מהו סיכון ה-Pin במועד פקיעת אופציות?

סיכון ה-Pin הוא אי-הוודאות שנושא מוכר אופציות כאשר נכס הבסיס מסיים את יום הפקיעה בדיוק במחיר המימוש. דמיינו שאתם מחזיקים בפוזיציית Short על אופציית Call במחיר מימוש 100. מחיר הסגירה הוא 99.98, כלומר שתי סנט מחוץ לכסף (Out of the money), ועדיין לא תדעו עד סוף השבוע אם יום שני ייפתח בפוזיציה מאוזנת או ב-Short של 100 מניות. מחזיק החוזה הוא זה שמכריע את השאלה, לא מחיר הסגירה.

מהו סיכון ה-Pin במועד פקיעת אופציות?

מניה מוגדרת כ-"Pinned" כאשר היא נסגרת במחיר המימוש או בטווח של סנטים בודדים ממנו ביום הפקיעה. עבור קונה האופציה, היום מסתיים בצורה מסודרת: החוזה שווה את הערך הפנימי שלו או אפס, וההפסד הוגבל לפרמיה ששולמה. עבור המוכר, אותה סגירה יוצרת פיצול. מסלול אחד מותיר את החשבון מאוזן ביום שני עם הפרמיה שנשמרה. המסלול השני מחייב מסירה של 100 מניות לכל חוזה, פוזיציה שתישאר פתוחה לאורך סוף השבוע ללא שוק מניות פעיל לגידור.

הפיצול הזה לא נסגר בשעה 16:00. הוא נסגר כאשר האדם בצד השני של החוזה מקבל החלטה, והחלון שלו נותר פתוח גם לאחר צלצול הסיום. הגרסה המסודרת של הפקיעה מוסברת ב-מה קורה אם אופציה פוקעת בתוך הכסף.

כיצד פועל מימוש לפי חריגה (Exercise by exception)

כמעט אף אחד לא מבצע מימוש ידני. ה-Options Clearing Corporation‏ (OCC), הגוף המרכזי המהווה צד נגדי לכל קונה ומוכר של אופציות על מניות בארה"ב, מיישם ברירת מחדל הנקראת "מימוש לפי חריגה". כל חוזה Long שמסיים בתוך הכסף ב-0.01 דולר או יותר ממומש אוטומטית, ללא צורך בהוראה מהמחזיק.

סנט אחד הוא כל סף המימוש. אופציית Call במחיר מימוש 100 כאשר המניה עומדת על 100.01 תמומש כברירת מחדל. אותה אופציה ב-99.99 תינטש כברירת מחדל.

המילה "חריגה" היא פתח המילוט. מחזיק רשאי להגיש הוראות מימוש מנוגדות דרך הברוקר שלו, כדי לנטוש חוזה שסיים בתוך הכסף או לממש חוזה שסיים מחוצה לו. ה-OCC מקבל הוראות אלו עד השעה 17:30 (שעון מזרח ארה"ב) ביום הפקיעה, תשעים דקות לאחר צלצול הסיום, כאשר ברוקרים מפרסמים מועדים מוקדמים יותר עבור חשבונות לקוחותיהם.

מדוע מחיר הסגירה אינו קובע את הפוזיציה שלכם

נחזור לסגירה ב-99.98. אופציית ה-Call ב-Short נמצאת מחוץ לכסף לפי מחיר הסגירה הרשמי, לכן ברירת המחדל היא נטישה וחשבון מאוזן ביום שני. כעת נניח שהמניה נסחרת ב-100.35 במסחר שלאחר הסגירה בשעה 16:40. מחזיק ה-Call, שמחזיק בחוזה שמחיר הסגירה הגדיר כחסר ערך, עדיין יכול להגיש בקשת מימוש ולרכוש מניות ב-100. ברירת המחדל התהפכה. דבר לא השתנה במחיר הסגירה.

