สรุปกฎ SEC Rule 603(c) หรือ Vendor Display Rule คืออะไร

Vendor display rule คือชื่อเรียกในอุตสาหกรรมข้อมูลตลาดสำหรับกฎ SEC Rule 603(c) ซึ่งเป็นคำตอบสำหรับคำถามที่ผู้พัฒนาซอฟต์แวร์มักพบหลังจากเลือกแหล่งข้อมูล (feed) ว่า หากคุณแสดงราคาเสนอซื้อเสนอขาย (quote) ภายในผลิตภัณฑ์ คุณจำเป็นต้องแสดงข้อมูลใดควบคู่ไปด้วย คำตอบโดยย่อคือต้องแสดงผลแบบรวมศูนย์ (consolidated display) ซึ่งหมายถึงราคาเสนอซื้อและเสนอขายที่ดีที่สุดในระดับประเทศ (national best bid and offer หรือ NBBO) รวมกับข้อมูลการซื้อขายล่าสุดแบบรวมศูนย์ โดยต้องนำเสนอในลักษณะที่เทียบเท่ากับราคาที่คุณแสดงอยู่ ข้อมูลทั้งหมดด้านล่างนี้อ้างอิงจากตัวบทกฎหมายและนิยามที่เกี่ยวข้อง ไม่ได้อ้างอิงจากเงื่อนไขใบอนุญาตของผู้ให้บริการข้อมูล (vendor) ซึ่งมีการเปลี่ยนแปลงบ่อยครั้งกว่าตัวกฎระเบียบ

SEC Rule 603(c) ระบุว่าอย่างไร?

ประโยคหลักของกฎนี้เป็นข้อความยาวหนึ่งประโยค

ห้ามมิให้ผู้ประมวลผลข้อมูลหลักทรัพย์ นายหน้า หรือตัวแทนจำหน่ายรายใด จัดให้มีการแสดงข้อมูลใด ๆ ที่เกี่ยวข้องกับราคาเสนอซื้อเสนอขายหรือธุรกรรมในหุ้น NMS ในบริบทที่สามารถนำไปสู่การตัดสินใจซื้อขายหรือการส่งคำสั่งซื้อขายได้ โดยปราศจากการจัดให้มีการแสดงผลแบบรวมศูนย์สำหรับหุ้นดังกล่าวในลักษณะที่เทียบเท่ากัน

นี่คือ 17 CFR 242.603(c)(1) ซึ่งถูกนำมาใช้พร้อมกับ Regulation NMS และประกาศใน 70 FR 37620 เมื่อวันที่ 29 มิถุนายน 2005 โดยมีประเด็นสำคัญสี่ประการ:

• ผู้ที่อยู่ภายใต้บังคับ: ผู้ประมวลผลข้อมูลหลักทรัพย์ นายหน้า หรือตัวแทนจำหน่าย ชื่อเรียกทั่วไปมักใช้คำว่า vendor แต่ตัวบทกฎหมายไม่ได้ระบุไว้
• เงื่อนไขที่ทำให้กฎมีผล: การแสดงข้อมูลราคาเสนอซื้อเสนอขายหรือข้อมูลธุรกรรมสำหรับหุ้น NMS ในบริบทที่สามารถนำไปสู่การตัดสินใจซื้อขายหรือการส่งคำสั่งซื้อขายได้
• สิ่งที่คุณต้องจัดหา: การแสดงผลแบบรวมศูนย์สำหรับหุ้นตัวเดียวกันนั้น
• วิธีการจัดหา: ในลักษณะที่เทียบเท่ากัน ซึ่งเป็นมาตรฐานด้านความโดดเด่น (prominence) ไม่ใช่แค่การระบุไว้ในเชิงอรรถ

กฎ 603(c)(2) ได้ยกเว้นการแสดงผลในสองกรณี ได้แก่ การแสดงผลบนพื้นซื้อขายของตลาดหลักทรัพย์แห่งชาติหรือผ่านสิ่งอำนวยความสะดวกของตลาดหลักทรัพย์ และการแสดงผลที่เกี่ยวข้องกับการดำเนินงานของระบบเชื่อมโยงตลาดภายใต้แผนระบบตลาดแห่งชาติที่มีผลบังคับใช้ ทั้งสองกรณีนี้ไม่ครอบคลุมถึงเว็บแอปพลิเคชัน เทอร์มินัล หรือการตอบกลับผ่าน API

อะไรถือเป็นการแสดงผลแบบรวมศูนย์ (consolidated display)?

