento final. É assim que uma sessão de medo sistêmico se apresenta em intervalos — não como uma queda livre única, mas como um mercado que repete a mesma pergunta e recebe respostas cada vez piores.

A semana que ninguém lembra corretamente

A memória diz que a semana da Lehman foi um colapso contínuo. Os dados dizem o contrário:

SELECT
    toString(et_date) AS session,
    close_usd,
    round(if(prev_close = 0, NULL, (close_usd / prev_close - 1) * 100), 1) AS change_pct,
    shares_m,
    tbill_3m_pct,
    y10_pct
FROM (
    SELECT et_date, close_usd, shares_m,
           lagInFrame(close_usd) OVER (ORDER BY et_date ASC ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prev_close
    FROM (
        SELECT
            toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS et_date,
            round(argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959), 2) AS close_usd,
            round(toFloat64(sum(volume)) / 1e6, 1) AS shares_m
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND window_start >= toDateTime('2008-09-12 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2008-09-19 23:59:00')
        GROUP BY et_date
    )
) s
LEFT JOIN (
    SELECT date, round(toFloat64(yield_3_month), 2) AS tbill_3m_pct, round(toFloat64(yield_10_year), 2) AS y10_pct
    FROM global_markets.treasury_yields
    WHERE date BETWEEN '2008-09-15' AND '2008-09-19'
) t ON s.et_date = t.date
WHERE et_date >= toDate('2008-09-15') AND et_date <= toDate('2008-09-19')
ORDER BY et_date

A terça-feira fechou em 1.3%, a quarta-feira caiu -4.6% (o dia de estresse no mercado monetário e na AIG), e então quinta e sexta-feira subiram — 3.7% e 3.7% — encerrando a semana em $125.04, próximo de onde começou, após os primeiros anúncios do que viria a ser o programa TARP.

As colunas de rendimento do painel mostram o que o mercado monetário fez na mesma semana. O Treasury bill de 3 meses — o ativo negociável mais próximo do caixa — rendeu 1.02% na segunda-feira e 0.03% na quarta-feira, 17 de setembro: investidores aceitando essencialmente retorno zero por três meses em troca de certeza de pagamento, o dia após o fundo monetário mais antigo dos EUA "quebrar o buck" em seus papéis da Lehman. O rendimento de 10 anos mal se moveu em comparação, de 3.47% a 3.78% ao longo da semana — o pânico era sobre os próximos noventa dias, não sobre a próxima década. As ações terminaram a semana quase estáveis; o mercado de títulos terminou em fuga total. O verdadeiro colapso das ações veio depois — 29 de setembro, o dia em que a primeira votação do TARP falhou na Câmara, ocupando a 6ª posição entre todas as sessões do SPY neste armazém, registrada na tabela de classificação abaixo — e o gap do overnight carregou o primeiro choque, enquanto as sessões seguintes carregaram o veredito.

Os outros dominós

O Lehman não caiu sozinho. Os fechamentos da mesma semana reajustaram o preço de todas as instituições que detêm ativos similares, uma a uma:

WITH daily AS (
    SELECT
        ticker,
        toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS et_date,
        argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) AS close_usd
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker IN ('AIG', 'MS', 'GS', 'WM', 'C', 'SPY')
      AND window_start >= toDateTime('2008-09-12 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2008-09-20 00:00:00')
    GROUP BY ticker, et_date
)
SELECT
    ticker,
    round(maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-12')), 2) AS fri_close,
    round(maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-15')), 2) AS mon_close,
    round((maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-15')) / maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-12')) - 1) * 100, 1) AS mon_pct,
    round(minIf(close_usd, et_date >= toDate('2008-09-15')), 2) AS week_low_close,
    round((minIf(close_usd, et_date >= toDate('2008-09-15')) / maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-12')) - 1) * 100, 1) AS low_close_vs_fri_pct,
    round(maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-19')), 2) AS fri19_close,
    round((maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-19')) / maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-12')) - 1) * 100, 1) AS week_pct
FROM daily
GROUP BY ticker
ORDER BY low_close_vs_fri_pct ASC

