مفهوم و تاریخ انقضای دوره Lockup در IPO

محدودیت فروش سهام در دوره IPO، یک ممنوعیت قراردادی برای فروش سهام توسط افراد وابسته (insiders) در یک بازه زمانی مشخص پس از پذیرش عمومی است؛ این دوره در یک IPO سنتی معمولاً حدود 180 روز است. با پایان یافتن این دوره، تعداد سهام قابل معامله می‌تواند به یک‌باره افزایش یابد، در حالی که تاریخ انقضای آن ماه‌ها زودتر اعلام می‌شود. این صفحه به جای تکیه بر یک مورد خاص، آنچه را که واقعاً در پنج روز انقضای مشهور رخ داده است، از نظر قیمت، حجم معاملات و داده‌های اختیار معامله (options tape) اندازه‌گیری می‌کند.

دوره قفل شدن سهام در IPO چیست؟

قفل شدن سهام (Lockup) یک قرارداد است، نه یک قانون؛ مدت زمان، دامنه پوشش و شرایط آزادسازی زودهنگام آن در دفترچه چشم‌انداز هر معامله و در توافق‌نامه‌هایی که افراد وابسته — از جمله بنیان‌گذاران، کارکنان و صندوق‌های پیش از IPO — با پذیره‌نویسان امضا می‌کنند، مشخص شده است. تا زمانی که دوره قفل شدن برقرار است، سهام در گردش تقریباً برابر با سهام فروخته شده در عرضه اولیه است؛ طبق شاخص سهام در گردش در IPOهای نیمه اول 2026، میانگین سهام آزاد شده در زمان listing، کمتر از یک‌سوم کل سهام بوده است؛ این بدان معناست که بخش بزرگی از سهام قفل‌شده اغلب بسیار بیشتر از حجم معاملات در بازار است. پایان این دوره، کسی را مجبور به فروش نمی‌کند، بلکه فروش را امکان‌پذیر می‌کند — و بازار در هفته‌های منتهی به آن، بر سر تفاوت این دو بحث می‌کند.

مدت زمان این دوره بسته به نوع معامله متفاوت است و «180 روز» یک عرف است، نه یک قانون. در IPOهای سنتی، معمولاً از حدود 180 روز استفاده می‌شود. حامیان SPAC معمولاً حدود یک سال را می‌پذیرند که اغلب با شرط آزادسازی زودهنگام در صورت حفظ قیمت بالای یک سطح مشخص، همراه است. در عرضه‌های دنباله‌دار (Follow-on offerings) مکرراً از قفل‌شدگی 90 روزه استفاده می‌شود. همچنین بسیاری از معاملات مدرن، آزادسازی سهام را در مراحل مختلف انجام می‌دهند — مثلاً سهام کارکنان در یک تاریخ و سرمایه‌گذاران اولیه در تاریخی دیگر — تا دقیقاً از ایجاد فشار فروش سنگین در یک تاریخ واحد جلوگیری شود.

نحوه یافتن تاریخ دقیق انقضا

تاریخ واقعی در اسناد ثبت‌شده خودِ معامله مشخص شده است، نه از طریق محاسبات تقویمی. پروژکتوس نهایی — یعنی سند 424(B)(4) که هنگام قیمت‌گذاری در سایت EDGAR سازمان SEC ثبت می‌شود — شرایط را در دو بخش توضیح می‌دهد: سهام واجد شرایط برای فروش آتی (تعداد سهام آزاد شده و زمان آن) و تعهدآور (چه کسانی متعهد هستند و چه مواردی اجازه آزادسازی زودهنگام را می‌دهد). صفحات روابط سرمایه‌گذاران شرکت‌ها نیز اغلب این تاریخ را مجدداً اعلام می‌کنند. محاسبه 180 روز از زمان لیست شدن، تنها یک حدس پشتیبان است و این حدس ممکن است اشتباه باشد: آزادسازی سهام Lyft در سال 2019 در تاریخ 19 اوت رخ داد، یعنی هفته‌ها زودتر از محاسبه 180 روزه از زمان لیست شدن آن در 29 مارس؛ چرا که شرایط خودِ معامله، تاریخ زودتری را تعیین کرده بود. همچنین پذیره‌نویسان می‌توانند دوره قفل شدن سهام را زودتر لغو کنند و این لغو کردن‌ها معمولاً اعلام می‌شود.

