Apakah SEC Rule 603(c) Peraturan Paparan Vendor?

Peraturan paparan vendor ialah nama timangan industri data pasaran bagi SEC Rule 603(c), dan ia menjawab persoalan yang dihadapi oleh pembina sistem sejurus selepas memilih suapan data: jika anda memaparkan sebut harga (quote) dalam sesuatu produk, apakah yang anda wajib paparkan di sampingnya. Jawapan ringkasnya ialah paparan disatukan (consolidated display), yang bermaksud tawaran beli dan jual terbaik kebangsaan (national best bid and offer) berserta maklumat jualan terakhir yang disatukan, yang dipersembahkan dengan cara yang setara dengan sebut harga yang anda paparkan. Segala maklumat di bawah adalah berdasarkan teks peraturan dan definisi yang dirujuknya, bukan berdasarkan terma lesen semasa vendor, yang berubah jauh lebih kerap berbanding peraturan itu sendiri.

Apakah yang dinyatakan oleh SEC Rule 603(c)?

Ayat operatifnya terdiri daripada satu klausa yang panjang.

Tiada pemproses maklumat sekuriti, broker, atau peniaga boleh menyediakan, dalam konteks di mana keputusan perdagangan atau penghalaan pesanan boleh dilaksanakan, paparan bagi sebarang maklumat berkenaan sebut harga untuk atau transaksi dalam saham NMS tanpa turut menyediakan, dengan cara yang setara, paparan disatukan untuk saham tersebut.

Itu adalah 17 CFR 242.603(c)(1), yang diterima pakai bersama Regulation NMS dan diterbitkan pada 70 FR 37620 pada 29 Jun 2005. Empat kaitan berasingan terkandung di dalamnya.

• Siapa yang terikat: pemproses maklumat sekuriti, broker, atau peniaga. Nama timangannya menyebut vendor. Teksnya tidak.
• Apa yang mengaktifkannya: paparan maklumat sebut harga atau transaksi untuk saham NMS, dalam konteks di mana keputusan perdagangan atau penghalaan pesanan boleh dilaksanakan.
• Apa yang anda wajib sediakan: paparan disatukan untuk saham yang sama.
• Bagaimana anda wajib menyediakannya: dengan cara yang setara, yang merupakan standard keutamaan (prominence) dan bukannya standard nota kaki.

Rule 603(c)(2) kemudiannya mengecualikan dua keadaan: paparan di lantai bursa sekuriti kebangsaan atau melalui kemudahan bursa, dan paparan yang berkaitan dengan operasi sistem pautan pasaran di bawah pelan sistem pasaran kebangsaan yang berkesan. Tiada satu pun pengecualian ini merangkumi aplikasi web, terminal, atau respons API.

Apakah yang dikira sebagai paparan disatukan?

Rule 600(b)(22) tidak memberi banyak ruang: harga, saiz, dan pengenalan pasaran bagi tawaran beli dan jual terbaik kebangsaan untuk sesuatu sekuriti, berserta maklumat jualan terakhir yang disatukan untuk sekuriti tersebut. Dua bahagian, kedua-duanya wajib. Tawaran beli dan jual terbaik kebangsaan adalah bahagian pertama, dan keperluan pengenalan pasaran adalah bahagian yang mengejutkan ramai pihak. Paparan disatukan menamakan tempat (venue) yang berada di puncak buku pesanan, dan tempat tersebut berubah secara berterusan.

Panel di bawah mengambil keratan sembilan puluh minit sesi 17 Jun 2026 bagi Apple, mengambil syot kilat tawaran beli terbaik setiap tempat sekali sesaat, dan mengira kekerapan setiap tempat berada pada tawaran beli terbaik kebangsaan.