กฎ 600(b)(22) ได้นิยามไว้อย่างชัดเจนว่าประกอบด้วย: ราคา ขนาด และการระบุตลาดของราคาเสนอซื้อและเสนอขายที่ดีที่สุดในระดับประเทศ (NBBO) สำหรับหลักทรัพย์นั้น พร้อมกับข้อมูลการซื้อขายล่าสุดแบบรวมศูนย์สำหรับหลักทรัพย์ดังกล่าว ทั้งสองส่วนเป็นข้อบังคับ ราคาเสนอซื้อและเสนอขายที่ดีที่สุดในระดับประเทศ คือส่วนแรก และข้อกำหนดเรื่องการระบุตลาดคือส่วนที่มักทำให้หลายคนประหลาดใจ การแสดงผลแบบรวมศูนย์ต้องระบุชื่อตลาดที่เป็นผู้นำในสมุดคำสั่งซื้อ (book) ซึ่งตลาดดังกล่าวมีการเปลี่ยนแปลงอยู่ตลอดเวลา

แผงข้อมูลด้านล่างแสดงช่วงเวลาเก้าสิบนาทีของวันที่ 17 มิถุนายน 2026 ในหุ้น Apple โดยบันทึกราคาเสนอซื้อที่ดีที่สุดของทุกตลาดทุก ๆ หนึ่งวินาที และนับจำนวนครั้งที่แต่ละตลาดอยู่ในสถานะราคาเสนอซื้อที่ดีที่สุดในระดับประเทศ

WITH venue_snapshot AS
(
    SELECT
        toStartOfSecond(sip_timestamp) AS snap,
        toUInt32(bid_exchange)         AS exchange_id,
        max(toFloat64(bid_price))      AS venue_best_bid
    FROM global_markets.cache_stocks_quotes
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND sip_timestamp >= '2026-06-17 14:00:00'
      AND sip_timestamp <  '2026-06-17 15:30:00'
      AND bid_price > 0
    GROUP BY snap, exchange_id
),
national_snapshot AS
(
    SELECT
        snap,
        max(venue_best_bid) AS national_best_bid
    FROM venue_snapshot
    GROUP BY snap
),
tally AS
(
    SELECT
        v.exchange_id                                   AS exchange_id,
        countIf(v.venue_best_bid >= n.national_best_bid) AS snapshots_at_national_best_bid,
        count()                                          AS snapshots_quoting
    FROM venue_snapshot AS v
    INNER JOIN national_snapshot AS n ON n.snap = v.snap
    GROUP BY exchange_id
)
SELECT
    if(empty(x.venue_name), concat('Venue ', toString(t.exchange_id)), x.venue_name) AS venue,
    t.snapshots_at_national_best_bid AS snapshots_at_national_best_bid,
    t.snapshots_quoting              AS snapshots_quoting
FROM tally AS t
LEFT JOIN
(
    SELECT
        toUInt32(id) AS exchange_id,
        any(name)    AS venue_name
    FROM global_markets.stocks_exchanges
    WHERE asset_class = 'stocks'
    GROUP BY exchange_id
) AS x ON x.exchange_id = t.exchange_id
ORDER BY snapshots_at_national_best_bid DESC
LIMIT 20

ในช่วงเวลาดังกล่าว มี 16 ตลาดที่เสนอราคาซื้อในหุ้น Apple โดย Nasdaq อยู่ในสถานะราคาเสนอซื้อที่ดีที่สุดในระดับประเทศเป็นจำนวน 3719 ครั้ง จากทั้งหมด 4450 ครั้งที่มีการบันทึกข้อมูลรายวินาทีในขณะที่ตลาดนั้นเสนอราคาอยู่ และตลาดอันดับสองยังคงแตะระดับสูงสุดของสมุดคำสั่งซื้อได้ถึง 1788 ครั้ง การแสดงผลที่เชื่อมต่อกับตลาดเดียวจะแสดงชื่อและราคาของตลาดนั้นตลอดทั้งวัน ซึ่งเป็นข้อมูลที่ถูกต้องเกี่ยวกับตลาดนั้น แต่เป็นข้อมูลที่ไม่ถูกต้องเกี่ยวกับภาพรวมของตลาด

การแสดงผลจากตลาดเดียวคลาดเคลื่อนเพียงใด?

