OTC piyasaları kademeleri ve SEC Kuralı 15c2-11

OTC piyasaları kademeleri, borsa dışı (over-the-counter) hisseleri, ihraççının yayınladığı güncel bilgilerin kapsamına göre sınıflandırır. Değiştirilen SEC Kuralı 15c2-11, bir aracı kurumun bu hisseler için fiyat kotasyonu yayınlayıp yayınlayamayacağına karar verir. 28 Eylül 2021 tarihinden bu yana, kotasyon yayınlanabilmesi için ihraççıya ait güncel bilgilerin kamuya açık olması zorunludur. Bu bilgilere sahip olmayan menkul kıymetler, kotasyonların yalnızca nitelikli ve kurumsal yatırımcılara gösterildiği Expert Market’te yer alır. Aracı kurum ekranlarının arkasındaki mekanizma, elinde hisse bulunduran bir yatırımcının satış yapmasına izin verirken, alım yapılmasına engel olan durum budur.

OTC piyasaları kademe merdiveni

Kademeler, piyasa işleticisi olan OTC Markets Group tarafından uygulanan etiketlerdir. Bu kademeler şirket kalitesinden ziyade açıklanan bilgilerin düzeyini sıralar ve ihraççı, dosyalamaları eskidikçe bu kademeler arasında geçiş yapar. En üstten başlayarak:

• OTCQX. Üst kademe. İhraççılar finansal ve yönetişim standartlarını karşılar ve dış bir sponsor tarafından denetlenir. Kabuk şirketler ve "penny stock" olarak adlandırılan düşük fiyatlı hisseler bu kademeye alınmaz.
• OTCQB. Girişim kademesi. İhraççılar raporlamalarını güncel tutar, asgari bir alış fiyatını korur ve şirket profillerini her yıl yeniden doğrular.
• OTCID Basic Market. 1 Temmuz 2025 tarihinde eski "Pink Current" statüsünün yerini alan giriş kademesidir. İhraççılar, temel şirket bilgilerini ve yönetim sertifikasını yayınlar.
• Pink Limited. Bilgi açıklaması mevcuttur ancak bu bilgiler piyasanın kabul ettiği güncellik penceresinin dışına çıkmıştır.
• Expert Market. Güncel kamu bilgisi yoktur ve halka açık kotasyon bulunmaz.

Buradaki "güncel bilgi" ifadesi özel bir anlama sahiptir. SEC'ye raporlama yapan bir şirket için bu, en yaygın SEC dosyalamaları olan yıllık 10-K ve üç aylık 10-Q raporlarını kapsayan periyodik döngüdür. SEC'ye hiç kayıt yaptırmamış bir şirket bile, piyasanın alternatif raporlama standardı aracılığıyla eşdeğer finansal ve şirket verilerini yayınlayarak güncel kalabilir. Her iki yol da geçerlidir. Sessizlik ise geçerli değildir.

SEC Kuralı 15c2-11 nedir?

Kural 15c2-11, 1934 tarihli Menkul Kıymetler Borsası Yasası kapsamında 1971'den beri yürürlükte olan bir aracı kurum kuralıdır. Bir aracı kurumun kotasyon ortamında yayınladığı alış ve satış fiyatlarını (kotasyonları) düzenler. SEC, bu kuralın yeniden yazılmış halini 16 Eylül 2020'de kabul etmiş ve uyum tarihini 28 Eylül 2021 olarak belirlemiştir.

Eski versiyon, "piggyback" (sırt sırta) istisnası olarak bilinen bir boşluğa sahipti. Bir aracı kurum kotasyon yayınladığında ve menkul kıymet düzenli işlem gördüğünde, diğer tüm aracı kurumlar ihraççının hala bir şey yayınlayıp yayınlamadığını kontrol etmeksizin süresiz olarak bu kotasyona eklemlenebiliyordu. Değiştirilen kural, bu istisnayı ihraççının güncel bilgilerinin kamuya açık olması şartına bağlamıştır. Metinden bireysel yatırımcıyı ilgilendiren dört nokta şunlardır:

1. Kural ihraççıları değil, aracı kurumları bağlar. Kuralda hiçbir şirket için yayın yapma zorunluluğu yoktur. Sonuç, hisse için kotasyon yayınlanıp yayınlanamayacağı noktasında ortaya çıkar.
2. Bilgi standardı tanımlanmış bir listedir: ihraççı adı ve adresi, yetkililer ve yöneticiler, hisse sayıları ve belirli bir eskimeme süresi içinde yayınlanmış finansal tablolar.
3. Müşteriden gelen talep dışı (unsolicited) emirler kuralın dışındadır. Aracı kurum, müşterinin kendiliğinden getirdiği bir emri gerçekleştirebilir.
4. Kural, bireysel yatırımcı uygulamalarının emir fişine yansıttığı alış ve satış fiyatları da dahil olmak üzere, kotasyon ortamındaki yayınlanmış kotasyonları kapsar.