WITH venue_snapshot AS
(
    SELECT
        toStartOfSecond(sip_timestamp) AS snap,
        toUInt32(bid_exchange)         AS exchange_id,
        max(toFloat64(bid_price))      AS venue_best_bid
    FROM global_markets.cache_stocks_quotes
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND sip_timestamp >= '2026-06-17 14:00:00'
      AND sip_timestamp <  '2026-06-17 15:30:00'
      AND bid_price > 0
    GROUP BY snap, exchange_id
),
national_snapshot AS
(
    SELECT
        snap,
        max(venue_best_bid) AS national_best_bid
    FROM venue_snapshot
    GROUP BY snap
),
tally AS
(
    SELECT
        v.exchange_id                                   AS exchange_id,
        countIf(v.venue_best_bid >= n.national_best_bid) AS snapshots_at_national_best_bid,
        count()                                          AS snapshots_quoting
    FROM venue_snapshot AS v
    INNER JOIN national_snapshot AS n ON n.snap = v.snap
    GROUP BY exchange_id
)
SELECT
    if(empty(x.venue_name), concat('Venue ', toString(t.exchange_id)), x.venue_name) AS venue,
    t.snapshots_at_national_best_bid AS snapshots_at_national_best_bid,
    t.snapshots_quoting              AS snapshots_quoting
FROM tally AS t
LEFT JOIN
(
    SELECT
        toUInt32(id) AS exchange_id,
        any(name)    AS venue_name
    FROM global_markets.stocks_exchanges
    WHERE asset_class = 'stocks'
    GROUP BY exchange_id
) AS x ON x.exchange_id = t.exchange_id
ORDER BY snapshots_at_national_best_bid DESC
LIMIT 20

Sepanjang tempoh tersebut, 16 tempat telah menyiarkan tawaran beli dalam Apple. Nasdaq berada pada tawaran beli terbaik kebangsaan dalam 3719 daripada 4450 syot kilat sesaat di mana ia membuat sebut harga, dan tempat di kedudukan kedua masih menyentuh puncak buku pesanan sebanyak 1788 kali. Paparan yang disambungkan kepada satu tempat sahaja memaparkan nama dan harga tempat tersebut sepanjang hari. Itu adalah pernyataan benar mengenai tempat tersebut tetapi pernyataan palsu mengenai pasaran.

Sejauh manakah perbezaan paparan satu tempat?

Jaraknya boleh diukur. Panel seterusnya meneliti sembilan puluh minit yang sama, satu minit pada satu masa. Satu garisan ialah spread disatukan, iaitu jarak antara tawaran beli tertinggi di mana-mana dan tawaran jual terendah di mana-mana. Satu lagi ialah spread yang ditunjukkan oleh tempat individu pada saat yang sama, dipuratakan merentas setiap tempat yang membuat sebut harga saham tersebut.

WITH venue_snapshot AS
(
    SELECT
        toStartOfSecond(sip_timestamp) AS snap,
        toUInt32(bid_exchange)         AS exchange_id,
        max(toFloat64(bid_price))      AS venue_bid,
        min(toFloat64(ask_price))      AS venue_ask
    FROM global_markets.cache_stocks_quotes
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND sip_timestamp >= '2026-06-17 14:00:00'
      AND sip_timestamp <  '2026-06-17 15:30:00'
      AND bid_price > 0
      AND ask_price > bid_price
      AND (toFloat64(ask_price) - toFloat64(bid_price)) / toFloat64(bid_price) < 0.01
    GROUP BY snap, exchange_id
),
per_snapshot AS
(
    SELECT
        toStartOfMinute(toTimeZone(snap, 'America/New_York'))                         AS minute_et,
        avg(20000 * (venue_ask - venue_bid) / (venue_ask + venue_bid))                AS one_venue_bps,
        20000 * (min(venue_ask) - max(venue_bid)) / (min(venue_ask) + max(venue_bid)) AS consolidated_bps
    FROM venue_snapshot
    GROUP BY snap
)
SELECT
    formatDateTime(minute_et, '%H:%i')                   AS et_time,
    round(avg(consolidated_bps), 2)                      AS consolidated_spread_bps,
    round(avg(one_venue_bps), 2)                         AS single_venue_spread_bps,
    round(avg(one_venue_bps) - avg(consolidated_bps), 2) AS spread_gap_bps
FROM per_snapshot
GROUP BY minute_et
ORDER BY minute_et

Sepanjang 90 minit, bar pertama carta menunjukkan spread disatukan sebanyak 0.9 mata asas berbanding purata satu tempat sebanyak 1.51, iaitu jarak sebanyak 0.61 mata asas. Satu mata asas ialah satu peratus daripada satu peratus. Garisan disatukan berada pada atau di bawah garisan satu tempat pada setiap titik dalam carta, mengikut pembinaannya: tawaran beli terbaik di mana-mana adalah sekurang-kurangnya setinggi tawaran beli mana-mana satu tempat, dan tawaran jual terbaik di mana-mana adalah sekurang-kurangnya serendah tawaran jual mana-mana satu tempat. Aritmetik itulah asas keseluruhan peraturan ini. Suapan bursa terus berbanding SIP merangkumi apa yang sebenarnya dibawa oleh setiap saluran tersebut.

