领口期权策略详解

领口策略 (Collar) 能够以极低的成本，为股票持仓设定价格区间。您已持有该股票。通过在当前价格下方买入保护性看跌期权 (Protective Put) 来设定价格底线，并在此上方卖出备兑看涨期权 (Covered Call) 来设定价格上限。卖出看涨期权获得的权利金可以抵消买入看跌期权的成本。该策略使股价跌幅不会超过底线，涨幅也不会超过上限，且整体对冲成本通常接近于零。

当创始人或长期员工的净资产大部分由单一股票构成，且直接出售会导致高额税收时，通常会采用这种策略。通过这种方式，股票可以继续持有，红利持续发放。通过放弃上限之上的潜在收益来换取对冲成本，从而为股价设定坚实的下行保护。

领口期权组合的构成

领口期权组合由三个部分组成：

1. 标的股票：已持有的股票，每份期权合约对应 100 股。
2. 看跌期权多头：行权价低于当前股价。这是价格下限。无论股价跌至何处，您都有权按该行权价卖出。关于看跌期权的详细定义，请参阅 看跌期权原理。
3. 看涨期权空头：行权价高于当前股价。这是价格上限。买方支付权利金以获得按该行权价买入您股票的权利；作为回报，高于该价格的任何收益都归买方所有。以持有的股票作为抵押卖出看涨期权被称为 备兑看涨期权。

购买看跌期权需要支付成本，而卖出看涨期权可以获得收入。通过选择合适的行权价，使看涨期权的权利金大致抵消看跌期权的成本，即可实现近乎免费的保险。有时看涨期权的收入会超过看跌期权的成本，此时您可以通过对冲获得额外收益。

真实的领口策略：SPY，2026年6月

2026年6月4日，SPY 收盘价为 $754.56。以该价格构建的领口策略使用了6月18日到期的合约：

• 以 $2.75 买入 $740 看跌期权。这是价格下限。
• 以 $5.65 卖出 $760 看涨期权。这是价格上限。

卖出看涨期权收入 $5.65，买入看跌期权支出 $2.75，该组合的净权利金收入约为 $2.90。该对冲成本为负。从该时刻起，无论 SPY 期间如何波动，该头寸在6月18日到期时的结算价格都不会低于 $740 或高于 $760。

以下是这两条腿在随后两周内的走势对比：

SELECT p.date AS date,
       round(avg(p.option_close), 2) AS put_740,
       round(avg(c.option_close), 2) AS call_760
FROM global_markets.options_greeks p
INNER JOIN global_markets.options_greeks c ON p.date = c.date
WHERE p.ticker = 'O:SPY260618P00740000' AND c.ticker = 'O:SPY260618C00760000'
  AND p.date BETWEEN '2026-06-04' AND '2026-06-15'
  AND p.implied_volatility > 0.02 AND c.implied_volatility > 0.02
GROUP BY p.date ORDER BY p.date

股价一旦变动，两条曲线就会分道扬镳。请结合 SPY 本身及其设定的上下限进行观察：

SELECT date,
       round(avg(underlying_close), 2) AS spy,
       740 AS floor,
       760 AS cap
FROM global_markets.options_greeks
WHERE ticker = 'O:SPY260618P00740000' AND date BETWEEN '2026-06-04' AND '2026-06-15' AND implied_volatility > 0.02
GROUP BY date ORDER BY date

SPY 从6月4日的 $754.56 跌至6月10日的 $722.88，在四个交易日内跌幅超过每股 $30。在无对冲的情况下，100股股票的账面价值损失超过 $3,000。但在领口策略保护下，情况完全不同。随着股价跌向并跌破行权价，$740 看跌期权的价值从 $2.75 升至 $18.7。股价在 $740 以下每下跌 1 美元，看跌期权就会上涨 1 美元，从而抵消损失。与此同时，$760 看涨期权的价值从 $5.65 降至 $0.28，几乎变得毫无价值。作为看涨期权的卖方，您可以赚取这部分权利金。