ההפך קורה גם כן. אופציית Call שנמצאת סנט אחד בתוך הכסף מיועדת למימוש אוטומטי, ומחזיק שאינו מעוניין במניות יכול להגיש בקשת נטישה. כך או כך, למוכר אין קול ואין התראה מוקדמת. הודעת ההקצאה מופיעה במהלך סוף השבוע, כשהיא צמודה לפוזיציה שכבר חשופה לפתיחת המסחר ביום שני.

באיזו תדירות מניה נסגרת ליד מחיר מימוש?

מצבי Pin אינם נדירים. מחירי המימוש מתרכזים סביב מספרים עגולים, לכן הפער ממחיר הסגירה למספר השלם הקרוב ביותר הוא מדד יעיל לפער למחיר המימוש הקרוב ביותר. הלוח להלן בוחן כל יום שישי מתחילת 2025 עבור שישה שמות בעלי נפח מסחר גבוה, שכל אחד מהם נושא פקיעות שבועיות, ומודד את המרחק הזה.

WITH friday_closes AS
(
    SELECT
        ticker,
        date                                                     AS friday_session,
        round(abs(toFloat64(close) - round(toFloat64(close))), 2) AS gap_to_round_number
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'SPY', 'KO', 'AMD')
      AND toDayOfWeek(date) = 5
      AND date >= '2025-01-01'
      AND date <  '2026-08-01'
)
SELECT
    concat(toString(band_floor_cents), 'c to ', toString(band_floor_cents + 5), 'c') AS gap_to_nearest_round_number,
    count()                                                                         AS expiration_day_count,
    round(100 * count() / (SELECT count() FROM friday_closes), 1)                   AS share_of_days_pct
FROM
(
    SELECT least(toUInt16(floor(gap_to_round_number * 20) * 5), 45) AS band_floor_cents
    FROM friday_closes
)
GROUP BY band_floor_cents
ORDER BY band_floor_cents

11.1% מסגירות ימי שישי הללו, 52 מהן, נחתו בטווח של חמישה סנט ממספר שלם, ו-9.8% נוספים נחתו בין חמישה לעשרה סנט משם. כל רצועה בלוח היא ברוחב של חמישה סנט, כך שהגבהים ניתנים להשוואה ישירה לאורך העקומה. המרחק המקסימלי שסגירה יכולה להיות ממספר שלם הוא חמישים סנט, ועשר רצועות מכסות את כל הטווח הזה.

איך נראה מצב Pin בחצי השעה האחרונה

הנה דוגמה אמיתית. התרשים להלן מציג את שלושים נרות הדקה האחרונים של יום שישי של פקיעה חודשית, שבו AAPL סיימה הכי קרוב למחיר מימוש של מספר שלם מאז תחילת 2025. הקו הישר הוא מחיר המימוש. הקו השני הוא המניה.

WITH pin_day AS
(
    SELECT
        date                    AS session_day,
        round(toFloat64(close)) AS strike
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND date >= '2025-01-01'
      AND date <  '2026-08-01'
      AND toDayOfWeek(date) = 5
      AND toDayOfMonth(date) BETWEEN 15 AND 21
    ORDER BY abs(toFloat64(close) - round(toFloat64(close))) ASC
    LIMIT 1
)
SELECT
    formatDateTime(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'), '%H:%i') AS et_time,
    round(toFloat64(close), 2)                                           AS aapl_last,
    (SELECT strike FROM pin_day)                                         AS strike_line,
    round(abs(toFloat64(close) - (SELECT strike FROM pin_day)), 2)       AS gap_spread,
    formatDateTime((SELECT session_day FROM pin_day), '%b %e, %Y')       AS expiry_label
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'AAPL'
  AND window_start >= '2025-01-01'
  AND window_start <  '2026-08-01'
  AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) = (SELECT session_day FROM pin_day)
  AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
       + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 930
  AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
       + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) < 960
ORDER BY window_start

ב-Jun 20, 2025 הנר האחרון של המסחר הרגיל נסגר ב-$200.92 מול מחיר מימוש של $201, מרחק של $0.08. חצי שעה קודם לכן המדידה עמדה על $1.12. כל חוזה במחיר מימוש זה בילה את אחר הצהריים בתוך האזור שבו התוצאה נותרה לא מוכרעת.