ระยะห่างนี้สามารถวัดได้ แผงข้อมูลถัดไปแสดงช่วงเวลาเก้าสิบนาทีเดิมโดยแบ่งเป็นรายนาที เส้นหนึ่งคือส่วนต่างราคา (spread) แบบรวมศูนย์ ซึ่งเป็นระยะห่างระหว่างราคาเสนอซื้อที่สูงที่สุดและราคาเสนอขายที่ต่ำที่สุดในทุกตลาด ส่วนอีกเส้นคือส่วนต่างราคาที่ตลาดแห่งหนึ่งแสดงในช่วงเวลาเดียวกัน โดยคำนวณค่าเฉลี่ยจากทุกตลาดที่เสนอราคาหุ้นตัวนั้น

WITH venue_snapshot AS
(
    SELECT
        toStartOfSecond(sip_timestamp) AS snap,
        toUInt32(bid_exchange)         AS exchange_id,
        max(toFloat64(bid_price))      AS venue_bid,
        min(toFloat64(ask_price))      AS venue_ask
    FROM global_markets.cache_stocks_quotes
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND sip_timestamp >= '2026-06-17 14:00:00'
      AND sip_timestamp <  '2026-06-17 15:30:00'
      AND bid_price > 0
      AND ask_price > bid_price
      AND (toFloat64(ask_price) - toFloat64(bid_price)) / toFloat64(bid_price) < 0.01
    GROUP BY snap, exchange_id
),
per_snapshot AS
(
    SELECT
        toStartOfMinute(toTimeZone(snap, 'America/New_York'))                         AS minute_et,
        avg(20000 * (venue_ask - venue_bid) / (venue_ask + venue_bid))                AS one_venue_bps,
        20000 * (min(venue_ask) - max(venue_bid)) / (min(venue_ask) + max(venue_bid)) AS consolidated_bps
    FROM venue_snapshot
    GROUP BY snap
)
SELECT
    formatDateTime(minute_et, '%H:%i')                   AS et_time,
    round(avg(consolidated_bps), 2)                      AS consolidated_spread_bps,
    round(avg(one_venue_bps), 2)                         AS single_venue_spread_bps,
    round(avg(one_venue_bps) - avg(consolidated_bps), 2) AS spread_gap_bps
FROM per_snapshot
GROUP BY minute_et
ORDER BY minute_et

ในช่วงเวลา 90 นาที แท่งกราฟแรกแสดงส่วนต่างราคาแบบรวมศูนย์ที่ 0.9 basis points เทียบกับค่าเฉลี่ยของตลาดเดียวที่ 1.51 ซึ่งเป็นระยะห่างถึง 0.61 basis points โดยหนึ่ง basis point เท่ากับหนึ่งในร้อยของหนึ่งเปอร์เซ็นต์ เส้นแบบรวมศูนย์จะอยู่ ณ ระดับหรือต่ำกว่าเส้นของตลาดเดียวเสมอในทุกจุดบนกราฟตามโครงสร้างของข้อมูล เนื่องจากราคาเสนอซื้อที่ดีที่สุดในทุกตลาดจะสูงกว่าราคาเสนอซื้อของตลาดใดตลาดหนึ่งเสมอ และราคาเสนอขายที่ดีที่สุดในทุกตลาดจะต่ำกว่าราคาเสนอขายของตลาดใดตลาดหนึ่งเสมอ ตรรกะทางคณิตศาสตร์นี้คือเหตุผลหลักของกฎข้อนี้ การเชื่อมต่อข้อมูลโดยตรงจากตลาดหลักทรัพย์เทียบกับ SIP อธิบายถึงสิ่งที่ข้อมูลแต่ละช่องทางนำส่งจริง

ส่วนข้อมูลการซื้อขายล่าสุดแบบรวมศูนย์

ส่วนที่สองของนิยามคือข้อมูลการซื้อขาย นี่คือข้อมูลการซื้อขาย (prints) ของ Apple ในช่วงเก้าสิบนาทีเดียวกัน โดยจัดกลุ่มตามตลาดที่รายงานข้อมูล

