معاملات در Dark pool چیست و داده‌های حجم FINRA

معاملات در Dark pool شامل خرید و فروش سهام در مکان‌های خصوصی است؛ یعنی سیستم‌های معاملاتی جایگزین (ATSs) که سفارش‌ها را می‌پذیرند و معاملات را بدون انتشار قبلی قیمت‌ها، تطبیق می‌دهند. این نام به عدم انتشار قیمت‌ها اشاره دارد، نه پنهان بودن معاملات: هر اجرای معاملاتی در یک Dark pool در بازار سهام ایالات متحده باید از طریق یک مرکز گزارش‌دهی معاملات (TRF) متعلق به FINRA گزارش شود و در نوار consolidatd tape ثبت گردد تا برای همگان قابل مشاهده باشد. این صفحه، آمار را بر اساس یک جلسه تأیید شده یعنی 2 جولای 2026، با دسترسی مستقیم به کدهای SQL دقیق برای هر عدد، ارائه می‌دهد.

dark pool چیست؟

یک dark pool یک محل خصوصی برای معاملات سهام است که نزد SEC به عنوان یک سیستم معاملاتی جایگزین ثبت شده است. این سیستم از یک موتور تطبیق‌دهنده مشابه بورس‌ها استفاده می‌کند، اما با یک تفاوت اساسی: هیچ قیمت پیش‌معامله‌ای را نمایش نمی‌دهد. در یک بورس عمومی، دفتر سفارش‌ها بهترین قیمت خرید و فروش را برای همه اعلام می‌کند؛ اما در یک dark pool، سفارش‌های معوق تا لحظه اجرا، نامشخص باقی می‌مانند. اکثر dark poolها قیمت‌ها را بر اساس قیمت‌های بازار عمومی تعیین می‌کنند که معمولاً در نقطه میانی بهترین قیمت خرید و فروش ملی (NBBO) است؛ یعنی همان مرجع تعیین‌کننده شکاف قیمت خرید و فروش در نمایشگرهای عمومی.

ده‌ها مورد از این مکان‌ها فعال هستند؛ هیچ‌کدام قیمت عمومی اختصاصی خود را تعیین نمی‌کنند. بازار عمومی قیمت مرجع را فراهم می‌کند و dark pool مکانی برای معامله با آن قیمت، بدون نمایش اولیه سفارش، ارائه می‌دهد.

چرا استخرهای تاریک (dark pools) وجود دارند؟

مشکل اصلی، تأثیر سفارش بر قیمت است. به عنوان یک مثال فرضی: یک نهاد مالی نیاز به فروش 500,000 سهم از یک کالا دارد، در حالی که بهترین قیمت خرید (bid) نمایش داده شده، تنها 800 سهم است. اگر این سفارش کامل در یک بازار شفاف (lit book) ثبت شود، تمام شرکت‌کنندگان بلافاصله آن را مشاهده می‌کنند. اما اگر آن را در یک استخر تاریک قرار دهید، حجم سفارش نمایش داده نمی‌شود و معاملات به تدریج انجام می‌شوند؛ این مکان کلاسیک برای معاملات بلوکی است، اصطلاحی که در بازار برای معاملات 10,000 سهم یا بیشتر به کار می‌رود.

همین زیرساخت‌های خارج از بورس، فعالیت بسیار متفاوتی را نیز انجام می‌دهند: بازارگردان‌های عمده‌فروش، سفارش‌های خرد را مستقیماً از موجودی خود انجام می‌دهند — روشی که به آن داخلی‌سازی (internalization) گفته می‌شود — و این معاملات را نیز از طریق همان زیرساخت‌ها گزارش می‌کنند. نحوه کسب درآمد بازارگردان‌ها این سازوکار را بررسی می‌کند؛ نکته در اینجا این است که هر دو نوع معامله در یک دسته گزارش‌دهی در تِپ (tape) قرار می‌گیرند.

یک نکته خنثی: برچسب محل معامله در گزارش‌ها، تنها نشان‌دهنده محل تطبیق معامله است و نه چیزی بیشتر؛ این یک واقعیت ساختاری است و نشان‌دهنده دیدگاه صعودی یا نزولی نسبت به هیچ سهمی نیست.