Bir sonuç insanları şaşırtır: Bunların hiçbiri işlemlerin gerçekleşmesini (print) durdurmaz. Halka açık kotasyonunu kaybetmiş hisselerde işlemler gerçekleşmeye devam eder, çünkü talep dışı bir satış emri hala eşleşebilir ve bantta (tape) görünebilir. İşlem sayısı, kotasyon sayısı değildir ve kuralın tüm dayanağı bu ayrımdır.

OTC tarafındaki durumu fiyat geçmişinden ölçmek başlı başına bir sorundur. OTC menkul kıymetlerindeki işlem raporları borsa bandı yerine bir FINRA tesisi üzerinden iletilir ve ticari fiyat verilerindeki OTC kapsamı, listelenmiş piyasalara kıyasla oldukça zayıftır. Aşağıdaki panel, uyum tarihini kapsayan 2021 ve 2022 yıllarının her ayında en az bir işlem gerçekleştiren borsada kote sembolleri saymaktadır. Bu sadece listelenmiş tarafı kapsar ve bu sayfadaki her panel aynı sınırlamaya sahiptir.

SELECT
    formatDateTime(toStartOfMonth(date), '%Y-%m')   AS month,
    countDistinctIf(ticker, ifNull(otc, 0) = 0)     AS listed_symbols_traded
FROM global_markets.stocks_daily_aggs
WHERE date >= '2021-01-01'
  AND date <  '2023-01-01'
  AND ticker NOT IN ('SPCX')
GROUP BY month
ORDER BY month

2021-01 döneminde bant, 9759 adet farklı borsada kote sembolde işlem taşımış, 2022-12 döneminde ise bu sayı 12086 olmuştur. Kural 15c2-11, güncel bilgisi olmayan menkul kıymetlerdeki yayınlanmış kotasyonlara ulaşmış, ancak ne bir menkul kıymeti borsadan çıkarmış ne de işlem görmesini engellemiştir.

Neden bu hisseyi alamıyorum? Expert Market

OTC Markets Group, Expert Market'i Eylül 2021'de artık halka açık kotasyon verilemeyen menkul kıymetler için bir varış noktası olarak açmıştır. Buradaki kotasyonlar aracı kurumlara ve piyasanın nitelikli veya profesyonel olarak sınıflandırdığı yatırımcılara gösterilir. Bireysel yatırımcı ekranında alış veya satış fiyatı görünmez.

Bir yatırımcının karşılaştığı durumlar sırasıyla şöyledir:

1. Emir fişinin alış tarafı reddedilir veya tamamen yoktur.
2. Satış emri yalnızca talep dışı (unsolicited) olarak kabul edilir; yani aracı kurum bunu ne önermiş ne de talep etmiştir. Bazı aracı kurumlar bunu bile reddeder.
3. Pozisyon, karşılaştırılacak halka açık bir kotasyon bulunmadığından eski bir fiyatı gösterebilir veya hiçbir fiyat göstermeyebilir.
4. Menkul kıymet, genellikle aracı kurumun sıfır kredi değeri atadığı kredili işleme konu olmayan menkul kıymetlerden biridir.

Spread'ler (alış-satış farkı), az sayıda kotasyon veren firmanın olduğu ve halka açık referans fiyatın bulunmadığı bir piyasada beklendiği gibi davranır: Alıcının ödeyeceği fiyat ile satıcının kabul edeceği fiyat arasındaki fark keskin bir şekilde açılır. Piyasa yapıcılar nasıl para kazanır bölümü, defterin sığ olduğu ve halka açıklık oranının düşük olduğu durumlarda kotasyon veren firmanın neden daha yüksek ücret talep ettiğini açıklar.

