Flash Crash de 2010, minute par minute

Le 6 mai 2010, le marché actions américain s'est effondré puis rétabli en un peu plus d'une demi-heure : le flash crash, toujours la séquence de bourse la plus étrange de l'histoire moderne des marchés. Près de mille milliards de dollars de valeur boursière se sont volatilisés avant de revenir pour l'essentiel ; en chemin, des valeurs de premier plan se sont échangées à 0.01 $ et à 100000 $ l'action. Ci-dessous : la bande minute par minute, les horodatages, les titres nommés — et une requête stockée derrière chaque chiffre. Déployez n'importe quel panneau pour voir le SQL.

La journée, en une seule ligne

WITH
    (
        SELECT argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND window_start >= toDateTime('2010-05-05 00:00:00') AND window_start < toDateTime('2010-05-06 04:00:00')
    ) AS prior_rth_close
SELECT
    round(prior_rth_close, 2) AS prior_close,
    round(toFloat64(argMinIf(open, window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)), 2) AS rth_open,
    round((toFloat64(argMinIf(open, window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)) / prior_rth_close - 1) * 100, 1) AS gap_pct,
    round(minIf(toFloat64(low), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959), 2) AS rth_low,
    formatDateTime(toTimeZone(argMinIf(window_start, (toFloat64(low), toInt64(toUnixTimestamp(window_start))), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959), 'America/New_York'), '%H:%i') AS low_et,
    round(toFloat64(argMaxIf(close, window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)), 2) AS rth_close,
    round((toFloat64(argMaxIf(close, window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)) / prior_rth_close - 1) * 100, 1) AS day_change_pct,
    round((minIf(toFloat64(low), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) / prior_rth_close - 1) * 100, 1) AS low_vs_prior_pct,
    round(toFloat64(sum(volume)) / 1e6, 1) AS day_shares_m,
    countIf((toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) AS rth_minute_bars
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'SPY'
  AND window_start >= toDateTime('2010-05-06 04:00:00') AND window_start < toDateTime('2010-05-06 23:59:00')

La journée était déjà nerveuse — des gros titres sur la dette grecque toute la matinée — et SPY a glissé à la baisse depuis son ouverture à 116.26 $. Puis le plancher a disparu : le plus bas du jour, 105 $, a été imprimé à 14:45 ET (heure de l'Est), soit -10.1 % sous la clôture de la veille à 116.83 $. À la cloche, SPY était remonté à 112.88 $ — -3.4 % sur la séance, mais bien au-dessus du fond de la poche d'air. Volume : 639.9 millions de titres, l'une des séances SPY les plus chargées de son époque.

Le krach, minute par minute

Les graphiques en pas de demi-heure masquent cet événement ; à la résolution d'une minute, il est indubitable. Voici SPY de 14 h 00 à 15 h 30 ET :

SELECT
    formatDateTime(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'), '%H:%i') AS et_minute,
    round(toFloat64(close), 2) AS close_usd,
    round(toFloat64(low), 2) AS low_usd,
    round(toFloat64(volume) / 1e6, 2) AS shares_m
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'SPY'
  AND window_start >= toDateTime('2010-05-06 18:00:00') AND window_start < toDateTime('2010-05-06 19:30:00')
ORDER BY window_start

L'analyse conjointe de la SEC et de la CFTC situe l'événement d'environ 14 h 32 ET, lorsqu'un vaste programme de vente automatisé a commencé à écouler un ordre d'environ 75 000 contrats à terme E-mini S&P 500 (près de 4,1 milliards de dollars), jusqu'à environ 15 h 08, lorsque les cours généraux avaient effacé l'essentiel de la chute — trente-six minutes de bout en bout. La bande ci-dessus épouse cette courbe. SPY a terminé la minute de 14:32 à 113.15 $. Douze minutes plus tard, la minute de 14:44 a traité 9.21 millions de titres — contre 1.44 millions lors d'une minute calme comme 14:05 — et la minute de 14:45 a imprimé le plus bas du jour à 105 $. À la clôture de la minute de 15:08, SPY se tenait à 113.63 $ — au-dessus du niveau où la glissade avait commencé. Un aller-retour complet en environ une demi-heure.