SELECT
    if(empty(x.venue_name), concat('Venue ', toString(a.exchange_id)), x.venue_name) AS venue,
    a.prints           AS prints,
    a.shares_thousands AS shares_thousands
FROM
(
    SELECT
        toUInt32(exchange)           AS exchange_id,
        count()                      AS prints,
        round(sum(size) / 1000.0, 1) AS shares_thousands
    FROM global_markets.stocks_trades
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND sip_timestamp >= '2026-06-17 14:00:00'
      AND sip_timestamp <  '2026-06-17 15:30:00'
    GROUP BY exchange_id
) AS a
LEFT JOIN
(
    SELECT
        toUInt32(id) AS exchange_id,
        any(name)    AS venue_name
    FROM global_markets.stocks_exchanges
    WHERE asset_class = 'stocks'
    GROUP BY exchange_id
) AS x ON x.exchange_id = a.exchange_id
ORDER BY prints DESC
LIMIT 20

FINRA Alternative Display Facility รายงานจำนวนการซื้อขายมากที่สุดที่ 129729 ครั้ง และมีตลาดที่รายงานข้อมูลทั้งหมด 17 แห่งปรากฏในช่วงเวลานี้ การซื้อขายที่เกิดขึ้นนอกตลาดหลักทรัพย์จะเข้าสู่ระบบบันทึกข้อมูลผ่านศูนย์รายงานการซื้อขาย (trade reporting facility) ดังนั้นการแสดงข้อมูลการซื้อขายล่าสุดที่ดึงมาจากข้อมูลของตลาดหลักทรัพย์แห่งเดียวจึงขาดปริมาณการซื้อขายส่วนใหญ่ที่มีความผันผวนไป

อะไรถือเป็นการแสดงผลภายใต้ vendor display rule?

กฎไม่ได้นิยามคำว่า "การแสดงผล" (display) ไว้อย่างชัดเจน และขอบเขตถูกกำหนดผ่านแนวทางปฏิบัติมากกว่าตัวบทกฎหมาย FINRA Regulatory Notice 15-52 ซึ่งเผยแพร่เมื่อวันที่ 9 ธันวาคม 2015 ระบุจุดยืนของเจ้าหน้าที่ SEC ว่าราคาเสนอซื้อเสนอขายที่ตัวแทนที่ลงทะเบียนแจ้งแก่ลูกค้า ซึ่งลูกค้าสามารถใช้ประเมินสภาวะตลาดปัจจุบันหรือคุณภาพของการซื้อขายได้นั้น ถือเป็นการจัดให้มีในบริบทที่สามารถนำไปสู่การตัดสินใจซื้อขายหรือการส่งคำสั่งซื้อขายได้ ราคาดังกล่าวไม่จำเป็นต้องปรากฏบนหน้าจอ และลูกค้าไม่จำเป็นต้องสามารถคลิกได้ หากตีความเช่นนี้ ขอบเขตของกฎจะกว้างมาก ทั้งแพลตฟอร์มเว็บ แอปมือถือ หน้าต่างแชท หรือแม้แต่ตัวเลขที่อ่านผ่านโทรศัพท์

การแสดงผลเทียบกับการใช้งานภายใน

กฎ 603(c) มีผลบังคับใช้กับการจัดให้มีการแสดงผล ข้อมูลที่ไม่มีบุคคลใดเห็น เช่น โมเดลการตั้งราคา, ระบบประเมินความเสี่ยง, สถานะภายในของระบบส่งคำสั่งซื้อขาย (router), หรือการทดสอบย้อนหลัง (backtest) ไม่เข้าข่ายคำนิยามตามตัวอักษรของกฎ ช่องว่างนี้คือที่มาของประเภทใบอนุญาต "non-display" ในตารางค่าธรรมเนียมของทุกตลาดหลักทรัพย์ และหน้า ต้นทุนข้อมูลตลาดแบบเรียลไทม์ อธิบายถึงวิธีการกำหนดราคาในระดับเหล่านี้ ตลาดหลักทรัพย์เรียกเก็บค่าธรรมเนียมสำหรับการใช้งานแบบ non-display ตามสัญญา ไม่ใช่ตามกฎ 603(c) กฎระเบียบและใบอนุญาตเป็นเครื่องมือที่แยกจากกันและมีขอบเขตต่างกัน การนำมาปะปนกันจะนำไปสู่ความเข้าใจผิดทั้งสองทาง คือการมองหน้าจอความเสี่ยงภายในว่าเป็น "การแสดงผล" ที่ต้องกำกับดูแลถือเป็นการตีความเกินขอบเขต ในขณะที่การมองราคาที่แสดงต่อลูกค้าว่าเป็น "การใช้งานภายใน" ถือเป็นการตีความกฎผิดพลาด