Bir sembolün arkasında ne kadar açıklama var?

Kural 15c2-11 güncel bilgilere odaklanır ve en temiz kamu göstergesi, ihraççının son bir yıl içinde SEC'ye periyodik bir rapor sunup sunmadığıdır. Aşağıdaki panel, Haziran 2026'da borsada kote bir işlem gerçekleştiren her sembol üzerinde bu testi uygulamaktadır.

WITH
    traded AS
    (
        SELECT DISTINCT ticker
        FROM global_markets.stocks_daily_aggs
        WHERE date >= '2026-06-01'
          AND date <  '2026-07-01'
          AND ifNull(otc, 0) = 0
          AND ticker NOT IN ('SPCX')
    ),
    filers AS
    (
        SELECT DISTINCT ticker
        FROM global_markets.stocks_sec_edgar_index
        WHERE filing_date >= '2025-06-01'
          AND filing_date <  '2026-07-01'
          AND form_type IN ('10-K', '10-Q', '20-F', '40-F')
          AND ticker != ''
    )
SELECT
    count()                                                       AS symbols_traded,
    countIf(ifNull(f.ticker, '') != '')                           AS symbols_with_filing,
    round(100 * countIf(ifNull(f.ticker, '') != '') / count(), 1) AS pct_with_recent_filing
FROM traded AS t
LEFT JOIN filers AS f ON f.ticker = t.ticker

Haziran 2026'da borsada kote işlem gerçekleştiren 13024 sembolden 5434 adedi, önceki on iki ay içinde dosyalanmış bir 10-K, 10-Q, 20-F veya 40-F raporuyla eşleşmiştir; bu da toplamın 41.7%'sına denk gelir. Bunu bir hükümden ziyade bir taban olarak kabul edin. Borsa yatırım fonları (ETF) ve tröstler 10-K dosyalamaz ve ticker bazlı bir dosyalama endeksi, ticker alanı boş olan dosyalamaları atlar.

Aynı test OTC sembollerine uygulandığında, açıklama düzeyi olduğundan daha düşük görünür. Piyasanın alternatif raporlama standardı kapsamında güncel olan bir ihraççı, SEC'ye hiç dosyalama yapmadan gerçek finansal verilerini yayınlar ve bu çalışmaların hiçbiri EDGAR aramasında görünmez. Bir sembolün taşıdığı kademe etiketi, güncel bilgiler hakkında EDGAR aramasından daha hızlı bir okuma sağlar.

İşlem hacmi ne kadar sığlaşır?

Açıklama bir eksendir. Likidite ise diğer eksendir ve satıcının o gün hissettiği şeydir. Aşağıdaki panel, Haziran 2026'da işlem gören her borsada kote sembolü, o ayın 21 seansından kaçında işlem gördüğüne göre gruplandırmaktadır.

WITH
    per_symbol AS
    (
        SELECT
            ticker,
            count() AS sessions_traded
        FROM global_markets.stocks_daily_aggs
        WHERE date >= '2026-06-01'
          AND date <  '2026-07-01'
          AND ifNull(otc, 0) = 0
          AND ticker NOT IN ('SPCX')
        GROUP BY ticker
    ),
    totals AS
    (
        SELECT count() AS total_listed
        FROM per_symbol
    ),
    bucketed AS
    (
        SELECT
            multiIf(sessions_traded <=  3, '01 to 03 sessions',
                    sessions_traded <=  7, '04 to 07 sessions',
                    sessions_traded <= 12, '08 to 12 sessions',
                    sessions_traded <= 17, '13 to 17 sessions',
                                           '18 or more sessions') AS sessions_bucket,
            count()                                               AS listed_symbols
        FROM per_symbol
        GROUP BY sessions_bucket
    )
SELECT
    b.sessions_bucket                                 AS sessions_bucket,
    round(100 * b.listed_symbols / t.total_listed, 1) AS listed_share_pct
FROM bucketed AS b
CROSS JOIN totals AS t
ORDER BY b.sessions_bucket

Borsada kote sembollerin 90.6%'si o ay 18 seans veya daha fazlasında işlem görmüş, 1.2%'i ise üç seans veya daha azında işlem görmüştür. Bu, piyasanın likit ucudur. OTC isimleri bu panelde yer almaz; işlem gördükleri piyasada çok az kotasyon veren firma vardır ve Expert Market'te referans alınacak halka açık bir kotasyon bulunmaz. Belirli bir öğleden sonra çıkış yapması gereken bir yatırımcı, o sırada orada bulunan kişiyle pazarlık yapmaktadır.