معاملات بازار تاریک چگونه به نوار عمومی معاملات می‌رسند؟

FINRA شرکت‌های عضو خود را ملزم می‌کند که معاملات خارج از بورس سهام‌های لیست‌شده را در کمتر از 10 ثانیه پس از اجرا، در ساعات بازار به یک مرکز گزارش معاملات (TRF) ارسال کنند. این مرکز، گزارش را به نوار تجمیعی (consolidated tape) می‌فرستد تا در کنار معاملات بورسی ثبت شود. این گزارش‌ها به جای کد یک بورس، کد محل برگزاری FINRA و یک برچسب زمانی TRF برای ثبت زمان پردازش توسط مرکز را همراه دارند.

این توضیحات قابل بررسی است. جدول زیر تمام گزارش‌های معاملاتی AAPL را در تاریخ 2 جولای 2026 بررسی کرده، آن‌ها را بر اساس محل گزارش‌دهی گروه‌بندی می‌کند و تعداد گزارش‌هایی که دارای برچسب زمانی TRF هستند را می‌شمارد.

SELECT
    x.name AS venue,
    x.type AS venue_type,
    t.trade_reports AS trade_reports,
    t.pct_with_trf_stamp AS pct_with_trf_stamp
FROM
(
    SELECT
        exchange,
        count() AS trade_reports,
        round(100 * countIf(trf_timestamp > toDateTime64('1970-01-02 00:00:00', 9)) / count(), 1) AS pct_with_trf_stamp
    FROM global_markets.stocks_trades
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND sip_timestamp >= '2026-07-02 00:00:00' AND sip_timestamp < '2026-07-03 00:00:00'
    GROUP BY exchange
    ORDER BY trade_reports DESC
    LIMIT 6
) AS t
INNER JOIN global_markets.stocks_exchanges AS x
    ON x.id = t.exchange AND x.asset_class = 'stocks'
ORDER BY t.trade_reports DESC

ردیف اول را بخوانید: پرکارترین مرکز گزارش‌دهی در نوار معاملاتی AAPL در آن روز، اصلاً یک بورس نبود. فرهنگ لغت بورسی، نوع آن را "TRF" طبقه‌بندی می‌کند و 100% از گزارش‌های آن دارای برچسب زمانی TRF هستند. تمام بورس‌های روشن (lit exchange) در زیر آن — یعنی Nasdaq، NYSE Arca, Inc.، Cboe BZX و مابقی — مقدار 0% را نشان می‌دهند. این فید، تمام گزارش‌های ثبت شده توسط FINRA را زیر آن کد واحد گروه‌بندی می‌کند؛ بنابراین حجم معاملات خارج از بورس با یک فیلتر واحد قابل اندازه‌گیری است.

یک بررسی دوم، روند کل روز را تکمیل کرده و خودِ جلسه معاملاتی را تأیید می‌کند:

WITH
    (
        SELECT countIf(window_start >= toDateTime('2026-07-02 09:30:00', 'America/New_York') AND window_start < toDateTime('2026-07-02 16:00:00', 'America/New_York'))
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'SPY' AND window_start >= toDateTime('2026-07-02 00:00:00', 'America/New_York') AND window_start < toDateTime('2026-07-03 00:00:00', 'America/New_York')
    ) AS bars_jul02
SELECT
    bars_jul02 AS spy_session_bars_jul02,
    round(count() / 1e3) AS trade_reports_thousands,
    round(countIf(exchange = 4) / 1e3) AS venue4_reports_thousands,
    round(countIf(trf_timestamp > toDateTime64('1970-01-02 00:00:00', 9)) / 1e3) AS trf_stamped_thousands,
    countIf((exchange = 4) != (trf_timestamp > toDateTime64('1970-01-02 00:00:00', 9))) AS stamp_venue_disagreements
FROM global_markets.stocks_trades
WHERE ticker = 'AAPL'
  AND sip_timestamp >= '2026-07-02 00:00:00' AND sip_timestamp < '2026-07-03 00:00:00'

نوار معاملاتی AAPL در آن روز شامل 1148 هزار گزارش معاملاتی بود. 552 هزار گزارش تحت کد محل برگزاری FINRA ثبت شد، 552 هزار گزارش دارای برچسب زمانی TRF بود و تعداد گزارش‌هایی که این دو برچسب با هم اختلاف داشتند، 0 بود. همین ردیف تقویم را نیز بررسی می‌کند: SPY در تاریخ 2 جولای، 390 میله زمانی (minute bar) مربوط به جلسه عادی را ثبت کرد؛ یک جلسه کامل از ساعت 9:30 تا 4:00 که به جای فرض کردن، تأیید شده است.