پیش از تاریخ مقرر: رویارویی Facebook

پرشتاب‌ترین دوره آزادسازی سهام در تاریخ بازار، مربوط به انتشار سهام Facebook در 14 نوامبر 2012 است؛ زمانی که حجم عظیمی از سهام بلوک‌های بزرگ سهامداران داخلی، به‌طور هم‌زمان آزاد شد. این ادعا معمولاً مطرح می‌شود که قیمت‌ها از قبل، تاریخ‌های مشخص را در خود جای می‌دهند. دو هفته پیش از آن تاریخ، آزمون اصلی است:

SELECT session, close, shares_m,
       round((close / lagInFrame(close, 1, close) OVER (ORDER BY session) - 1) * 100, 1) AS day_change_pct,
       round((close / max(close) OVER () - 1) * 100, 1) AS vs_peak_close_pct
FROM (
    SELECT toString(toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) AS session,
           round(argMax(close, window_start), 2) AS close,
           round(sum(toFloat64(volume)) / 1e6, 1) AS shares_m
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'FB'
      AND window_start >= toDateTime('2012-10-22 00:00:00')
      AND window_start < toDateTime('2012-11-14 00:00:00')
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
    GROUP BY session
)
ORDER BY session

در 2012-10-24، یعنی در جلسه معاملاتی پس از گزارش فصل سوم، FB در قیمت $23.21 بسته شد که نشان‌دهنده رشد 19% با حجم معاملات 193.1 میلیون سهم بود؛ این بالاترین قیمت بسته شده در آن بازه زمانی است. سپس با نزدیک شدن به تاریخ مقرر، این جهش قیمت بازگشت: در آستانه آزادسازی سهام، سهم در قیمت $19.88 بسته شد که -14.4% کمتر از آن نقطه اوج بود و در فاصله چند درصدی از قیمت $19.5 بود که پیش از انتشار گزارش ثبت شده بود. (خلاء موجود در جدول واقعی است؛ بازارهای سهام ایالات متحده در 29 و 30 اکتبر 2012 به دلیل طوفان سندی بسته بودند.) هر کسی که قصد داشت پیش از آزادسازی سهام اقدام به فروش کند، هفته‌ها فرصت داشت تا این کار را با آرامش انجام دهد؛ این تاریخ از ماه May در دفترچه راهنما (prospectus) ذکر شده بود.

روز موعود و دو هفته پس از آن

سپس ترسناک‌ترین تاریخ در تقویم این سهم نوپا فرا رسید:

SELECT session, close, shares_m,
       round((close / first_value(close) OVER (ORDER BY session) - 1) * 100, 1) AS vs_eve_close_pct
FROM (
    SELECT toString(toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) AS session,
           round(argMax(close, window_start), 2) AS close,
           round(sum(toFloat64(volume)) / 1e6, 1) AS shares_m
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'FB'
      AND window_start >= toDateTime('2012-11-13 00:00:00')
      AND window_start < toDateTime('2012-12-01 00:00:00')
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
    GROUP BY session
)
ORDER BY session

