Крах Lehman Brothers в 2008 году подробный обзор

Утром 15 сентября 2008 года компания Lehman Brothers подала заявление о банкротстве, что стало крупнейшим в истории США. Индекс S&P 500 начал торги на фоне этого события. На этой странице представлен полный обзор событий на основе сохраненных рыночных данных: причины краха компании, восемнадцатимесячное падение акций Lehman, поминутная хроника понедельника, последующая неделя высокой волатильности и итоговые масштабы кризиса 2008 года. Все показатели получены с помощью запросов к базе данных; вы можете развернуть любую панель, чтобы увидеть SQL-код.

Причины краха Lehman

Lehman была 158-летней инвестиционной компанией и четвертым по величине инвестиционным банком США на момент банкротства. Причины краха не были необычными. В период жилищного бума в середине 2000-х годов компания перегрузила свой баланс активами, связанными с ипотекой: субстандартными и Alt-A кредитами, коммерческой недвижимостью и секьюритизированными пакетами на их основе. При этом коэффициент кредитного плеча составлял примерно тридцать долларов активов на каждый доллар собственного капитала. При таком соотношении даже незначительное снижение стоимости активов полностью уничтожает капитал. Когда цены на жилье в США начали падать в 2006 и 2007 годах, рыночная стоимость этих активов снизилась. Списание стоимости активов росло квартал за кварталом, а торговые контрагенты требовали все большего обеспечения для продолжения работы с фирмой.

Развязка наступила в течение десяти дней. Переговоры о продаже доли государственному Korea Development Bank в начале сентября не привели к соглашению. 10 сентября было объявлено о предварительном убытке в несколько миллиардов долларов за третий квартал. В последние выходные Bank of America приобрела Merrill Lynch; Barclays не смогла получить одобрение британских регуляторов, необходимое до открытия торгов в понедельник; а правительство США, которое обеспечило спасение Bear Stearns в марте, отказалось гарантировать обязательства Lehman. Из-за отсутствия покупателей и нехватки обеспечения компания подала заявление о банкротстве согласно Главе 11 рано утром в понедельник, 15 сентября, имея в распоряжении активы на сумму около 600 миллиардов долларов.

Восемнадцать месяцев до нуля: хроника Lehman

Данное заявление не стало неожиданностью для фондового рынка. Котировки Lehman снижались на глазах в течение полутора лет, и ежемесячные цены закрытия фиксируют весь процесс падения:

WITH monthly AS (
    SELECT
        formatDateTime(month_start, '%Y-%m') AS month,
        round(argMax(day_close, et_date), 2) AS month_close
    FROM (
        SELECT
            toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS et_date,
            toStartOfMonth(toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) AS month_start,
            argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) AS day_close
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'LEH'
          AND window_start >= toDateTime('2007-01-01 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2008-09-18 00:00:00')
        GROUP BY et_date, month_start
    )
    GROUP BY month_start
)
SELECT
    month,
    month_close,
    round((month_close / max(month_close) OVER () - 1) * 100, 1) AS vs_best_month_close_pct
FROM monthly
ORDER BY month

Лучший показатель закрытия месяца за этот период указан в первой строке: $82.17 в 2007-01. К 2008-03 — месяцу, когда Bear Stearns перешел под управление спасателей, — акции LEH закрылись на уровне $37.48, что на -54.4% ниже пика. Август 2008 года завершился на отметке $15.85. И, наконец, последняя строка: $0.14, -99.8% от максимума — последний уровень, зафиксированный в базе перед тем, как торги прекратились 17 сентября. Акции крупной финансовой компании не падают с 80 долларов до центов за одни выходные; банкротство стало завершающим этапом снижения, которое рынок переоценивал месяц за месяцем.