Bahagian jualan terakhir yang disatukan

Bahagian kedua definisi tersebut ialah data perdagangan. Berikut adalah cetakan (prints) Apple sepanjang sembilan puluh minit yang sama, dikumpulkan mengikut tempat yang melaporkannya.

SELECT
    if(empty(x.venue_name), concat('Venue ', toString(a.exchange_id)), x.venue_name) AS venue,
    a.prints           AS prints,
    a.shares_thousands AS shares_thousands
FROM
(
    SELECT
        toUInt32(exchange)           AS exchange_id,
        count()                      AS prints,
        round(sum(size) / 1000.0, 1) AS shares_thousands
    FROM global_markets.stocks_trades
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND sip_timestamp >= '2026-06-17 14:00:00'
      AND sip_timestamp <  '2026-06-17 15:30:00'
    GROUP BY exchange_id
) AS a
LEFT JOIN
(
    SELECT
        toUInt32(id) AS exchange_id,
        any(name)    AS venue_name
    FROM global_markets.stocks_exchanges
    WHERE asset_class = 'stocks'
    GROUP BY exchange_id
) AS x ON x.exchange_id = a.exchange_id
ORDER BY prints DESC
LIMIT 20

FINRA Alternative Display Facility melaporkan cetakan terbanyak, iaitu 129729 daripadanya, dan 17 tempat pelaporan muncul dalam tempoh tersebut. Pelaksanaan yang diatur di luar bursa sampai ke pita (tape) melalui kemudahan pelaporan perdagangan, jadi paparan jualan terakhir yang diambil daripada cetakan satu bursa sahaja akan kehilangan bahagian volum yang besar dan berubah-ubah.

Apakah yang dikira sebagai paparan di bawah peraturan paparan vendor?

Peraturan ini tidak pernah mentakrifkan paparan, dan sempadannya telah diselesaikan melalui panduan dan bukannya dalam teks. FINRA Regulatory Notice 15-52, yang diterbitkan pada 9 Disember 2015, merekodkan pendirian kakitangan SEC bahawa sebut harga yang diberikan oleh wakil berdaftar kepada pelanggan, yang boleh digunakan oleh pelanggan untuk menilai pasaran semasa atau kualiti pelaksanaan, disediakan dalam konteks di mana keputusan perdagangan atau penghalaan pesanan boleh dilaksanakan. Sebut harga tersebut tidak perlu berada pada skrin, dan pelanggan tidak perlu boleh mengkliknya. Jika dibaca sedemikian, liputannya sangat luas: platform web, aplikasi mudah alih, tetingkap sembang, nombor yang dibacakan melalui panggilan telefon.

Paparan berbanding kegunaan dalaman

Rule 603(c) terpakai kepada penyediaan paparan. Data yang tidak dilihat oleh sesiapa pun, model penetapan harga, enjin risiko, keadaan dalaman penghala, ujian ke belakang (backtest), tidak memenuhi deskripsi pada muka surat peraturan tersebut. Jurang itulah asal usul kategori lesen bukan paparan pada setiap kad kadar bursa, dan halaman kos data pasaran masa nyata membincangkan bagaimana tahap tersebut ditetapkan harganya. Bursa mengenakan bayaran untuk kegunaan bukan paparan di bawah kontrak, bukan di bawah Rule 603(c). Peraturan dan lesen adalah instrumen berasingan dengan skop berasingan, dan mencampuradukkannya akan membawa masalah dalam kedua-dua arah: skrin risiko dalaman yang dianggap sebagai paparan terkawal adalah pembinaan berlebihan, manakala sebut harga yang ditujukan kepada pelanggan yang dianggap sebagai kegunaan dalaman adalah salah tafsir terhadap peraturan.

Pemisahan yang sama terpakai kepada kesegaran data dan kelayakan. Rule 603(c) merujuk kepada apa yang muncul di sebelah sebut harga, manakala kependaman (latency) dan klasifikasi pengguna terkandung dalam perjanjian. Itulah sebabnya sebut harga tertunda 15 minit dan perbezaan profesional berbanding bukan profesional adalah persoalan pelesenan dan bukannya persoalan 603(c).