การแยกส่วนเช่นเดียวกันนี้ใช้กับความสดใหม่ของข้อมูลและสิทธิในการเข้าถึง กฎ 603(c) กล่าวถึงสิ่งที่ปรากฏข้างราคาเสนอซื้อเสนอขาย ในขณะที่ความหน่วง (latency) และการจำแนกประเภทผู้ใช้เป็นเรื่องของข้อตกลง นี่คือเหตุผลที่ ราคาล่าช้า 15 นาที และความแตกต่างระหว่าง ผู้ใช้มืออาชีพและไม่ใช่ผู้ใช้มืออาชีพ เป็นประเด็นเรื่องใบอนุญาต ไม่ใช่ประเด็นภายใต้กฎ 603(c)

การกระจายข้อมูลใหม่เทียบกับการซื้อขายบนข้อมูลนั้น

กฎ 600(b)(111) นิยาม vendor ว่าเป็นผู้ประมวลผลข้อมูลหลักทรัพย์ใด ๆ ที่ประกอบธุรกิจเผยแพร่รายงานธุรกรรม ข้อมูลการซื้อขายล่าสุด หรือราคาเสนอซื้อเสนอขายสำหรับหลักทรัพย์ NMS แก่นายหน้า ตัวแทนจำหน่าย หรือนักลงทุน แบบเรียลไทม์หรือแบบต่อเนื่อง เมื่อพิจารณาร่วมกับ 603(c)(1) จะเห็นภาพชัดเจนขึ้น ผู้ให้บริการข้อมูลเชิงพาณิชย์จะถูกกำกับดูแลผ่านส่วนของผู้ประมวลผลข้อมูลหลักทรัพย์แม้ไม่ได้จดทะเบียนเป็นนายหน้า-ตัวแทนจำหน่าย ซึ่งเป็นที่มาของชื่อเรียกนี้ บริษัทที่ใช้ข้อมูลจาก feed โดยตรงเพื่อซื้อขายในบัญชีของตนเองไม่ได้แสดงผลให้ใครเห็น ดังนั้นภาระผูกพันจึงมาจากข้อตกลงกับตลาดหลักทรัพย์แทน

จุดที่มีการโต้แย้งเรื่องขอบเขต

ไม่มีประเด็นใดที่ชัดเจนอย่างที่ตัวเลขกฎระเบียบทำให้ดูเหมือนเป็นเช่นนั้น คำว่า "ในลักษณะที่เทียบเท่ากัน" (equivalent manner) ไม่ได้ถูกนิยามไว้ในกฎ 600 หรือ 603 และบริษัทต่าง ๆ ตีความตั้งแต่การวางไว้เคียงข้างกันไปจนถึงการทำลิงก์เชื่อมโยง คำว่า "การแสดงผล" (display) ก็ไม่มีนิยามเช่นกัน ตัวบทกฎหมายเขียนขึ้นในปี 2005 สำหรับการซื้อขายรายย่อยผ่านหน้าจอ และมีการแก้ไขสองครั้งในวันที่ 9 เมษายน 2021 (86 FR 18811) และ 8 ตุลาคม 2024 (89 FR 81773) โดยยังไม่ได้แก้ไขปัญหาว่าภาระผูกพันนี้มีผลอย่างไรกับ API ที่ส่งราคาให้โปรแกรมแล้วโปรแกรมส่งต่อให้บุคคล การแก้ไขในปี 2021 มาพร้อมกับกฎ Market Data Infrastructure ซึ่งขยายขอบเขตข้อมูลหลักในกฎ 600(b)(26) ให้ครอบคลุมข้อมูลความลึกของสมุดคำสั่งซื้อ (depth of book) และข้อมูลการประมูล ดังนั้นปริมาณของสิ่งที่ "รวมศูนย์" (consolidated) หมายถึงอะไรจึงเพิ่มขึ้นแทนที่จะชัดเจนขึ้น จดหมายแสดงความคิดเห็นที่เรียกร้องให้คณะกรรมการทบทวนกฎ 603 ยังคงมีการยื่นเข้ามาในปี 2026 หน้านี้ทำหน้าที่สรุปประเด็นคำถามต่าง ๆ โดยทนายความด้านหลักทรัพย์จะเป็นผู้ให้คำตอบสำหรับผลิตภัณฑ์เฉพาะเจาะจง