Une seule interruption s'est déclenchée de toute la journée, et elle a duré cinq secondes. À 14 h 45 min 28 s ET — dans la même minute que le plus bas ci-dessus — la fonction Stop Logic du CME a suspendu la cotation des contrats à terme E-mini, selon le rapport officiel, et les acheteurs sont revenus à sa levée. Les coupe-circuits à l'échelle du marché de 2010 étaient calés sur le Dow à des seuils de 10, 20 et 30 pour cent, et les règles alors en vigueur ne prévoyaient aucune interruption pour une baisse de dix pour cent aussi tard dans la séance ; aucun ne s'est déclenché. Les coupe-circuits sur titre individuel n'existaient pas encore — ils comptent parmi les inventions de cette journée.

Ce qui a déclenché les ventes

Le vendeur n'a jamais été un mystère pour les régulateurs. Le rapport de la SEC et de la CFTC a décrit un unique gérant de fonds communs — identifié dans la presse comme Waddell & Reed — recourant à un algorithme automatisé qui vendait des contrats E-mini à un rythme indexé sur le volume, sans égard pour le prix ni le temps. À mesure que le volume explosait, l'algorithme vendait plus vite, dans un marché où les intermédiaires à haute fréquence avaient cessé d'absorber les positions pour se les renvoyer les uns aux autres — le fameux volume « patate chaude » du rapport. Cinq ans plus tard, un second nom s'est attaché à cette journée : les autorités américaines ont arrêté le trader londonien Navinder Singh Sarao en avril 2015, pour avoir manipulé le carnet d'ordres E-mini par spoofing — en empilant des ordres qu'il n'a jamais eu l'intention d'exécuter — le 6 mai et des centaines d'autres jours. Il a plaidé coupable en 2016 et a été condamné en janvier 2020. Le poids réel de ses ordres cet après-midi-là reste débattu ; la leçon structurelle ci-dessous n'en dépend pas.

Là où les ventes ont été les plus vives

SELECT
    formatDateTime(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'), '%H:%i') AS et_minute,
    round(toFloat64(open), 2) AS minute_open,
    round(toFloat64(low), 2) AS minute_low,
    round(toFloat64(open) - toFloat64(low), 2) AS drop_within_minute_usd,
    round(toFloat64(volume) / 1e6, 2) AS shares_m
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'SPY'
  AND window_start >= toDateTime('2010-05-06 18:00:00') AND window_start < toDateTime('2010-05-06 19:30:00')
ORDER BY drop_within_minute_usd DESC
LIMIT 5

La pire minute à elle seule a chuté de 5.72 $ de son ouverture à son plus bas — à 14:49 ET, sur 4.98 millions de titres en soixante secondes. Ce que montre la bande est simple et durable : les prix ont besoin d'acheteurs présents, et pendant quelques minutes il n'y en avait aucun. C'est l'argument le plus solide jamais consigné pour comprendre ce que fait un ordre au marché — chaque stop-loss déclenché dans cette fenêtre est devenu un ordre au marché en quête d'acheteurs qui n'existaient pas. Le NBBO est le pouls d'un marché, et cet après-midi-là il s'est arrêté.

Un centime et 100 000 $ : les cours aberrants

Quand les vrais acheteurs ont disparu, les ordres entrants sont descendus jusqu'aux cotations qui subsistaient — y compris les « stub quotes », cotations de réserve des teneurs de marché placées loin de tout prix plausible. La bande brute des transactions conserve encore ces impressions :