Mengedar semula data berbanding berdagang dengannya

Rule 600(b)(111) mentakrifkan vendor sebagai mana-mana pemproses maklumat sekuriti yang terlibat dalam perniagaan menyebarkan laporan transaksi, data jualan terakhir, atau sebut harga berkenaan sekuriti NMS kepada broker, peniaga, atau pelabur secara masa nyata atau atas dasar semasa dan berterusan yang lain. Letakkan itu di sebelah 603(c)(1) dan bentuknya akan muncul. Vendor data komersial dicapai melalui cabang pemproses maklumat sekuriti walaupun tanpa pendaftaran broker-peniaga, itulah sebabnya nama timangan itu kekal. Firma yang menggunakan suapan terus semata-mata untuk berdagang akaunnya sendiri tidak menyediakan paparan kepada sesiapa pun, dan obligasinya datang daripada perjanjian bursanya sebagai ganti.

Di mana skop dipertikaikan

Tiada satu pun daripada ini yang semuktamad seperti yang disangkakan oleh nombor peraturan. Cara yang setara tidak ditakrifkan di mana-mana dalam Rule 600 atau Rule 603, dan firma telah mentafsirkannya sebagai apa sahaja daripada penempatan bersebelahan hingga ke pautan. Paparan juga tidak ditakrifkan. Teks tersebut ditulis pada tahun 2005 untuk pembrokeran runcit berasaskan skrin, dan ia telah dipinda dua kali sejak itu, pada 86 FR 18811 pada 9 April 2021 dan 89 FR 81773 pada 8 Oktober 2024, tanpa menyelesaikan bagaimana obligasi itu terpakai pada API yang memberikan sebut harga kepada program yang kemudiannya memberikannya kepada seseorang. Pindaan 2021 hadir bersama peraturan Infrastruktur Data Pasaran, yang meluaskan data teras dalam Rule 600(b)(26) untuk merangkumi data kedalaman buku (depth of book) dan maklumat lelongan, jadi volum bagi apa yang boleh dianggap sebagai disatukan telah berkembang dan bukannya selesai. Surat ulasan yang menggesa Suruhanjaya untuk meneliti semula Rule 603 masih difailkan pada tahun 2026. Halaman ini memetakan persoalan-persoalan tersebut. Peguam sekuriti akan menjawabnya untuk produk tertentu.

Soalan Lazim

Apakah peraturan paparan vendor?

Ia adalah nama umum bagi SEC Rule 603(c), sebahagian daripada Regulation NMS. Peraturan tersebut menyatakan bahawa pemproses maklumat sekuriti, broker, atau peniaga tidak boleh memaparkan maklumat sebut harga atau transaksi untuk saham NMS, dalam konteks di mana keputusan perdagangan atau penghalaan pesanan boleh dilaksanakan, tanpa turut menyediakan paparan disatukan dengan cara yang setara.

Adakah peraturan paparan vendor terpakai kepada kegunaan dalaman?

Teks peraturan mengawal penyediaan paparan, jadi data yang digunakan oleh perisian tanpa orang di hujung satu lagi adalah di luar skop peraturan tersebut. Kegunaan bukan paparan sebaliknya dikawal oleh perjanjian bursa dan pelan, yang membawa yuran dan kewajipan pelaporan tersendiri.

Adakah memaparkan suapan bursa terus memenuhi Rule 603(c)?

Suapan daripada satu bursa bukanlah paparan disatukan, memandangkan definisi tersebut memerlukan tawaran beli dan jual terbaik kebangsaan merentas tempat berserta maklumat jualan terakhir yang disatukan. Produk yang menggabungkan beberapa tempat telah dinilai kes demi kes, dan tafsiran konservatif terhadap teks tersebut ialah paparan yang diambil daripada subset tempat tidak memenuhi definisi tersebut.

Adakah paparan disatukan sama dengan NBBO?

Tidak. Rule 600(b)(22) memerlukan harga, saiz, dan pengenalan pasaran bagi tawaran beli dan jual terbaik kebangsaan, serta maklumat jualan terakhir yang disatukan juga. Halaman yang hanya memaparkan tawaran beli dan jual terbaik kehilangan bahagian perdagangan dalam definisi tersebut.

Setiap panel di atas disertakan dengan SQL tepat di bawahnya, kembangkan mana-mana satu untuk melihat bagaimana pengiraan dibuat. Untuk membina semula perbandingan tempat bagi saham yang berbeza atau hari yang berbeza, ajukan soalan dalam bahasa Inggeris yang mudah pada terminal Strasmore.