حجم معاملات خارج از بورس چقدر است؟

پس از تایید برچسب‌ها، تنها یک تجمیع باقی می‌ماند: پنج نماد پرنوسان در یک جلسه معاملاتی، مجموع حجم معاملات تطبیق‌شده در برابر حجم ثبت‌شده تحت کد FINRA، با حذف پیام‌های دفترداری اداری از تمامی مجموع‌ها.

SELECT
    ticker,
    round(toFloat64(sumIf(size, exchange = 4 AND NOT hasAny(conditions, [15, 16, 38]))) / 1e6, 1) AS off_exchange_shares_m,
    round(toFloat64(sumIf(size, NOT hasAny(conditions, [15, 16, 38]))) / 1e6, 1) AS total_shares_m,
    round(100 * toFloat64(sumIf(size, exchange = 4 AND NOT hasAny(conditions, [15, 16, 38]))) / toFloat64(sumIf(size, NOT hasAny(conditions, [15, 16, 38]))), 1) AS off_exchange_pct
FROM global_markets.stocks_trades
WHERE ticker IN ('SPY', 'AAPL', 'NVDA', 'TSLA', 'KO')
  AND sip_timestamp >= '2026-07-02 00:00:00' AND sip_timestamp < '2026-07-03 00:00:00'
GROUP BY ticker
ORDER BY indexOf(['SPY', 'AAPL', 'NVDA', 'TSLA', 'KO'], ticker)

در تاریخ 2 جولای 2026، ETF موسوم به SPY مجموعاً 57.5 میلیون سهم را تطبیق کرد و 27.3 میلیون سهم از آن‌ها — یعنی 47.4% — در خارج از بورس ثبت شد. میزان معاملات خارج از بورس برای AAPL برابر با 39%، برای NVDA برابر با 45.7%، برای TSLA برابر با 49.6% و برای KO برابر با 41.1% بود.

نکته مهم اینجاست: گزارش‌های بازار (the tape) نمی‌توانند مشخص کنند کدام‌یک از این سهام در یک dark pool تطبیق شده‌اند. دسته‌بندی FINRA شامل معاملات انجام‌شده در dark pool، معاملات خرده‌فروشی که توسط عمده‌فروش‌ها درونی‌سازی شده‌اند و سایر معاملات خارج از بورس (OTC) است که همگی از طریق زیرساخت‌های یکسان و تحت یک کد محل معاملاتی گزارش می‌شوند. عدد اندازه‌گیری شده، سهم معاملات خارج از بورس است: یک محدوده بالایی که شامل حجم معاملات dark pool است، اما هرگز خودِ رقم دقیق dark pool نیست. FINRA حجم هفتگی هر ATS را به تفکیک هر اوراق بهادار، با تأخیری چند هفته‌ای منتشر می‌کند؛ اما گزارش‌های لحظه‌ای بازار تنها عبارت «خارج از بورس» را نشان می‌دهند. گزارش‌های همین زیرساخت‌ها، داده‌های فایل‌های روزانه حجم فروش استقراضی FINRA را نیز تغذیه می‌کنند؛ اعدادی که در مقایسه سود استقراضی در برابر حجم استقرازی تحلیل می‌شوند.

ساختار معاملات خارج از بورس چگونه است؟

اگر استخر‌های تاریک (dark pools) برای معاملات با حجم بالا ایجاد شده‌اند، معاملات خارج از بورس باید بزرگ باشند؛ اما در واقعیت، اکثر آن‌ها بزرگ نیستند و این تفاوت، نکته اصلی است. جدول زیر ساختار معاملات خارج از بورس و داخل بورس TSLA را در یک جلسه معاملاتی مشابه مقایسه می‌کند.