Обзор дня

Ниже приведены данные за день, сжатые в одну строку — на их основе сделаны все последующие выводы:

WITH
    (
        SELECT argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND window_start >= toDateTime('2008-09-12 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2008-09-15 04:00:00')
    ) AS prior_rth_close
SELECT
    round(prior_rth_close, 2) AS prior_close,
    round(toFloat64(argMinIf(open, window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)), 2) AS rth_open,
    round((toFloat64(argMinIf(open, window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)) / prior_rth_close - 1) * 100, 1) AS gap_pct,
    round(minIf(toFloat64(low), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959), 2) AS rth_low,
    formatDateTime(toTimeZone(argMinIf(window_start, (toFloat64(low), toInt64(toUnixTimestamp(window_start))), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959), 'America/New_York'), '%H:%i') AS low_et,
    round(maxIf(toFloat64(high), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959), 2) AS rth_high,
    round(toFloat64(argMaxIf(close, window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)), 2) AS rth_close,
    round((toFloat64(argMaxIf(close, window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)) / prior_rth_close - 1) * 100, 1) AS day_change_pct,
    round((minIf(toFloat64(low), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) / prior_rth_close - 1) * 100, 1) AS low_vs_prior_pct,
    round(toFloat64(sum(volume)) / 1e6, 1) AS day_shares_m,
    countIf((toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) AS rth_minute_bars
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'SPY'
  AND window_start >= toDateTime('2008-09-15 04:00:00') AND window_start < toDateTime('2008-09-15 23:59:00')

После закрытия пятницы на уровне $125.75, SPY открылся на уровне $121.81 — это гэп вниз на -3.1%, значительный, но еще не панический. Паника развивалась в течение всего дня: минимум в $120.14 был зафиксирован в 15:59 ET — в последнюю минуту сессии. SPY закрылся на уровне $120.34, что составило -4.3% за день при объеме торгов 465.5 миллионов акций. Падение, завершающееся на точном минимуме, имеет специфическую и тревожную форму: покупатели, ищущие точку входа при снижении, не проявили активности перед закрытием сессии.

Структура торговой сессии

Пополучасовые интервалы показывают, в какой именно момент дня произошло падение:

SELECT
    formatDateTime(toStartOfInterval(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'), INTERVAL 30 MINUTE), '%H:%i') AS et_time,
    round(toFloat64(argMax(close, window_start)), 2) AS bucket_close,
    round(min(toFloat64(low)), 2) AS bucket_low,
    round(toFloat64(sum(volume)) / 1e6, 1) AS shares_m
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'SPY'
  AND window_start >= toDateTime('2008-09-15 04:00:00') AND window_start < toDateTime('2008-09-15 23:59:00')
  AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
GROUP BY et_time
ORDER BY et_time

Утром ситуация стабилизировалась, и до конца первой половины дня котировки колебались в районе $123.88. Данные за послеобеденное время раскрывают истинную картину: дневной отскок остановился на уровне $123.13 в интервале 12:30. Начиная с 14:00, каждый последующий получасовой интервал закрывался ниже предыдущего: $122.4, $121.78, $120.81, $120.34 на момент последней фиксации. Именно так выглядит сессия, вызванная системным страхом: это не одно резкое падение, а рынок, который раз за разом задает один и тот же вопрос и получает все более плохие ответы.

Неделя, которую никто не помнит правильно

Память утверждает, что неделя краха Lehman была сплошным падением. Данные торгов говорят об обратном:

SELECT
    toString(et_date) AS session,
    close_usd,
    round(if(prev_close = 0, NULL, (close_usd / prev_close - 1) * 100), 1) AS change_pct,
    shares_m,
    tbill_3m_pct,
    y10_pct
FROM (
    SELECT et_date, close_usd, shares_m,
           lagInFrame(close_usd) OVER (ORDER BY et_date ASC ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prev_close
    FROM (
        SELECT
            toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS et_date,
            round(argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959), 2) AS close_usd,
            round(toFloat64(sum(volume)) / 1e6, 1) AS shares_m
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND window_start >= toDateTime('2008-09-12 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2008-09-19 23:59:00')
        GROUP BY et_date
    )
) s
LEFT JOIN (
    SELECT date, round(toFloat64(yield_3_month), 2) AS tbill_3m_pct, round(toFloat64(yield_10_year), 2) AS y10_pct
    FROM global_markets.treasury_yields
    WHERE date BETWEEN '2008-09-15' AND '2008-09-19'
) t ON s.et_date = t.date
WHERE et_date >= toDate('2008-09-15') AND et_date <= toDate('2008-09-19')
ORDER BY et_date