Borsadan çıkış, bu kademelere giden olağan yoldur

Çoğu şirket OTC piyasasını tercih etmez. Fiyat, piyasa değeri, halka açıklık oranı veya raporlama eksikliği gibi sürekli listeleme standartlarını karşılayamadıkları için bir borsadan buraya gelirler. Borsadan çıkış (delisting), borsa listelemesini sona erdirir. Bu, işlemleri sona erdirmez; menkul kıymet genellikle bir sonraki seansta borsa dışı (OTC) işlem görmeye devam eder ve açıklama düzeyinin desteklediği kademeye yerleşir.

Sembol, geçiş sırasında sıklıkla değişir. Ticker sembolleri, yeniden atandıklarında veya ek aldıklarında veri setlerini bozar ve borsadan çıkış bunun en yaygın olduğu anlardan biridir. Fiyat geçmişinden bu geçişleri saymak göründüğünden daha zordur, bu yüzden bu sayfa onlara bir sayı vermez. Temiz vaka, borsa işlemleri duran ve aynı sembol dizisi altında OTC işlemleri başlayan bir semboldür. Yeniden yapılanma sonrasında yepyeni bir sembolle ortaya çıkan bir şirket bu testte asla görünmez, beşinci harf eki alan bir sembol iki ayrı menkul kıymet olarak okunur ve daha sonra ilgisiz bir şirkete yeniden atanan bir sembol tek bir sürekli geçmiş olarak okunur.

SSS

Expert Market'te neden hisse alamıyorum?

28 Eylül 2021'den bu yana, değiştirilen SEC Kuralı 15c2-11, bir aracı kurumun ihraççısı güncel bilgileri kamuya açık hale getirmeyen bir menkul kıymet için halka açık kotasyon yayınlamasını yasaklamıştır. Ekranda halka açık kotasyon olmadığından, çoğu aracı kurum bu menkul kıymette yalnızca talep dışı satış emirlerini kabul eder ve alım emirlerini tamamen engeller.

OTCQX, OTCQB ve OTCID arasındaki fark nedir?

Bunlar OTC Markets Group tarafından işletilen açıklama kademeleridir. OTCQX en yüksek finansal ve yönetişim çıtasını belirler ve dış bir sponsor gerektirir. OTCQB, yıllık profil doğrulama ve asgari alış fiyatı şartı olan girişim kademesidir. 1 Temmuz 2025'te "Pink Current"ın yerini alan OTCID Basic Market, temel güncel bilgileri yayınlayan ihraççılar için giriş kademesidir.

SEC bu hisseleri borsadan mı çıkardı?

Hayır. Kural 15c2-11 bir aracı kurum kotasyon kuralıdır. SEC, etkilenen menkul kıymetlerin kaydını silmemiş veya onları borsadan çıkarmamıştır; hisseler hala mevcuttur ve talep dışı emirler yoluyla el değiştirmeye devam etmektedir. Sona eren şey halka açık kotasyondur.

Bir şirket halka açık kotasyonunu geri alabilir mi?

Evet. Gerekli güncel bilgileri yayınlayan ve kotasyonu başlatmak için FINRA'ya Form 211 dosyalama konusunda istekli bir aracı kurum bulan bir ihraççı, tekrar halka açık olarak kotasyon alabilir ve kademe merdiveninde tekrar yükselebilir.

OTC hisseleri kredili işleme (margin) konu olabilir mi?

Birçoğu olamaz. Aracı kurumlar genellikle düşük fiyatlı ve sığ kotasyonlu OTC menkul kıymetlerine sıfır kredi değeri atar. Expert Market'teki bir ismin ise pozisyonu karşılaştıracak halka açık bir kotasyonu yoktur, bu nedenle genellikle yalnızca nakit hesaplarda tutulur.

Yukarıdaki her panel, tablonun altında tam SQL sorgusunu taşır. Farklı bir ay için bandı saymak veya belirli bir sembolün gerçekte kaç seansta işlem gördüğünü kontrol etmek için Strasmore terminalinde sorunuzu düz bir İngilizce ile sorun.