サブペニー・ルールと価格改善の仕組み

サブペニー・ルールであるRegulation NMSのRule 612は、表示される株式気配値が使用できる最小刻みを定めています。価格が$1.00以上の場合は1セント、$1.00未満の場合は1セントの100分の1です。この規則が拘束するのは、取引施設が表示または受け付けられる価格刻みです。約定価格については定めていません。そのため、画面上の気配値がすべて整数セントで終わっていても、約定通知には$47.3218と表示されることがあります。

サブペニー・ルールの実際の内容

Rule 612は2005年、Regulation NMSとともに導入されました。実務上の規定は簡潔です。国法証券取引所、代替取引システム、ベンダー、ブローカーは、価格が$1.00以上のNMS銘柄について、$0.01より細かい刻みで注文、気配、または取引意思表示を表示、順位付け、受け付けてはなりません。$1.00未満では、下限が$0.0001になります。NMS銘柄は取引所上場株式を指すため、米国の取引所で個人投資家が売買できる銘柄のほぼすべてが対象です。

規則の中心となるのは、「表示」と「受け付け」です。対象は気配値と注文です。約定は対象ではありません。取引施設は$47.3215の買い気配を提示できず、ブローカーもその価格の指値注文を受け付けられません。しかし、取引自体はその価格で合法的に成立する場合があります。

この規則が防ごうとしたのは、先回りです。トレーダーは、$10.00で待機している買い注文の前に$10.0001の注文を出し、実質的な価格差が1セントの100分の1にすぎないにもかかわらず、優先順位を得ることができました。表示価格の刻みを粗くすることで、この行為を排除し、価格優先に一定の意味を持たせています。

約定価格が小数点以下4桁になった理由

米国株式の個人投資家による成行可能な注文の多くは、取引所に直接到達しません。注文はホールセラー、つまり自己在庫を使って注文を執行する取引所外のマーケットメーカーに回送されます。ホールセラーが注文を執行する際、気配値を表示しているわけではないため、1セント刻みの規則は約定価格に適用されません。ホールセラーは全国最良買い気配と売り気配の内側で、しばしば1セント未満の差を付けて約定させます。このNBBOと約定価格との差が、約定通知やブローカーの執行品質報告に記載される価格改善額です。

この仕組みは、公開テープにも痕跡を残します。すべての取引は正確な価格で統合配信に記録されるため、価格に1セント未満の端数が付いた約定を数えれば、刻みの内側で成立した約定を把握できます。

SELECT
    ticker,
    round(100 * countIf(toUInt64(round(toFloat64(price) * 10000)) % 100 != 0) / count(), 2)       AS subpenny_trade_pct,
    round(100 * sumIf(size, toUInt64(round(toFloat64(price) * 10000)) % 100 != 0) / sum(size), 2) AS subpenny_volume_pct
FROM global_markets.stocks_trades
WHERE ticker IN ('MSFT', 'AAPL', 'NVDA', 'KO', 'BAC', 'T', 'F')
  AND sip_timestamp >= '2026-06-17 14:00:00'
  AND sip_timestamp <  '2026-06-17 14:15:00'
  AND price > 0
GROUP BY ticker
ORDER BY subpenny_trade_pct DESC

2026年6月17日の15分間では、KOが測定対象の7銘柄の中で最も高い比率を示し、約定の46.56%がサブペニー価格で成立しました。MSFTは最も低く、31.87%でした。約定件数ではなく株数で見ると、別の姿が浮かびます。KOでは、売買された株数の24.88%がサブペニー価格で約定しました。

ホールセラーによる約定は小口に偏ります。下のパネルは、AAPLの1セッション分の約定を取引規模別に分けたものです。個人投資家規模のフローと機関投資家の大口取引を区別できます。