SELECT
    ticker,
    round(min(toFloat64(price)), 2) AS lowest_print,
    round(max(toFloat64(price)), 2) AS highest_print,
    countIf(toFloat64(price) <= 0.05) AS penny_prints,
    countIf(toFloat64(price) >= 99999) AS hundred_k_prints,
    count() AS prints
FROM global_markets.stocks_trades
WHERE ticker IN ('ACN', 'AAPL', 'BID', 'PG')
  AND sip_timestamp >= toDateTime('2010-05-06 18:30:00') AND sip_timestamp < toDateTime('2010-05-06 19:30:00')
GROUP BY ticker
ORDER BY ticker ASC

Accenture (ACN), un cabinet de conseil qui s'échangeait autour de 41.49 $ cet après-midi-là, a enregistré 43 impressions à cinq cents ou moins, avec un plancher à 0.01 $. Dans l'autre sens, Apple a imprimé 2 transactions à 100000 $ l'action, et Sotheby's a fait de même 2 fois.

Les bourses ont ensuite annulé toute transaction exécutée à plus de 60 pour cent de son prix de référence d'avant-krach — et cette ligne explique l'asymétrie du relevé. Les impressions à un centime d'ACN ont été effacées, si bien que son plus bas survivant en barre minute, 17.74 $, se situe -57.2 % sous la référence — tout juste à l'intérieur de la limite d'annulation. Procter & Gamble n'a jamais imprimé à un stub : sa pire transaction de la fenêtre, 39.37 $, était -36.7 % sous sa référence, de sorte que chaque stop-loss vendu à ce niveau a conservé son exécution. Les impressions à un centime d'ACN ont franchi cette ligne et ont été effacées ; la pire exécution de P&G est restée en deçà et a tenu. Cette limite arbitraire a appris à plus de traders ce qu'est un type d'ordre que n'importe quelle brochure jamais imprimée.

Jusqu'où les dégâts se sont propagés

Même fenêtre, uniquement la bande honorée — les agrégats minute, mesurés à partir du cours de 14 h 30 de chaque valeur :

SELECT
    ticker,
    round(argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 870), 2) AS pre_crash_1430,
    round(minIf(toFloat64(low), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 871 AND 915), 2) AS crash_low,
    round((minIf(toFloat64(low), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 871 AND 915) / argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 870) - 1) * 100, 1) AS low_vs_1430_pct,
    formatDateTime(toTimeZone(argMinIf(window_start, (toFloat64(low), toInt64(toUnixTimestamp(window_start))), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 871 AND 915), 'America/New_York'), '%H:%i') AS low_et,
    round((argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959) / argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 870) - 1) * 100, 1) AS close_vs_1430_pct
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker IN ('ACN', 'PG', 'MMM', 'IWM', 'DIA', 'SPY')
  AND window_start >= toDateTime('2010-05-06 04:00:00') AND window_start < toDateTime('2010-05-06 23:59:00')
GROUP BY ticker
ORDER BY low_vs_1430_pct ASC

C'est la dispersion qui fait l'histoire. Le plus bas survivant d'ACN s'établissait -57.2 % sous sa référence et celui de P&G -36.7 %, tandis que les ETF larges ont touché le fond à des pourcentages à un seul chiffre — DIA, l'ETF qui réplique le Dow, -6.5 % et IWM -5.2 %. Ces minutes de DIA ont été relayées dans le monde entier comme la plus forte baisse intrajournalière en points de l'histoire du Dow à cette date. La dernière colonne est le reçu de la reprise : chacune des six a clôturé à environ trois pour cent de son niveau de 14 h 30, comme si l'heure du milieu n'avait été qu'une rumeur.

