Fiyat-zaman önceliği ve oransal dağıtım farkı

Fiyat-zaman önceliği ve oransal dağıtım (pro-rata), aynı fiyatta bekleyen birden fazla emir olduğunda borsanın hangisinin gerçekleşeceğine karar vermek için kullandığı iki kuraldır. FIFO olarak da bilinen fiyat-zaman önceliğinde, ilk gelen emir, talep ettiği son hisseye kadar ilk sırada gerçekleşir. Oransal dağıtımda ise o fiyattaki her emir, büyüklüğüyle orantılı bir pay alır ve varış zamanı neredeyse hiç dikkate alınmaz. Aynı emir defteri, aynı işlem, ancak çok farklı gerçekleşmeler.

Bir emir defterinde fiyat-zaman önceliği ile oransal dağıtımın karşılaştırılması

Tek bir fiyat seviyesini sabitleyelim. 100,00 seviyesinde şu sırayla girilmiş beş alış emri bekliyor olsun: 10 lot, ardından 200, 5, 50 ve 35. Bu, tek bir fiyatta toplam 300 lot demektir. Bir satıcı, 100 lotluk bir piyasa emriyle gelir. Fiyat, eşitliği bozamaz. Eşleşme motorunun tahsis algoritması bunu bozar ve bu algoritma bir doğa yasası değil, bir borsa kuralıdır.

100 lotluk satışın üç model altında nasıl bölündüğü aşağıdadır. Defter ve gerçekleşmeler varsayımsal bir çalışma örneğidir.

• 1. Alış emri, 10 lot, kuyrukta ilk sırada: FIFO altında 10 lot, oransal dağıtımda 4 lot, hibrit modelde 10 lot.
• 2. Alış emri, 200 lot, kuyrukta ikinci sırada: FIFO altında 90 lot, oransal dağıtımda 67 lot, hibrit modelde 63 lot.
• 3. Alış emri, 5 lot, kuyrukta üçüncü sırada: Üç modelin hiçbirinde gerçekleşme yok.
• 4. Alış emri, 50 lot, kuyrukta dördüncü sırada: FIFO altında gerçekleşme yok, oransal dağıtımda 17 lot, hibrit modelde 16 lot.
• 5. Alış emri, 35 lot, kuyrukta beşinci sırada: FIFO altında gerçekleşme yok, oransal dağıtımda 12 lot, hibrit modelde 11 lot.

1. alış emri, ilk gelen küçük bir emirdir. FIFO, 200 lotluk emrin önüne geçerek bunu tamamen gerçekleştirir; oysa 200 lotluk emir belki de mikrosaniye farkla kaçırmıştır. Oransal dağıtım ise buna 4 lot verir: 300 lotluk bekleyen emir içindeki 10 lotluk pay, 100 lotluk bir işlemde 3,33 lota denk gelir, aşağı yuvarlanarak 3 olur ve zaman önceliğine göre bir artan lot daha eklenir. 4. ve 5. alış emirleri bunun tam tersidir; FIFO tarafından tamamen dışlanırken, oransal dağıtımdan pay alırlar.

1. alış emri üzerinde durmak gerekir. 1,67 lotluk oransal payı aşağı yuvarlanarak 1 olur. Oransal dağıtım yapan borsalar genellikle 1 veya 2 lotluk bir minimum tahsisat belirler ve payı bunun altında kalan emir hiçbir şey alamaz. 2 lotluk minimum ile 3. alış emri, her iki oransal modelden de sıfır alır. Oransal bir kuyruktaki gerçekten küçük bir emir neredeyse görünmezdir.