A AIG, que possui uma carteira do tamanho de uma seguradora com proteção de crédito sobre os mesmos títulos hipotecários, caiu -58.3% apenas na segunda-feira — de $12.2 para $5.09 — e atingiu a mínima de $2.06, -83.1% abaixo de sexta-feira, antes de o Federal Reserve conceder uma linha de crédito de emergência na noite de terça-feira. O fechamento mais baixo da semana da Morgan Stanley ficou -43% abaixo de sexta-feira, e o da Goldman Sachs foi de -30.1% — os dois últimos bancos de investimento independentes operando como os próximos da fila. A Washington Mutual, a maior savings and loan do país, iniciou a semana já a $2.76 e foi assumida por reguladores dez dias depois (em setembro de 2008, o ticker WM pertencia à savings; hoje ele negocia Waste Management). Então veio a sexta-feira: após a SEC proibir vendas a descoberto em centenas de nomes do setor financeiro antes da abertura, a WM encerrou a semana com alta de 34.8%, o Citigroup com alta de 12.8%, enquanto o SPY terminou -0.6% abaixo do fechamento da sexta-feira anterior. Uma semana que reduziu três dos seis nomes em trinta por cento ou mais em suas mínimas terminou com dois deles no verde — uma volatilidade de política monetária registrada no tape.

O real ranking da segunda-feira da Lehman

Se você perguntar a alguém qual foi o pior dia do mercado durante a crise, a maioria apontará para o dia do pedido de falência da Lehman. A tabela de ranking mostra o contrário:

WITH daily AS (
    SELECT
        toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS et_date,
        argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) AS close_usd
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND window_start >= toDateTime('2003-09-10 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2026-01-01 00:00:00')
    GROUP BY et_date
),
changes AS (
    SELECT et_date, close_usd,
           lagInFrame(close_usd) OVER (ORDER BY et_date ASC ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prev_close
    FROM daily
),
ranked AS (
    SELECT
        row_number() OVER (ORDER BY (close_usd / prev_close - 1) ASC, et_date ASC) AS rank,
        toString(et_date) AS session,
        round((close_usd / prev_close - 1) * 100, 1) AS change_pct
    FROM changes
    WHERE prev_close > 0 AND isFinite(close_usd / prev_close)
),
(SELECT any(rank) FROM ranked WHERE session = '2008-09-29') AS tarp_rank_s,
(SELECT countIf(rank <= 10 AND session BETWEEN '2008-09-16' AND '2008-12-31') FROM ranked) AS post_lehman_s
SELECT
    session,
    rank,
    change_pct,
    tarp_rank_s AS tarp_vote_rank,
    post_lehman_s AS post_lehman_2008_top10
FROM ranked
WHERE rank <= 10 OR session = '2008-09-15'
ORDER BY rank

A segunda-feira da Lehman ocupa a 34ª posição entre todas as sessões do SPY de meados de 2003 até o fim de 2025, com -4.3%. O topo da lista pertence ao crash da COVID — -11.6% em 2020-03-16 é o pior dia isolado — e ao próprio outono de 2008: 6 das dez piores sessões ocorrem entre o final de setembro e o início de dezembro de 2008, todas elas após o pedido de falência. A rejeição da votação do TARP em 2008-09-29 ocupa a posição 6, -7%. Um crash famoso ficou de fora por uma questão metodológica: a Segunda-feira Negra de 1987 é anterior aos dados de minuto deste banco de dados, que começam em 2003, portanto não pode aparecer na tabela. O padrão mensurável é nítido: o dia em que a notícia surge raramente é o dia em que o mercado desaba — as semanas após o pedido de falência reajustaram o sistema inteiro.

Qual foi a magnitude do crash?

Qual foi a magnitude do crash de 2008 e quanto tempo levou para a recuperação? Uma linha de dados responde a ambas as perguntas:

WITH daily AS (
    SELECT
        toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS et_date,
        argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) AS close_usd
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND window_start >= toDateTime('2007-01-01 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2014-01-01 00:00:00')
    GROUP BY et_date
),
(SELECT argMax(et_date, (close_usd, et_date)) FROM daily WHERE et_date < toDate('2008-09-15')) AS peak_d,
(SELECT argMin(et_date, (close_usd, et_date)) FROM daily WHERE et_date < toDate('2010-01-01')) AS trough_d,
(SELECT max(close_usd) FROM daily WHERE et_date = toDate('2008-09-12')) AS lehman_eve_close,
(SELECT min(et_date) FROM daily WHERE et_date > toDate('2008-09-15') AND close_usd >= lehman_eve_close) AS reclaim_d
SELECT
    toString(peak_d) AS peak_date,
    round(maxIf(close_usd, et_date = peak_d), 2) AS peak_close,
    toString(trough_d) AS trough_date,
    round(maxIf(close_usd, et_date = trough_d), 2) AS trough_close,
    round((maxIf(close_usd, et_date = trough_d) / maxIf(close_usd, et_date = peak_d) - 1) * 100, 1) AS peak_to_trough_pct,
    countIf(et_date > peak_d AND et_date <= trough_d) AS sessions_peak_to_trough,
    round(maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-15')), 2) AS lehman_monday_close,
    round((maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-15')) / maxIf(close_usd, et_date = peak_d) - 1) * 100, 1) AS peak_to_lehman_pct,
    round((maxIf(close_usd, et_date = trough_d) / maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-15')) - 1) * 100, 1) AS trough_vs_lehman_pct,
    toString(reclaim_d) AS lehman_eve_reclaim_date,
    countIf(et_date > toDate('2008-09-15') AND et_date < reclaim_d) AS sessions_until_reclaim
FROM daily

Do fechamento no pico pré-crise de $156.41 em 2007-10-09, o SPY caiu para $68.07 em 2009-03-09 — -56.5% ao longo de 355 sessões de negociação. A "Segunda-feira Lehman" está no meio dessa queda, não na extremidade: no fechamento daquele dia, o SPY estava -23.1% abaixo do pico, e o fundo registrou mais -43.4% de queda em relação ao fechamento da Segunda-feira Lehman, cinco meses e três semanas depois — o fundo de março de 2009 contém todos os dados daquele dia. O caminho de volta foi mais longo que a queda: o SPY só voltou a fechar acima do nível da sexta-feira anterior à Lehman em 2010-12-22, com 572 sessões de negociação entre os períodos. Estes são retornos de preço; os dividendos pagos no período tornaram a recuperação real um pouco mais curta.

FAQ sobre o crash da Lehman

Quanto o mercado caiu quando a Lehman colapsou?

No dia do pedido de falência — 15 de setembro de 2008 — o SPY fechou -4.3% em queda, atingindo a mínima exata da sessão no fechamento. O bear market completo registrou -56.5% de queda do pico de outubro de 2007 até o fundo de março de 2009.

O que causou o colapso da Lehman Brothers?

Exposição concentrada em hipotecas com alavancagem de aproximadamente trinta-para-um, baixas contábeis que consumiram o patrimônio líquido da empresa ao longo de 2008 e dez dias finais em que todas as saídas se fecharam: as negociações com o Korea Development Bank terminaram, o Barclays não obteve aprovação regulatória a tempo e o governo dos EUA recusou um backstop. Sem comprador e sem garantia, a Lehman entrou com pedido de Chapter 11 em 15 de setembro de 2008.

O mercado desabou imediatamente na abertura?

Houve um gap de -3.1% para baixo na abertura, mas o índice manteve uma estabilidade surpreendente durante a manhã. A pressão vendedora acelerou à tarde e não parou — a mínima do dia ocorreu no último minuto de negociação.

A Lehman foi o fundo do crash de 2008?

Longe disso. O SPY caiu por mais de cinco meses; o fundo ocorreu em 2009-03-09 a $68.07 — -43.4% abaixo do fechamento da segunda-feira da Lehman. O fundo de março de 2009 registra os dados daquele dia.

Como o crash de 2008 se compara ao crash da COVID em 2020?

2020 foi mais rápido; 2008 foi mais profundo e durou muito mais tempo. Março de 2020 detém a pior sessão única do SPY nestes dados (-11.6% em 2020-03-16), mas a queda de 2008 percorreu 355 sessões de negociação do pico ao fundo — cerca de dezessete meses — contra apenas algumas semanas em março de 2020.

Cada painel acima é uma query versionada sobre o histórico de dados — expanda o SQL para ver cada medição. Quer vivenciar este dia em vez de apenas ler? É um dos cenários jogáveis no simulador de trading da Strasmore Labs.