در روز 2012-11-14، یعنی همان روز آزادسازی سهام، قیمت FB در سطح 22.36 دلار بسته شد — که نشان‌دهنده 12.5% بالاتر از قیمت بسته‌شدن روز قبل است — و حجم معاملات به 216 میلیون سهم رسید، در حالی که در جلسه قبل این رقم 70.2 میلیون سهم بود. روند بعدی، پاسخ به سوالی است که یک تردیدکننده باید بپرسد: آیا این جهش قیمتی در برابر فروش واقعی سهامداران داخلی پایداری کرد؟ بله، این روند تداوم یافت و گسترش یافت — تا اینکه در 2012-11-30، سهم 40.7% بالاتر از قیمت بسته‌شدن روز قبل قرار گرفت و حجم معاملات در بیشتر مدت این بازه، بالاتر از میانگین معمولِ پیش از انقضا بود. عرضه آزاد شده در زمان فروش به صورت حجم معاملات ظاهر می‌شود و در اینجا، بازار با صعود قیمت، این حجم را جذب کرد. تحلیل استاندارد و ارائه شده در این زمینه چنین است: انقضای قرارداد، از پیش‌بینی‌شده‌ترین رویداد در دوران فعالیت کوتاه این سهم بود؛ ترس از قبل در قیمت‌ها لحاظ شده بود و رسیدن این تاریخ، به جای ایجاد ابهام، باعث رفع یک عدم قطعیت شد.

Beyond Facebook: five expiries, measured

One rally is an anecdote. Here is the same measurement — expiry-day close versus the prior session, and the volume multiple — across five of the most-watched unlocks of the past fifteen years. Each date is the deal's most-reported unlock session; several of these companies released shares in multiple tranches, so a single row is one cliff, not the whole overhang.

WITH daily AS (
    SELECT ticker,
           toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS d,
           argMax(close, window_start) AS close,
           sum(toFloat64(volume)) AS vol
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ((ticker = 'FB'   AND window_start >= toDateTime('2012-11-12 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2012-11-15 00:00:00'))
        OR (ticker = 'TWTR' AND window_start >= toDateTime('2014-05-04 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2014-05-07 00:00:00'))
        OR (ticker = 'SNAP' AND window_start >= toDateTime('2017-07-27 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2017-08-01 00:00:00'))
        OR (ticker = 'LYFT' AND window_start >= toDateTime('2019-08-15 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2019-08-20 00:00:00'))
        OR (ticker = 'UBER' AND window_start >= toDateTime('2019-11-04 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2019-11-07 00:00:00')))
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
    GROUP BY ticker, d
),
packed AS (
    SELECT ticker, arraySort(x -> x.1, groupArray((d, close, vol))) AS rows
    FROM daily
    GROUP BY ticker
)
SELECT ticker,
       toString(rows[-1].1) AS expiry_session,
       round(rows[-2].2, 2) AS prior_close,
       round(rows[-1].2, 2) AS expiry_close,
       round((rows[-1].2 / rows[-2].2 - 1) * 100, 1) AS expiry_day_change_pct,
       round(rows[-1].3 / 1e6, 1) AS expiry_shares_m,
       round(rows[-1].3 / rows[-2].3, 1) AS volume_multiple
FROM packed
ORDER BY expiry_session

The distribution, not the anecdote, is the lesson. Four of the five closed lower on the day, and FB's 12.5% rise is the outlier, not the rule. Most of the declines were shallow — SNAP -1.1%, LYFT -1.6%, UBER -3.9% — sessions that would draw no notice without the date attached. The exception is Twitter: -17.7% on 12.3x the prior day's volume — the heaviest multiple in the table — on 2014-05-06, with 123.8 million shares changing hands in the session. A circled date can still break a stock. What every row shares is the volume column: all five expiry sessions ran at least double the prior session's share count. Direction is deal-specific; the crowd showing up is not.