Hibrit modelin katkısı: tepeden bir dilim

Saf oransal dağıtım nadirdir. Üçüncü sütun, fiyat-zaman ve oransal dağıtımın hibrit halidir: Belirlenmiş bir emir, paylaşım başlamadan önce sabit bir dilim alır. 1. alış emri kuyrukta ilk sıradadır ve gelen işlemin yüzde 40'ına kadarını, kendi 10 lotuyla sınırlı olmak üzere alır. Kalan 90 lot, aynı yuvarlama ve minimum kurallarıyla diğer dört emir arasında oransal olarak bölünür. Borsalar bu dilimi TOP emrine, yani genellikle mütevazı bir büyüklükle sınırlı olmak üzere yeni en iyi fiyatı belirleyen emre bağlar. Saf oransal dağıtımda, fiyatı iyileştirmenin ekstra bir getirisi yoktur, bu yüzden kimse piyasayı daraltan yatırımcı olmak istemez. Fiyat belirleyici için sabit bir dilim, FIFO teşvikinin bir kısmını geri getirir.

FIFO altında kuyruk konumu bir varlıktır

Fiyat-zaman defterinde soru, doğru fiyatta olup olmadığınız değildir. Soru, o fiyatta önünüzde kaç hisse olduğu ve önünüzdeki kuyruğun ne kadar hızlı eridiğidir. Gerçekleşmeler küçük parçalar halinde gelir.

SELECT
    ticker                                    AS symbol,
    round(sum(volume) / sum(transactions), 1) AS avg_shares_per_print
FROM global_markets.stocks_daily_aggs
WHERE ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'SPY', 'KO', 'JNJ', 'T', 'F')
  AND date >= '2026-06-01'
  AND date <  '2026-07-01'
GROUP BY ticker
HAVING sum(transactions) > 0
ORDER BY avg_shares_per_print DESC

8 isimleri genelinde, F en büyük ortalama işlemi 336.5 hisse ile, MSFT ise en küçüğünü 53.2 hisse ile gerçekleştirdi. Bu büyüklüklerde, bekleyen 500 hisselik bir limit emir, uzun bir küçük karşı taraf serisi tarafından gerçekleştirilir ve önündeki her hisse önce temizlenir.

Hız kazandırır, çünkü bir mesaj daha erken gelmek, o fiyattaki herkesten önce sıraya girmenizi sağlar. İptal et ve yeniden gönder (cancel and replace) maliyetlidir: Neredeyse tüm fiyat-zaman borsalarında, fiyatınızı değiştirmek veya büyüklüğünüzü artırmak zaman damgasını kaybetmenize ve kuyruğun en arkasına atılmanıza neden olur. Büyüklüğü azaltmak genellikle önceliği korur. Yatırımcılar tam da bu nedenle kuyruk konumunu bir envanter gibi görür.

SELECT
    ticker                    AS symbol,
    round(count() / 600.0, 1) AS quote_updates_per_second,
    round(avg(toFloat64(ask_price) - toFloat64(bid_price))
          / avg(toFloat64(bid_price)) * 10000, 2) AS avg_spread_bps
FROM global_markets.cache_stocks_quotes
WHERE ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'SPY', 'KO')
  AND sip_timestamp >= '2026-06-17 14:00:00'
  AND sip_timestamp <  '2026-06-17 14:10:00'
  AND bid_price > 0
  AND ask_price > bid_price
GROUP BY ticker
ORDER BY quote_updates_per_second DESC

Fiyat seviyesi kalıcı olmayabileceğinden, kuyruk konumu geçicidir. SPY, on dakikalık pencere boyunca kotasyonunu saniyede 296.4 kez yenilerken, KO için bu sayı 28.8 olmuştur. Ortalama kotasyon spread'i 0.32 baz puan olarak ölçülmüştür; bir baz puan, yüzde birin yüzde biridir. İki saniye süren bir fiyattaki kuyruk değerinin ömrü iki saniyedir. Bu hareketlilik, piyasa yapıcıların nasıl para kazandığı mekaniklerinden biridir.