הסיכויים של השוק במחיר המימוש

Delta הוא הקצב שבו מחיר האופציה נע מול תנועה של דולר אחד במניה, וסוחרים קוראים זאת כהערכה גסה לסיכוי שחוזה יסיים בתוך הכסף. חוזה עם מחיר מימוש הקרוב למחיר המסחר של המניה נמצא קרוב לסיכוי של חמישים-חמישים לפי מדד זה, וכאשר נותרו שעות בודדות, המדד משתנה בחדות בתגובה לתנועות קטנות בנכס הבסיס. שום דבר מזה לא פותר את שאלת המוכר. Delta הוא מחיר, לא התחייבות מצד המחזיק, והמחזיק עדיין יכול לפעול נגדו עד הדד-ליין. עד כמה ה-Delta רחוק מהסתברות אמיתית הוא נושא ה-Delta כהערכת הסתברות.

איך נראית הקצאה חלקית

הקצאה מתבצעת באופן אקראי, לעולם לא בהתאמה ישירה. ה-OCC מקצה חוזים ממומשים לחברות סליקה באופן אקראי, וכל ברוקר מעביר את ההודעות שהוא מקבל ללקוחות ה-Short שלו, באופן אקראי או לפי שיטת FIFO (ראשון נכנס, ראשון יוצא). איש אינו מנתב מימוש של מחזיק ספציפי למוכר ספציפי.

הקצאה חלקית נובעת מכך. מכרו עשרה חוזי Call במחיר מימוש 100 לסגירה ב-99.98, ארבעה מתוכם מומשו במהלך סוף השבוע, ויום שני נפתח עם Short של 400 מניות ללא חוזי Call כנגדם. ששת האחרים ננטשו ואינם. מוכר שתכנן את הפוזיציה שלו על בסיס עשרה או אפס חוזים, מחזיק כעת בפוזיציה בגודל ביניים.

מדוע סוחרי 0DTE פוגשים את סיכון ה-Pin בתדירות הגבוהה ביותר

סיכון ה-Pin מגיע פעם אחת לכל חוזה, בסיומו, לכן התדירות שבה סוחר פוגש אותו תלויה במספר הפקיעות בלוח השנה. מניה בודדת עם פקיעות שבועיות וחודשיות מעניקה למוכריה בערך פקיעה אחת בשבוע. מוצרי המדדים וקרנות הסל הגדולים מציעים פקיעה לכל יום מסחר בשבוע, ומוכר באותו יום בנכסים אלו מתמודד עם השאלה של השעה 16:00 בכל יום מסחר ולא רק בכל יום שישי. לוח הזמנים עצמו מפורט ב-מתי אופציות פוקעות וב-מהן אופציות 0DTE.

שלוש דרכים שבהן סוחרים מטפלים בפוזיציית Short לקראת הסגירה

1. סגירת ה-Short לפני הצלצול. רכישת החוזה בחזרה תמורת סנטים בודדים מסיימת את החשיפה לחלוטין, במחיר של אובדן שארית הפרמיה ומרווח (Spread) רחב יותר בדקות הסגירה.
2. התאמת גודל הפוזיציה כך שהקצאה תהיה נסבלת. עשרה חוזי Short הם פוזיציה של 1,000 מניות. השאלה שמוכר יכול לענות עליה מראש היא האם החשבון יכול לשאת זאת עד פתיחת המסחר ביום שני.
3. אופציות על מדדים המסולקות במזומן. חוזי מדדים בסגנון אירופאי מסתלקים לסכום מזומן ולעולם אינם מוסרים מניות, כך שסגירה במחיר המימוש מייצרת חיוב או זיכוי במקום פוזיציה במניות. מחירי הסילוק שלהם מגיעים מחישוב מפורסם, המתואר ב-אופציות מדד מסולקות AM ו-PM.