وضعیت معاملات اختیار معامله پیش از یک تاریخ مشخص

سهامداران تنها کسانی نیستند که در حال تثبیت موقعیت خود هستند. دارنده‌ای که نمی‌تواند یا نمی‌خواهد پیش از یک تاریخ مشخص سهام خود را بفروشد، می‌تواند به جای آن قراردادهای Put خریداری کند؛ این پیش‌تثبیت در بازار مشتقات، پیش از باز شدن دوره قفل سهام، قابل مشاهده است. پایان دوره قفل سهام Uber در تاریخ 6 نوامبر 2019، نمونه‌ای شفاف در پوشش معاملاتی اختیار معامله ما است:

SELECT toString(toDate(toTimeZone(sip_timestamp, 'America/New_York'))) AS session,
       round(sumIf(size, substring(ticker, length(ticker) - 8, 1) = 'P') / 1e3, 1) AS put_contracts_k,
       round(sumIf(size, substring(ticker, length(ticker) - 8, 1) = 'C') / 1e3, 1) AS call_contracts_k,
       round(100.0 * sumIf(size, substring(ticker, length(ticker) - 8, 1) = 'P') / sum(size), 1) AS put_share_pct,
       round(count() / 1e3, 1) AS prints_k
FROM global_markets.options_trades
WHERE ticker >= 'O:UBER19' AND ticker < 'O:UBER20'
  AND sip_timestamp >= toDateTime('2019-10-23 00:00:00') AND sip_timestamp < toDateTime('2019-11-09 00:00:00')
GROUP BY session
ORDER BY session

دو هفته پیش از آن، در 2019-10-23، وضعیت معاملات اختیار معامله UBER تقریباً متعادل بود: قراردادهای Put معادل 49.3% از حجم قراردادها، یعنی 11.3 هزار قرارداد Put بود. با نزدیک شدن به آن تاریخ، حجم معاملات به سمت قراردادهای Put سنگین‌تر و بسیار بزرگ‌تر شد؛ در روز انقضا یعنی 2019-11-06، تعداد 245.3 هزار قرارداد Put معامله شد که چندین برابر تعداد قراردادها در زمان باز شدن پنجره بود و قراردادهای Put 67.8% از قراردادهای آن روز را شامل می‌شدند. یک نکته مهم: در همان هفته گزارش فصلی Uber نیز منتشر شد که در تاریخ 4 نوامبر پس از بسته شدن بازار اعلام گردید؛ بنابراین دو تاریخ مهم، تنها دو جلسه معاملاتی با هم فاصله داشتند. در جلسه معاملاتی پس از پایان دوره قفل، سهم قراردادهای Put به 51.2% بازگشت که تقریباً برابر با سطح متعادل بود و تعداد قراردادها نسبت به نقطه اوج کاهش یافت. ریسک‌های برنامه‌ریزی‌شده پوشش داده می‌شوند و سپس این پوشش‌ها از بازار خارج می‌گردند.

بررسی موارد لازم هنگام نگه داشتن سهام تا زمان آزادسازی

هیچ‌کدام از موارد زیر توصیه سرمایه‌گذاری نیست؛ این‌ها صرفاً سازوکارهای فنی هستند که باید بررسی شوند. تاریخ دقیق را از اسناد رسمی استخراج کنید؛ یعنی از برگه 424(B)(4) و نه از محاسبات ساده 180 روزه، و دقت کنید که آیا آزادسازی سهام به صورت مرحله‌ای انجام می‌شود یا خیر. به حجم معاملات توجه کنید، نه فقط قیمت: اگر انقضای یک دوره با حجم معاملات عادی سپری شود، یعنی فشار فروش ناشی از آزادسازی سهام تنها در حد تئوری باقی مانده است؛ در این حالت، عرضه ناشی از سهامداران داخلی، هنگام ثبت در تابلوی معاملات، قابل مشاهده خواهد بود. پوشش ریسک (Hedging) برای یک تاریخ مشخص هزینه دارد: خرید قراردادهای Put برای رویدادی که برای همه قابل مشاهده است، معمولاً گران است و هزینه معاملات آپشن شامل اختلاف قیمت (spread) و محاسبات حق‌الامتیاز (premium) در هر پوشش ریسک می‌شود. آزادسازی مرحله‌ای برای کاهش شدت سقوط طراحی شده است و فشار فروش را در چندین تاریخ مختلف پخش می‌کند.