คำถามที่พบบ่อย (FAQ)

vendor display rule คืออะไร?

เป็นชื่อเรียกทั่วไปของ SEC Rule 603(c) ซึ่งเป็นส่วนหนึ่งของ Regulation NMS กฎระบุว่าผู้ประมวลผลข้อมูลหลักทรัพย์ นายหน้า หรือตัวแทนจำหน่าย ไม่สามารถแสดงข้อมูลราคาเสนอซื้อเสนอขายหรือธุรกรรมสำหรับหุ้น NMS ในบริบทที่สามารถนำไปสู่การตัดสินใจซื้อขายหรือการส่งคำสั่งซื้อขายได้ โดยปราศจากการจัดให้มีการแสดงผลแบบรวมศูนย์ในลักษณะที่เทียบเท่ากัน

vendor display rule ใช้กับการใช้งานภายในหรือไม่?

ตัวบทกฎหมายกำกับดูแลการจัดให้มีการแสดงผล ดังนั้นข้อมูลที่ถูกใช้โดยซอฟต์แวร์โดยไม่มีบุคคลเป็นผู้ใช้งานปลายทางจึงไม่อยู่ภายใต้กฎนี้ตามตัวอักษร การใช้งานแบบ non-display จะถูกกำกับดูแลโดยข้อตกลงกับตลาดหลักทรัพย์และแผนงาน ซึ่งมีค่าธรรมเนียมและหน้าที่ในการรายงานของตนเอง

การแสดงข้อมูลจาก feed ของตลาดหลักทรัพย์โดยตรงถือว่าปฏิบัติตามกฎ 603(c) หรือไม่?

feed จากตลาดหลักทรัพย์แห่งเดียวไม่ใช่การแสดงผลแบบรวมศูนย์ เนื่องจากนิยามกำหนดให้ต้องมีราคาเสนอซื้อและเสนอขายที่ดีที่สุดในระดับประเทศ (NBBO) ในทุกตลาดรวมถึงข้อมูลการซื้อขายล่าสุดแบบรวมศูนย์ ผลิตภัณฑ์ที่รวบรวมข้อมูลจากหลายตลาดจะถูกประเมินเป็นรายกรณีไป และการตีความอย่างระมัดระวังตามตัวบทกฎหมายคือ การแสดงผลที่ดึงมาจากข้อมูลเพียงบางส่วนของตลาดไม่ถือว่าครบถ้วนตามนิยาม

การแสดงผลแบบรวมศูนย์เหมือนกับ NBBO หรือไม่?

ไม่เหมือนกัน กฎ 600(b)(22) กำหนดให้ต้องมีราคา ขนาด และการระบุตลาดของราคาเสนอซื้อและเสนอขายที่ดีที่สุดในระดับประเทศ และต้องมีข้อมูลการซื้อขายล่าสุดแบบรวมศูนย์ด้วย หน้าจอที่แสดงเพียงราคาเสนอซื้อและเสนอขายที่ดีที่สุดจะขาดส่วนข้อมูลการซื้อขายตามนิยามไป

แผงข้อมูลทุกแผงด้านบนมาพร้อมกับคำสั่ง SQL ที่ใช้จริง คุณสามารถขยายเพื่อดูวิธีการนับข้อมูลได้ หากต้องการสร้างการเปรียบเทียบตลาดใหม่สำหรับหุ้นตัวอื่นหรือวันอื่น สามารถสอบถามคำถามด้วยภาษาอังกฤษทั่วไปผ่านทาง Strasmore terminal