Во вторник закрытие составило 1.3%, в среду произошло падение на -4.6% (день стресса на рынке денежных средств и AIG), а затем в четверг и пятницу последовало восстановление — на 3.7% и 3.7% соответственно. Неделя завершилась на отметке $125.04, что близко к уровню начала торгов, после первых объявлений о программе, ставшей TARP.

Колонки доходности на панели отражают показатели рынка денежных средств за ту же неделю. Доходность 3-месячных казначейских векселей — наиболее близкого к наличным торгуемого инструмента — составила 1.02% в понедельник и 0.03% в среду, 17 сентября: инвесторы соглашались практически на нулевую доходность в течение трех месяцев в обмен на гарантию возврата средств. Это произошло на следующий день после того, как старейший американский фонд денежного рынка «сломал паритет» (broke the buck) из-за бумаг Lehman. Для сравнения, доходность 10-летних облигаций почти не изменилась: от 3.47% до 3.78% в течение недели. Паника была сосредоточена на ближайших девяноста днях, а не на следующем десятилетии. Акции завершили неделю почти без изменений; рынок векселей завершил ее массовым бегством. Настоящий крах рынка акций произошел позже — 29 сентября, в день, когда первое голосование по TARP в Палате представителей провалилось. Этот день занимает 6-е место среди всех сессий SPY в данной базе данных, что отражено в таблице ниже — ночной разрыв принес первый шок, а последующие сессии вынесли вердикт.

Другие костяшки домино

Lehman обрушился не в одиночку. Закрытие торгов на той же неделе пересмотрело стоимость всех институтов, владеющих аналогичными активами, по каждому наименованию:

WITH daily AS (
    SELECT
        ticker,
        toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS et_date,
        argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) AS close_usd
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker IN ('AIG', 'MS', 'GS', 'WM', 'C', 'SPY')
      AND window_start >= toDateTime('2008-09-12 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2008-09-20 00:00:00')
    GROUP BY ticker, et_date
)
SELECT
    ticker,
    round(maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-12')), 2) AS fri_close,
    round(maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-15')), 2) AS mon_close,
    round((maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-15')) / maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-12')) - 1) * 100, 1) AS mon_pct,
    round(minIf(close_usd, et_date >= toDate('2008-09-15')), 2) AS week_low_close,
    round((minIf(close_usd, et_date >= toDate('2008-09-15')) / maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-12')) - 1) * 100, 1) AS low_close_vs_fri_pct,
    round(maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-19')), 2) AS fri19_close,
    round((maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-19')) / maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-12')) - 1) * 100, 1) AS week_pct
FROM daily
GROUP BY ticker
ORDER BY low_close_vs_fri_pct ASC

AIG, имеющая портфель кредитной защиты страхового масштаба по тем же ипотечным ценным бумагам, только в понедельник упала на -58.3% — с $12.2 до $5.09 — и достигла минимума в $2.06, что на -83.1% ниже уровня пятницы, прежде чем во вторник вечером Федеральная резервная система предоставила компании экстренную кредитную линию. Минимальное значение закрытия Morgan Stanley за неделю составило -43% ниже пятницы, а у Goldman Sachs — -30.1%; два последних независимых инвестиционных банка торговались как следующие в очереди на выбывание. Washington Mutual, крупнейший сберегательный банк страны, начал неделю на уровне $2.76, а через десять дней был взят регуляторами (в сентябре 2008 года тикер WM принадлежал этому банку; сегодня он принадлежит Waste Management). Затем наступила пятница: после того как SEC запретила короткие продажи по сотням финансовых наименований перед открытием, WM завершил неделю ростом на 34.8%, Citigroup — на 12.8%, в то время как SPY закрылся на -0.6% ниже уровня предыдущей пятницы. Неделя, в течение которой три из шести компаний упали более чем на тридцать процентов от своих минимумов, завершилась ростом двух из них — резкая смена рыночной политики, отраженная в котировках.