نزدیک‌ترین انقضای مهم در لیست نظارتی این سایت، مربوط به لیست شدن SpaceX در 12 ژوئن 2026 است. با اعمال قرارداد معمول 180 روزه، پایان این بازه زمانی در اوایل دسامبر 2026 خواهد بود؛ این یک محاسبه بر اساس تاریخ ثبت شده است و بیانگر شرایط واقعی معامله نیست، زیرا شرایط واقعی در دفترچه معامله (prospectus) ذکر شده و ممکن است متفاوت باشد. آغاز فعالیت SK Hynix یک ماه پس از آن به همین لیست نظارتی اضافه می‌شود و کلاس IPO نیمه اول 2026 تعداد بیشتری از این تاریخ‌ها را در اواخر سال 2026 متراکم می‌کند.

پرسش‌های متداول درباره انقضای دوره قفل (Lockup)

دوره قفل IPO چیست؟

یک توافق‌نامه قراردادی است که افراد وابسته به شرکت — از جمله بنیان‌گذاران، کارکنان و سرمایه‌گذاران پیش از IPO — را از فروش سهام در یک بازه زمانی مشخص پس از IPO منع می‌کند. شرایط دقیق این دوره در دفترچه چشم‌انداز (prospectus) هر معامله ذکر شده است و پذیره‌نویسان می‌توانند آن‌ها را زودتر لغو کنند.

مدت زمان دوره قفل IPO چقدر است؟

در یک IPO سنتی، این مدت معمولاً حدود 180 روز است، اما این رقم یک قرارداد است: دوره قفل حامیان SPAC اغلب حدود یک سال است که با آزادسازی زودهنگام مبتنی بر قیمت همراه است؛ در عرضه های دنباله‌دار (follow-on offerings) معمولاً از 90 روز استفاده می‌شود و در بسیاری از معاملات، آزادسازی سهام در چندین تاریخ مختلف و به صورت مرحله‌ای انجام می‌شود.

آیا با انقضای دوره قفل، قیمت سهام همیشه کاهش می‌یابد؟

خیر. از پنج مورد برجسته‌ای که در بالا بررسی شدند، چهار مورد با کاهش قیمت بسته شدند و یکی — Facebook در نوامبر 2012 — با حجم معاملات 3.1x، با رشد 12.5% بسته شد. بدترین مورد در میان این پنج مورد، انقضای دوره قفل Twitter در مه 2014 بود که در آن روز -17.7% ثبت شد. الگوی قابل اتکا، حجم معاملات بود — حجم معاملات در هر پنج مورد حداقل دو برابر جلسه قبل بود — نه جهت حرکت قیمت.

چگونه تاریخ انقضای دوره قفل یک سهم را پیدا کنم؟

در آخرین نسخه دفترچه چشم‌انداز معامله — فرم 424(B)(4) در سایت EDGAR متعلق به SEC — در بخش‌های Shares Eligible for Future Sale و Underwriting. این بخش‌ها مدت زمان، تعداد سهام به تفکیک هر مرحله و هرگونه محرک آزادسازی زودهنگام را مشخص می‌کنند؛ این نسخه معتبر از تاریخ است که عناوین خبری اغلب آن را به صورت تقریبی بیان می‌کنند.

تاریخ انقضای دوره قفل SpaceX چه زمانی است؟

شرایط واقعی معامله در دفترچه چشم‌انداز آن ذکر شده است؛ قرارداد معمول 180 روزه، اگر برای تاریخ listing در 12 ژوئن 2026 اعمال شود، به اوایل دسامبر 2026 اشاره دارد. این را به عنوان یک محاسبه ریاضی در نظر بگیرید، نه یک تاریخ تایید شده.

هر پنل در بالا، یک پرس‌وجوی ذخیره‌شده و نسخه‌بندی‌شده از داده‌های معاملاتی است — برای مشاهده کد SQL زیر هر پنل اقدام کنید، یا جلسه معاملاتی مربوط به آزادسازی بعدی را خودتان در ترمینال Strasmore بررسی کنید.