Oransal dağıtımda büyüklük bir varlıktır

Kuralı tersine çevirdiğinizde teşvik de tersine döner. Gerçekleşmeniz görüntülenen büyüklükle orantılıysa, daha fazlasını almanın yolu daha fazlasını görüntülemektir. Herhangi bir talebin yaklaşık üçte birini bekleyen bir vadeli işlem yatırımcısı, 20 lot istiyorsa 60 lot kotasyon verir. Seviyedeki herkes aynı hesabı yapar, seviye şişer ve her katılımcının oranı tekrar düşer. Oransal bir defterdeki görüntülenen derinlik, kalabalığın aslında ne istediğini olduğundan fazla gösterir. Gereğinden fazla kotasyon vermek, bir hileden ziyade kuralın denge durumudur ve gerçek bir maliyeti vardır: Büyük bir satıcı tüm seviyeyi alabilir ve şişirilmiş tüm kotasyonlar aynı anda gerçekleşir.

SELECT
    multiIf(size = 1,    '1 contract',
            size <= 5,   '2 to 5 contracts',
            size <= 25,  '6 to 25 contracts',
            size <= 100, '26 to 100 contracts',
                         'over 100 contracts')       AS size_bucket,
    round(100.0 * count() / sum(count()) OVER (), 1)  AS share_pct
FROM global_markets.options_trades
WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
  AND sip_timestamp >= '2026-06-17 13:30:00'
  AND sip_timestamp <  '2026-06-17 20:00:00'
GROUP BY size_bucket
ORDER BY share_pct DESC

Opsiyon defterleri, çoğu bireysel yatırımcının basit FIFO olmayan tahsis kurallarıyla karşılaştığı yerdir. Birçok opsiyon borsası, müşteri emirlerini her şeyin önüne koyar, ardından geri kalanlar arasında oransal dağıtım veya parite uygular. Oradaki büyüklükler küçüktür ve minimum tahsis kuralları en çok küçük emirleri etkiler. O seansta gerçekleşen AAPL opsiyon işlemlerinin 48.5'u, 5 bant içinden 1 contract bandına düşmüştür. Bir kullanım fiyatında binlerce kontrata ulaşabilen bekleyen büyüklüğe karşı, bir kontratlık oransal talep sıfıra yuvarlanır. Müşteri önceliği ve minimum tahsisat, küçük emirlerin gerçekleşmesini sağlayan unsurlardır ve opsiyon emirlerinin neden gerçekleşmediği sorusunun, fiyatınız ekranda işlem görürken bile cevabının büyük bir kısmını oluşturur.

Fiyat-aracı-zaman ve her modelin kullanım alanları

Üçüncü bir aile, ikisinin arasında yer alır. Genellikle parite olarak adlandırılan fiyat-aracı-zaman modelinde, motor işlemi fiyatta temsil edilen aracılar arasında böler, ardından her aracının kendi emirleri içinde zaman önceliği uygular. NYSE uzun süredir bu tür bir parite modeliyle çalışmaktadır. Fiyatta tek bir emir tutan bir aracı, on emir tutan bir aracıyla aynı hisseyi alabilir; bu nedenle aracınızın emri nereye yönlendirdiği, saf modellerin hiçbirinde fiyatlanmayan bir değer taşır.

Genel hatlarıyla: ABD hisse senedi borsaları, görüntüleme önceliği ve yer yer parite katmanlarıyla fiyat-zaman modelini kullanır. Çoğu ABD opsiyon borsası, önce müşteri önceliği olmak üzere fiyat-zaman modelini kullanır ve birçoğu bunun altına oransal dağıtım veya parite ekler. Hisse senedi endeks vadeli işlemleri genellikle FIFO ile çalışırken, birçok CME faiz oranı ürünü oransal dağıtım veya TOP tahsisatlı hibrit bir model kullanır. Bu algoritmalar ürün bazında belirlenir ve zamanla revize edilir, bu nedenle işlem yaptığınız kontratın kuralını güncel kural kitabından kontrol etmek faydalıdır.