Реальное место «понедельника Lehman» в рейтинге

Если спросить, какой день был худшим во время кризиса, большинство назовет день подачи заявления о банкротстве Lehman. Таблица рейтингов говорит об обратном:

WITH daily AS (
    SELECT
        toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS et_date,
        argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) AS close_usd
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND window_start >= toDateTime('2003-09-10 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2026-01-01 00:00:00')
    GROUP BY et_date
),
changes AS (
    SELECT et_date, close_usd,
           lagInFrame(close_usd) OVER (ORDER BY et_date ASC ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prev_close
    FROM daily
),
ranked AS (
    SELECT
        row_number() OVER (ORDER BY (close_usd / prev_close - 1) ASC, et_date ASC) AS rank,
        toString(et_date) AS session,
        round((close_usd / prev_close - 1) * 100, 1) AS change_pct
    FROM changes
    WHERE prev_close > 0 AND isFinite(close_usd / prev_close)
),
(SELECT any(rank) FROM ranked WHERE session = '2008-09-29') AS tarp_rank_s,
(SELECT countIf(rank <= 10 AND session BETWEEN '2008-09-16' AND '2008-12-31') FROM ranked) AS post_lehman_s
SELECT
    session,
    rank,
    change_pct,
    tarp_rank_s AS tarp_vote_rank,
    post_lehman_s AS post_lehman_2008_top10
FROM ranked
WHERE rank <= 10 OR session = '2008-09-15'
ORDER BY rank

«Понедельник Lehman» занимает 34-е место среди всех торговых сессий SPY с конца 2003 года по конец 2025 года, с показателем -4.3%. Лидирует обвал из-за COVID — -11.6% на 2020-03-16 является худшим днем — а также сама осень 2008 года: 6 из десяти худших сессий приходятся на период с конца сентября по начало декабря 2008 года, и каждая из них произошла после подачи заявления о банкротстве. Провал голосования по TARP на 2008-09-29 занимает 6-е, -7%-е места. Один известный обвал намеренно не включен: «Черный понедельник» 1987 года предшествует периоду минутных данных данного хранилища, которые начинаются с 2003 года, поэтому он не может появиться в таблице. Наблюдаемая закономерность очевидна: день выхода новости редко совпадает с днем обвала рынка — переоценка всей системы происходила в течение нескольких недель после подачи заявления.

Каков был масштаб обвала?

Каков был масштаб обвала 2008 года и сколько времени потребовалось для восстановления? Ответ содержится в одной строке данных:

WITH daily AS (
    SELECT
        toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS et_date,
        argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) AS close_usd
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND window_start >= toDateTime('2007-01-01 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2014-01-01 00:00:00')
    GROUP BY et_date
),
(SELECT argMax(et_date, (close_usd, et_date)) FROM daily WHERE et_date < toDate('2008-09-15')) AS peak_d,
(SELECT argMin(et_date, (close_usd, et_date)) FROM daily WHERE et_date < toDate('2010-01-01')) AS trough_d,
(SELECT max(close_usd) FROM daily WHERE et_date = toDate('2008-09-12')) AS lehman_eve_close,
(SELECT min(et_date) FROM daily WHERE et_date > toDate('2008-09-15') AND close_usd >= lehman_eve_close) AS reclaim_d
SELECT
    toString(peak_d) AS peak_date,
    round(maxIf(close_usd, et_date = peak_d), 2) AS peak_close,
    toString(trough_d) AS trough_date,
    round(maxIf(close_usd, et_date = trough_d), 2) AS trough_close,
    round((maxIf(close_usd, et_date = trough_d) / maxIf(close_usd, et_date = peak_d) - 1) * 100, 1) AS peak_to_trough_pct,
    countIf(et_date > peak_d AND et_date <= trough_d) AS sessions_peak_to_trough,
    round(maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-15')), 2) AS lehman_monday_close,
    round((maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-15')) / maxIf(close_usd, et_date = peak_d) - 1) * 100, 1) AS peak_to_lehman_pct,
    round((maxIf(close_usd, et_date = trough_d) / maxIf(close_usd, et_date = toDate('2008-09-15')) - 1) * 100, 1) AS trough_vs_lehman_pct,
    toString(reclaim_d) AS lehman_eve_reclaim_date,
    countIf(et_date > toDate('2008-09-15') AND et_date < reclaim_d) AS sessions_until_reclaim
FROM daily