סיכון ה-Pin אינו Max Pain, ואינו הקצאה מוקדמת

שני רעיונות קרובים שלעיתים קרובות מתערבבים עם סיכון ה-Pin. Max Pain הוא חישוב על פני כל טבלת ה-Open Interest: מחיר המימוש שבו הערך הדולרי הגבוה ביותר של אופציות יפקע כחסר ערך. הוא מתאר את שרשרת האופציות ככלל ואינו אומר דבר על האם חוזה ספציפי ימומש. השיטה נמצאת ב-חישוב ה-Max Pain.

הקצאה מוקדמת היא מימוש לפני מועד הפקיעה, לרוב באופציית Call ב-Short יום לפני שהמניה נסחרת ללא דיבידנד (Ex-dividend). זה קורה במהלך חיי החוזה, והנושא מכוסה ב-מתי אופציות ב-Short מקבלות הקצאה מוקדמת.

סיכון ה-Pin צר יותר משניהם. אלו השעות האחרונות בחייו של חוזה בודד, כאשר מחיר המימוש והמניה עומדים על אותו מספר.

שאלות נפוצות

מהו סיכון ה-Pin במסחר באופציות?

סיכון ה-Pin הוא אי-הוודאות שמוכר אופציות חווה כאשר נכס הבסיס נסגר במחיר המימוש או בטווח של סנטים ממנו ביום הפקיעה. החוזה עשוי או לא עשוי להיות ממומש, והמוכר לומד את התשובה רק כאשר הודעות ההקצאה יוצאות לאחר סוף השבוע.

מה קורה אם מניה נסגרת בדיוק במחיר המימוש?

חוזה שנמצא בדיוק במחיר המימוש אינו בתוך הכסף, לכן ברירת המחדל של חדר הסליקה היא נטישה ושום דבר אינו ממומש אוטומטית. המחזיק עדיין יכול להגיש הוראה מנוגדת כדי לממש אותו, וזה מה שמותיר את המוכר באי-ודאות עד לחלוף הדד-ליין.

האם ניתן לממש אופציה לאחר סגירת השוק?

כן. ה-OCC מקבל הוראות מימוש עד השעה 17:30 (שעון מזרח ארה"ב) ביום הפקיעה, וברוקרים קובעים מועדים מוקדמים יותר עבור לקוחותיהם. מחזיק יכול לפעול על סמך מחירי המסחר שלאחר הסגירה שהסגירה של השעה 16:00 לא תפסה.

מהו מימוש לפי חריגה?

מימוש לפי חריגה הוא ברירת המחדל של חדר הסליקה המממשת כל חוזה Long שמסיים בתוך הכסף ב-0.01 דולר או יותר, ללא פעולה מצד המחזיק. החריגה היא הוראת מימוש מנוגדת: בקשה לנטוש חוזה בתוך הכסף, או לממש חוזה שפקע מחוץ לכסף.

האם אופציות על מדדים המסולקות במזומן נושאות סיכון Pin?

לא. חוזי מדדים בסגנון אירופאי כגון SPX אינם ניתנים למימוש מוקדם ומסתלקים במזומן, לכן לא מועברות מניות ולא מופיעה פוזיציית מניות בסוף השבוע. ערך הסילוק מגיע מחישוב מפורסם ולא מהחלטה של מחזיק בודד.

כל לוח כאן מגיע עם ה-SQL שיצר אותו, לכן פתחו אחד כדי לראות כיצד נספר המספר. השאלות שהלוחות הללו שואלים, כמה רחוקה הייתה סגירה מהמספר העגול הקרוב ביותר ואיך נראתה חצי השעה האחרונה, יכולות להישאל באנגלית פשוטה בטרמינל Strasmore.