WITH prints AS
(
    SELECT
        size,
        multiIf(size < 100,  'under 100 shares',
                size < 500,  '100 to 499 shares',
                size < 1000, '500 to 999 shares',
                size < 5000, '1,000 to 4,999 shares',
                             '5,000 shares and up')       AS size_bucket,
        toUInt64(round(toFloat64(price) * 10000)) % 100 != 0 AS sub_penny
    FROM global_markets.stocks_trades
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND sip_timestamp >= '2026-06-17 00:00:00'
      AND sip_timestamp <  '2026-06-18 00:00:00'
      AND price > 0
      AND size > 0
)
SELECT
    size_bucket,
    round(100 * countIf(sub_penny) / count(), 2)           AS subpenny_trade_pct,
    round(100 * count() / (SELECT count() FROM prints), 2) AS share_of_prints_pct
FROM prints
GROUP BY size_bucket
ORDER BY min(size)

under 100 sharesの約定は、そのセッションのAAPL取引の88.99%を占め、38.66%の割合でサブペニー価格になりました。最大の区分である5,000 shares and upでは、18.06%の割合でサブペニー価格になっています。パネルの両端でサブペニー約定が確認できます。

安価な株式ほど1セントの負担が重くなる理由

ベーシスポイントは1パーセントの100分の1で、株価の異なる銘柄間で取引コストを比較する標準的な単位です。ベーシスポイントで測ると、1セントの最小値幅は、株価$3の銘柄と株価$500の銘柄でまったく異なる負担になります。

WITH day_prices AS
(
    SELECT
        ticker,
        toFloat64(close) AS px
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE date = '2026-06-17'
      AND volume >= 500000
      AND close >= 1
      AND close <  1000
)
SELECT
    multiIf(px < 2,   '$1 to $2',
            px < 5,   '$2 to $5',
            px < 10,  '$5 to $10',
            px < 25,  '$10 to $25',
            px < 50,  '$25 to $50',
            px < 100, '$50 to $100',
            px < 250, '$100 to $250',
                      '$250 to $1,000') AS price_bucket,
    count()                             AS stock_count,
    round(avg(10000 * 0.01 / px), 2)    AS one_cent_bps
FROM day_prices
GROUP BY price_bucket
ORDER BY min(px)

2026年6月17日の8価格帯では、1セントは$1 to $2価格帯の株価に対して71.37ベーシスポイントに相当し、$250 to $1,000価格帯では0.28ベーシスポイントに相当します。同じ1セントでも、比較対象となる株価は大きく異なります。

この規則には、すでに一つの調整が組み込まれています。$1.00未満では刻みが$0.0001に縮小され、これは$1.00をわずかに上回る価格帯に適用される刻みの100分の1です。株価$0.99の銘柄は、株価$1.01の同じ銘柄に比べて100倍細かい刻みで気配を提示します。その境界に段差があります。

この計算は、表示されるビッド・アスク・スプレッドにも表れます。下のパネルでは、同じ秒にどこかの取引施設で提示された最良買い気配と最良売り気配を取り、その差を15分間で平均しています。板がロックまたはクロスしていた秒は除外しています。ロックド・マーケットとクロスド・マーケットでは、その状態を説明しています。

WITH best_quote AS
(
    SELECT
        ticker,
        toStartOfSecond(sip_timestamp) AS sec,
        toFloat64(max(bid_price))      AS best_bid,
        toFloat64(min(ask_price))      AS best_ask
    FROM global_markets.cache_stocks_quotes
    WHERE ticker IN ('MSFT', 'AAPL', 'NVDA', 'KO', 'BAC', 'T', 'F')
      AND sip_timestamp >= '2026-06-17 14:00:00'
      AND sip_timestamp <  '2026-06-17 14:15:00'
      AND bid_price > 0
      AND ask_price > bid_price
    GROUP BY ticker, sec
    HAVING min(ask_price) > max(bid_price)
)
SELECT
    concat(ticker, ' ($', toString(round(avg((best_bid + best_ask) / 2), 0)), ')') AS name,
    round(avg(best_ask - best_bid) * 100, 2)                                       AS avg_spread_cents,
    round(10000 * 0.01 / avg((best_bid + best_ask) / 2), 2)                        AS one_cent_bps,
    round(10000 * avg(best_ask - best_bid) / avg((best_bid + best_ask) / 2), 2)    AS spread_bps,
    if(avg(best_ask - best_bid) <= 0.015, 'at or under $0.015', 'above $0.015')     AS tier
FROM best_quote
GROUP BY ticker
ORDER BY avg((best_bid + best_ask) / 2) DESC