SELECT
    if(exchange = 4, 'Off-exchange (TRF)', 'On-exchange') AS where_it_printed,
    round(count() / 1e3) AS prints_thousands,
    round(toFloat64(sum(size)) / 1e6, 1) AS shares_m,
    round(quantileDeterministic(0.5)(toFloat64(size), toUInt64(sip_timestamp))) AS median_print_shares,
    countIf(size >= 10000) AS prints_10k_plus,
    round(toFloat64(max(size)) / 1e3) AS largest_print_k_shares,
    if(maxIf(size, has(conditions, 8)) = max(size), 1, 0) AS largest_is_closing_auction
FROM global_markets.stocks_trades
WHERE ticker = 'TSLA'
  AND sip_timestamp >= '2026-07-02 00:00:00' AND sip_timestamp < '2026-07-03 00:00:00'
  AND NOT hasAny(conditions, [15, 16, 38])
GROUP BY where_it_printed
ORDER BY where_it_printed

میانه حجم معاملات خارج از بورس TSLA در آن روز 2 سهم بود، در حالی که این رقم در معاملات داخل بورس 24 سهم بود؛ یعنی حجم معاملات بسیار کمتر از هر آستانه بلوکی است. در همان دسته، 34 معامله با حجم 10,000 سهم یا بیشتر قرار دارد که بزرگترین آن‌ها یک بلوک با حجم 592 هزار سهم است. بزرگترین معامله داخل بورس حتی از این هم بزرگتر بود و به 4491 هزار سهم رسید؛ ستون رسیدها تایید می‌کند که این معامله مربوط به مزایده پایانی است که جلسه عادی را به پایان می‌رساند. دسته معاملات خارج از بورس همزمان شامل کوچکترین معاملات بازار و برخی از بلوک‌های واقعی آن است؛ کد محل معامله به تنهایی مشخص نمی‌کند که کدام نهاد تجاری آن معامله خاص را انجام داده است.

معاملات خارج از بورس در طول روز چه زمانی ثبت می‌شوند؟

ثبت معاملات خارج از بورس تنها به یک بخش از جلسه معاملاتی محدود نمی‌شود. جدول زیر حجم معاملات NVDA را در ماه جولای بر اساس ساعت به وقت Eastern دسته‌بندی کرده و سهم معاملات خارج از بورس را در هر ساعت اندازه‌گیری می‌کند.

SELECT
    formatDateTime(toStartOfHour(toTimeZone(sip_timestamp, 'America/New_York')), '%H:00') AS et_hour,
    round(toFloat64(sumIf(size, exchange = 4)) / 1e6, 2) AS off_exchange_shares_m,
    round(toFloat64(sumIf(size, exchange != 4)) / 1e6, 2) AS on_exchange_shares_m,
    round(100 * toFloat64(sumIf(size, exchange = 4)) / toFloat64(sum(size)), 1) AS off_exchange_pct
FROM global_markets.stocks_trades
WHERE ticker = 'NVDA'
  AND sip_timestamp >= '2026-07-02 00:00:00' AND sip_timestamp < '2026-07-03 00:00:00'
  AND NOT hasAny(conditions, [15, 16, 38])
GROUP BY et_hour
ORDER BY et_hour

هر ساعتی که کاملاً در بازه معاملات عادی قرار دارد، سهم قابل توجهی از معاملات خارج از بورس را ثبت می‌کند: 49.7% در ساعت 10:00 ET، 44.5% در ساعت 12:00 و 39.1% در ساعت 15:00. دسته 16:00 شامل مزاد پایانی — که شامل یک ثبت بزرگ در بورس در مخرج کسر است — به همراه اولین ساعت معاملات پس از بازار است و مقدار 39.7% را نشان می‌دهد. با پیشروی در جلسه معاملات پس از بازار، وضعیت کاملاً تغییر می‌کند: در ساعت 17:00، میزان 95.5% از حجم معاملات NVDA در خارج از بورس ثبت شد — یعنی 1.88 میلیون سهم در مقابل 0.09 میلیون سهم در بورس‌ها — که این حجم کم در معاملات پس از بازار و پیش‌بازار ثبت شد.