Gizli ve iceberg büyüklük, görüntüleme önceliğini kaybeder

Yukarıdaki her model, önce görüntülenen büyüklüğü tahsis eder. Gizli bir emir veya bir iceberg emrinin görüntülenmeyen kısmı, çoğu borsada ne kadar erken gelmiş olursa olsun, aynı fiyattaki her görüntülenen emrin arkasında yer alır. 5.000 hissenin 100'ünü gösteren bir iceberg, görünürdeki 100 hissesini zamana göre sıraya koyar, ardından bir sonraki dilimi yeni bir zaman damgasıyla en arkaya ekler. Büyüklüğü görüntülemek öncelik satın alır, gizlemek ise kuyruk konumunda bedel ödetir.

NBBO'daki pazarlanabilir bir emir neden yine de gerçekleşmeyebilir?

NBBO, tüm ABD borsalarındaki en iyi alış ve satış fiyatıdır ve emriniz ulaştığında bayatlamış olabilecek bir anlık görüntüdür.

SELECT
    multiIf(size <  100,  'under 100 shares',
            size =  100,  'exactly 100 shares',
            size <= 500,  '101 to 500 shares',
            size <= 1000, '501 to 1,000 shares',
                          'over 1,000 shares')        AS size_bucket,
    round(100.0 * count() / sum(count()) OVER (), 1)  AS share_pct
FROM global_markets.stocks_trades
WHERE ticker = 'AAPL'
  AND sip_timestamp >= '2026-06-17 13:30:00'
  AND sip_timestamp <  '2026-06-17 20:00:00'
GROUP BY size_bucket
ORDER BY share_pct DESC

O seansta AAPL için en yaygın tek işlem under 100 shares olmuş, 5 büyüklük bandı genelindeki işlemlerin 88.9'ünü oluşturmuştur. İçerideki görüntülenen büyüklük genellikle birkaç yüz hissedir. Görüntülenenden daha büyük bir emir, orada olanı alır, ardından gönderdiğiniz emir türüne bağlı olarak bir sonraki fiyata geçer veya bekler. Tam olarak NBBO'dan fiyatlandırılan ve seviye tüketildikten sonra gelen bir limit emir, kuyruğun arkasına katılır ve bekler.

SSS

Fiyat-zaman önceliği nedir?

Fiyat-zaman önceliği, bekleyen emirleri önce fiyata, sonra varış zamanına göre sıralar. Aynı fiyattaki emirler arasında, en eski zaman damgasına sahip olan, bir sonrakine herhangi bir şey verilmeden önce tamamen gerçekleştirilir. ABD hisse senedi borsaları bunu temel kural olarak kullanır.

Oransal dağıtım (pro-rata) nedir?

Oransal dağıtım, en iyi fiyattaki her emre, gelen işlemden büyüklüğüyle orantılı bir pay verir; varış zamanı sadece artan lotlar için kullanılır. Çoğu oransal dağıtım borsası bir minimum tahsisat uygular, bu nedenle payı bunun altında kalan bir emir hiçbir şey alamaz.

Vadeli işlem yatırımcıları neden işlem yapmak istediklerinden daha büyük kotasyon verirler?

Oransal bir defterde tahsisat, görüntülenen büyüklüğü takip eder; bu nedenle herhangi bir talebin bir kısmını bekleyen bir yatırımcı, istediği büyüklüğün bir katını girer. Seviyedeki herkes aynısını yapar ve görüntülenen derinlik, gerçek talebin üzerinde sonuçlanır.

Bir emri iptal edip yeniden göndermek kuyruktaki yerimi kaybettirir mi?

Fiyat-zaman borsasında, bir emrin fiyatını değiştirmek veya miktarını artırmak, o fiyattaki kuyruğun en arkasında yeni bir zaman damgası almasına neden olur. Miktarı azaltmak genellikle orijinal konumu korur. Her borsa tam davranışı kendisi belirler.

Yukarıdaki her panel, onu üreten SQL kodunu içerir, böylece sembolü veya pencereyi değiştirebilir ve tekrar çalıştırabilirsiniz. Aynı sorular Strasmore terminalinde sade bir dille sorulabilir.