下行支撑如何发挥作用

看跌期权的保护作用并非瞬间实现。随着股价向行权价靠近，其保护力度会不断增强，衡量这一力度的指标是 Delta。以下是该 $740 看跌期权在过去两周内的 Delta 变化情况：

SELECT date,
       round(avg(delta), 3) AS put_delta
FROM global_markets.options_greeks
WHERE ticker = 'O:SPY260618P00740000' AND date BETWEEN '2026-06-04' AND '2026-06-15' AND implied_volatility > 0.02
GROUP BY date ORDER BY date

6 月 4 日，由于 SPY 远高于行权价，该看跌期权的 Delta 为 $-0.223：其走势与股价仅呈轻微反向。到 6 月 10 日，随着 SPY 跌至 $722.88，Delta 达到 $-0.796，几乎与股价呈现一比一的反向变动。此时支撑力量已完全介入，看跌期权的盈亏几乎能完全抵消股价的跌幅。随着 SPY 在 6 月 15 日回升至 $753.91，Delta 回落至接近零的水平，支撑力度随之减弱。关于各希腊字母在合约有效期内的变化规律，请参阅 希腊字母随时间的变化。

领口期权策略的限制

计算 6 月 4 日建仓后的盈亏。最坏情况（下行保护）：股价可能跌至 $740 且不再下跌。相对于 $754.56 的入场价，每股亏损约 $14.56；若计入 $2.90 的权利金收益，实际亏损约为 $11.66。最好情况（上行限制）：股价可涨至 $760，每股收益约 $5.44，外加权利金收益。在 $740 至 $760 之间，该头寸将随股价波动。这为您不想卖出的持仓提供了一个宽阔且低成本的价格区间。

这种策略的代价是牺牲了上行空间。当 SPY 回升至 $753.91 时，该领口期权持有人只能获得至 $760 为止的收益；若股价大幅突破上限，涨幅将无法享受。领口期权是用放弃上限以上的收益来换取下行保护。对于主要目标是规避损失的重仓投资者而言，这通常是划算的交易。何时平仓取决于时间维度，详情请参阅 期权到期时间。

常见问题解答

什么是期权领式策略（Collar）？

领式策略由三个部分组成：持有股票，买入一份低于市价的看跌期权以限制亏损，同时卖出一份高于市价的看涨期权来抵消买入看跌期权的成本。在期权到期前，该策略将股票价格锁定在设定的底部和顶部区间内。

领式策略需要成本吗？

通常成本极低，有时甚至无需支出。卖出看涨期权获得的权利金可以抵消买入看跌期权的成本。在上述 SPY 的示例中，看涨期权的收入高于看跌期权的成本，每股净收入约为 $2.90。

领式策略的缺点是什么？

收益受限。为了获得价格下限保护，您必须放弃超过看涨期权行权价的潜在收益。如果股价大幅突破上限，超出部分的收益将归看涨期权买方所有。领式策略适合那些重视风险保护而非追求额外上涨收益的投资者。

企业主为何使用领式策略？

领式策略可以在不卖出股票的情况下，为持仓集中的股票提供对冲。这可以避免产生税务负担，并保留股息和投票权。对于持有单一大型头寸的创始人或高管来说，这是一种常用的工具。

领式策略与单纯买入看跌期权有何区别？

单纯买入看跌期权是一种需要自付保费的纯保险手段，详情请参阅 买入与卖出看跌期权。领式策略通过卖出看涨期权来为该保险融资，代价是放弃超过看涨期权行权价的上涨空间。前者需要支付成本并保留全部上涨收益；后者几乎零成本，但限制了收益上限。

亲自体验

上述所有价格均直接取自期权行情。您可以通过 Strasmore 终端追踪任何合约的各腿及其希腊字母，并实时观察领口策略（collar）如何锁定头寸。如需了解基础知识，请从 看涨期权 和 看跌期权 开始，或阅读 期权希腊字母详解 获取全面指南。