MSFT ($388)では、1セントの刻みが株価の0.26ベーシスポイントに相当し、平均表示スプレッドは6.23セント、すなわち1.61ベーシスポイントでした。F ($14)では、1セントが6.94ベーシスポイントに相当し、1セントの表示スプレッドは6.94ベーシスポイントになります。低価格の銘柄は、1セントのスプレッドを提示していても、パーセント表示では広く見えることがあります。これは表示グリッドが許容する最小の差です。この場合、表示スプレッドは市場の厚みではなく、刻み幅の大きさを測っています。

2024年の改正と0.5セント刻み

2024年9月、SECはRule 612を改正し、二つ目の気配刻みを追加しました。直前の評価期間における時間加重平均表示スプレッドが$0.015以下のNMS銘柄は、$0.005刻みで気配を提示します。それ以外の銘柄は従来どおり1セント刻みです。評価は固定されたスケジュールで繰り返され、対象銘柄は各回に再公表されます。そのため、このページでは基準値を示し、対象銘柄一覧はSECに委ねています。

$0.015の基準に該当するのはどのような銘柄でしょうか。もともと下限付近に張り付いている銘柄です。つまり、取引が活発で、セッションの大半で表示スプレッドが1セント、またはそれに近い銘柄です。通常、3セントまたは4セントのスプレッドを提示する銘柄が基準に近づくことはありません。上のパネルには、測定した期間に基準値を当てはめたティア列があります。これは指定銘柄の一覧ではなく、基準計算の例です。SECは評価期間全体の時間加重平均を測定します。1セッションの15分間は、それに該当しません。

同じ規則改正では、取引所が保護された気配にアクセスする際に請求できる手数料の上限も引き下げられました。価格が$1.00以上の株式では、1株当たり$0.0010です。二つの数値は連動します。0.5セントの気配刻みに対して0.1セントのアクセス手数料を設定することで、手数料が刻み幅の大部分を消費することを防ぎます。

改正の対象は気配提示です。約定価格について上で説明した内容は変わらず、取引所外の約定は引き続き、気配値より細かい刻みで成立することがあります。

指値注文が無効な刻みで拒否される理由

$47.3215の指値注文は、規則上受け付けられない価格での注文をブローカーに求めるものです。そのため、無効な価格刻みを示すメッセージが返るか、会社によっては最も近い合法的な刻みに丸められます。$1.00の境界は銘柄の直近約定値ではなく、注文価格そのものに適用されます。したがって、$0.4732の注文は$0.0001刻みで合法ですが、$0.47325は認められません。

取引の反対側には、対照的な仕組みがあります。ホールセラーが$47.3218で約定させる場合、顧客の価格と自己の価格の間にある1セント未満の差を保持します。マーケットメーカーが利益を得る仕組みでは、その差額の行方を説明しています。

よくある質問

サブペニー・ルールとは何ですか？

Regulation NMSのRule 612です。取引所、代替取引システム、ブローカー、ベンダーが、価格が$1.00以上のNMS銘柄について$0.01より細かい刻みで、また$1.00未満の銘柄について$0.0001より細かい刻みで、注文または気配を表示・受け付けることを禁じています。

株式注文が小数点以下4桁の価格で約定したのはなぜですか？

この規則が対象とするのは約定ではなく、気配値と注文です。取引所外のマーケットメーカーが全国最良買い気配と売り気配の内側で注文を執行すると、気配値より1セント未満有利な価格で約定する場合があります。その差が、ブローカーが報告する価格改善額です。

指値注文が無効な価格刻みで拒否されたのはなぜですか？

指値が、その価格水準でRule 612が認める刻みより細かかったためです。価格が$1.00以上の注文では1セント未満、$1.00未満の注文では$0.0001未満の刻みは認められません。合法的な刻みで注文を再入力すれば、拒否を解消できます。

2024年のSECによるティックサイズ改正では何が変わりましたか？

直前の評価期間における時間加重平均表示スプレッドが$0.015以下のNMS銘柄について、$0.005の気配刻みを追加しました。この基準を超える銘柄は1セント刻みのままです。改正の対象は気配刻みであり、約定価格ではありません。

ここに掲載した各パネルには、その生成に使用したSQLが付いています。展開すると、各集計の方法を正確に確認できます。サブペニー約定の株数比率と平均表示スプレッドは、Strasmore terminal上で任意の銘柄と期間について測定できます。