С пикового значения докризисного закрытия в $156.41 на 2007-10-09, индекс SPY упал до $68.07 на 2009-03-09 — -56.5% за 355 торговых сессий. «Понедельник Lehman» находится в середине этого падения, а не на его границе: на момент закрытия SPY был на -23.1% ниже пика, а дно, зафиксированное через пять месяцев и три недели, было еще на -43.4% ниже уровня закрытия «понедельника Lehman» — мартенский минимум 2009 года содержит все данные за этот день. Путь к восстановлению был длиннее, чем падение: SPY снова не закрылся выше уровня пятницы, предшествовавшей краху Lehman, до 2010-12-22, при этом между этими датами прошло 572 торговых сессий. Это показатели ценовой доходности; с учетом выплаченных дивидендов реальное восстановление произошло несколько быстрее.

Часто задаваемые вопросы о крахе Lehman

На сколько упал рынок во время краха Lehman?

В день подачи заявления о банкротстве — 15 сентября 2008 года — индекс SPY закрылся снижением на -4.3%, достигнув своего минимума за сессию. Полный медвежий рынок составил -56.5% в период от пика в октябре 2007 года до минимума в марте 2009 года.

Что стало причиной краха Lehman Brothers?

Причинами стали высокая концентрация ипотечных активов при кредитном плече примерно тридцать-к-одному, списания, которые истощили капитал фирмы в течение 2008 года, и последние десять дней, когда все варианты выхода были закрыты: переговоры с Korea Development Bank завершились безрезультатно, Barclays не успел получить одобрение регулятора, а правительство США отказалось предоставлять финансовую поддержку. Из-за отсутствия покупателя и гарантий Lehman подал заявление о банкротстве по главе 11 числа 15 сентября 2008 года.

Произошел ли обвал рынка сразу при открытии?

На открытии произошел гэп вниз на -3.1%, после чего в течение утра ситуация оставалась неожиданно стабильной. Продажи ускорились во второй половине дня и не прекращались — дневной минимум был зафиксирован на последней минуте торгов.

Был ли крах Lehman нижней точкой обвала 2008 года?

Нет. SPY продолжал падать еще более пяти месяцев; минимум был зафиксирован 2009-03-09 на уровне $68.07 — это на -43.4% ниже цены закрытия в понедельник после краха Lehman. Мартовский минимум 2009 года содержит данные за этот день.

Как крах 2008 года сопоставим с крахом из-за COVID 2020 года?

В 2020 году падение было более быстрым; в 2008 году оно было более глубоким и длилось гораздо дольше. Март 2020 года содержит худшую сессию SPY в данной базе данных (-11.6% на 2020-03-16), но падение 2008 года охватило 355 торговых сессий от пика до минимума — около семнадцати месяцев — против нескольких недель в марте 2020 года.

Каждая панель выше представляет собой сохраненный версионированный запрос к историческим данным — вы можете расширить SQL-код, чтобы увидеть каждый показатель. Хотите прожить этот день вместо того, чтобы читать о нем? Это один из доступных сценариев в торговом симуляторе Strasmore Labs.