مقررات حاکم بر استخرهای تاریک چگونه است؟

استخرهای تاریک بازارهای خاکستری نیستند، بلکه مکان‌های تحت نظارت هستند:

• ثبت. یک استخر تاریک به عنوان یک سیستم معاملاتی جایگزین تحت مقررات ATS سازمان SEC (مصوب 1998) فعالیت می‌کند؛ اپراتور آن یک کارگزار-معامله‌گر ثبت‌شده و عضو FINRA است.
• افشای عمومی. هر ATS که سهام پذیرفته‌شده را معامله می‌کند، فرم ATS-N را ثبت می‌کند؛ این یک سند عمومی است که انواع سفارش‌ها، منطق تطبیق، افراد مجاز به مشارکت و نحوه تعامل شرکت‌های وابسته به اپراتور با جریان سفارشات مشتری را شرح می‌دهد.
• گزارش معاملات. هر معامله در طول ساعات بازار، ظرف 10 ثانیه از طریق یکی از تسهیلات FINRA در نوار consolidatied tape ثبت می‌شود — مکانیزم‌هایی که در بالا اندازه‌گیری شدند.
• شفافیت حجم معاملات. FINRA حجم هفتگی هر ATS را به تفکیک هر اوراق بهادار، با تأخیر منتشر می‌کند.
• بهترین اجرا. معاملات خارج از بورس تحت مقررات NMS باقی می‌ماند، از جمله قانون trade-through که از قیمت‌های نمایش‌داده‌شده محافظت می‌کند؛ کارگزاران موظفند در هر جایی که سفارش ارسال می‌شود، بهترین اجرا را برای مشتریان فراهم کنند.

این قوانین شفافیت پیش از معامله را الزامی نمی‌کنند: ویژگی اصلی یک استخر تاریک، ماهیت قانونی آن از نظر طراحی است و تمام مراحل پس از تطبیق سفارش، به اندازه معاملات بورس عمومی است.

پرسش‌های متداول درباره معاملات در Dark pool

آیا معاملات در Dark pool قانونی هستند؟

بله. یک dark pool یک سیستم معاملاتی جایگزین (ATS) ثبت‌شده در SEC است که توسط یک کارگزار-معامله‌گر ثبت‌شده مدیریت می‌شود. این سیستم مشمول مقررات Regulation ATS، Regulation NMS، گزارش‌دهی معاملاتی FINRA و افشای عمومی در فرم ATS-N است. تنها موردی که در این سیستم حذف می‌شود — یعنی نمایش قیمت‌های پیش از معامله — دقیقاً همان چیزی است که طبق دسته‌بندی ATS مجاز است.

حجم معاملات در dark pool چقدر است؟

گزارش‌های عمومی (public tape) مجموع معاملات خارج از بورس را نشان می‌دهند، نه مجموع معاملات مخصوص dark pool را. در تاریخ 2 جولای 2026، سهم معاملات خارج از بورس از حجم تطبیق‌یافته برای SPY برابر با 47.4%، برای AAPL برابر با 39%، برای NVDA برابر با 45.7%، برای TSLA برابر با 49.6% و برای KO برابر با 41.1% بود. این دسته شامل معاملات dark pool، داخلی‌سازی معاملات خرده‌فروشی (retail internalization) و سایر معاملات OTC است؛ گزارش‌های عمومی تفاوتی میان آن‌ها قائل نمی‌شوند.

آیا سرمایه‌گذاران خرد می‌توانند از dark pool استفاده کنند؟

نه به صورت مستقیم: دسترسی از طریق کارگزار-معامله‌گران انجام می‌شود و اکثر dark poolها به جریان معاملات نهادی خدمت می‌دهند. با این حال، سفارش‌های خرد نیز اغلب در خارج از بورس اجرا می‌شوند؛ بسیاری از کارگزاران سفارش‌های قابل اجرا (marketable) خرد را به بازارسازهای عمده‌فروش (wholesale market makers) ارجاع می‌دهند که گزارش اجرای آن‌ها نیز از طریق همان تسهیلات FINRA ارائه می‌شود.

آیا معاملات dark pool در نمودار ظاهر می‌شوند؟

بله. معاملات خارج از بورس باید در ساعات بازار ظرف 10 ثانیه گزارش شوند، در نوار کنسولیده‌شده (consolidated tape) ثبت شوند و در ستون‌های حجم (volume bars) یک نمودار معمولی محاسبه گردند. آنچه هرگز ظاهر نمی‌شود، سفارش پیش از معامله است؛ معامله پس از وقوع قابل مشاهده است، اما در زمان انتظار در دفتر سفارش‌ها (order book) دیده نمی‌شود.

هر پنل در بالا یک پرس‌وجوی ذخیره‌شده است — برای بررسی دقیق، کد SQL زیر هر جدول را باز کنید، سپس همان سوال را درباره هر نمادی در ترمینال Strasmore بپرسید.