Comment le 6 mai se compare aux autres jours de krach

Comparez le flash crash aux autres effondrements célèbres d'une seule séance de l'ère des barres minute (cette bande actions remonte à 2003 ; le lundi noir de 1987 lui est antérieur) :

WITH daily AS (
    SELECT
        toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS et_date,
        round(minIf(toFloat64(low), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959), 2) AS rth_low,
        round(argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959), 2) AS rth_close
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND ((window_start >= toDateTime('2008-09-26 04:00:00') AND window_start < toDateTime('2008-09-30 00:00:00'))
        OR (window_start >= toDateTime('2010-05-05 04:00:00') AND window_start < toDateTime('2010-05-07 00:00:00'))
        OR (window_start >= toDateTime('2015-08-21 04:00:00') AND window_start < toDateTime('2015-08-25 00:00:00'))
        OR (window_start >= toDateTime('2018-02-02 04:00:00') AND window_start < toDateTime('2018-02-06 00:00:00'))
        OR (window_start >= toDateTime('2020-03-13 04:00:00') AND window_start < toDateTime('2020-03-17 00:00:00')))
    GROUP BY et_date
)
SELECT
    toString(et_date) AS session,
    round((rth_low / prev_close - 1) * 100, 1) AS low_vs_prior_pct,
    round((rth_close / prev_close - 1) * 100, 1) AS close_vs_prior_pct,
    round((rth_close / rth_low - 1) * 100, 1) AS bounce_off_low_pct
FROM (
    SELECT et_date, rth_low, rth_close,
           lagInFrame(rth_close) OVER (ORDER BY et_date ASC ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prev_close
    FROM daily
)
WHERE et_date IN (toDate('2008-09-29'), toDate('2010-05-06'), toDate('2015-08-24'), toDate('2018-02-05'), toDate('2020-03-16'))
ORDER BY et_date

Le 6 mai 2010 n'est pas le trou le plus profond du tableau : le 16 mars 2020 s'est traité -12.4 % sous sa clôture de la veille, contre -10.1 % pour le flash crash. Mais aucun autre jour n'approche sur le rebond. SPY a clôturé 7.5 % au-dessus de son plus bas du 6 mai, contre 3.9 % pour la meilleure reprise suivante de l'ensemble (le 24 août 2015 — lui-même un mini flash crash) et seulement 1.7 % et 0.9 % lors des krachs de l'ère Lehman et du COVID. Une revalorisation reste basse jusqu'à la clôture ; un trou de liquidité se referme le même après-midi.

Le V a-t-il tenu ?

Deux questions déterminent ce qu'un krach a été : à quelle vitesse l'ancien prix est revenu, et si le plus bas de panique s'est de nouveau traité un jour. Les deux ont des réponses avec reçus :

WITH
    (
        SELECT minIf(toFloat64(low), (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959)
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND window_start >= toDateTime('2010-05-06 04:00:00') AND window_start < toDateTime('2010-05-07 00:00:00')
    ) AS flash_low
SELECT
    round(any(flash_low), 2) AS flash_crash_low,
    round(any(may5_close), 2) AS may5_close,
    toString(any(first_above_date)) AS first_close_above_may5,
    countIf(et_date > toDate('2010-05-06') AND et_date <= first_above_date) AS sessions_until_reclaim,
    toString(any(first_below_date)) AS first_close_below_low,
    round(anyIf(close_usd, et_date = first_below_date), 2) AS close_that_session,
    countIf(et_date > toDate('2010-05-06') AND et_date <= first_below_date) AS sessions_until_break
FROM (
    SELECT et_date, close_usd, flash_low, may5_close,
           min(if(et_date > toDate('2010-05-06') AND close_usd < flash_low, et_date, toDate('2100-01-01'))) OVER () AS first_below_date,
           min(if(et_date > toDate('2010-05-06') AND close_usd > may5_close, et_date, toDate('2100-01-01'))) OVER () AS first_above_date
    FROM (
        SELECT et_date, close_usd, flash_low,
               max(if(et_date = toDate('2010-05-05'), close_usd, 0)) OVER () AS may5_close
        FROM (
            SELECT
                toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS et_date,
                round(argMaxIf(toFloat64(close), window_start, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60 + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959), 2) AS close_usd,
                flash_low
            FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
            WHERE ticker = 'SPY'
              AND window_start >= toDateTime('2010-05-05 04:00:00') AND window_start < toDateTime('2011-01-01 00:00:00')
            GROUP BY et_date
        )
    )
)

La reconquête a été rapide : SPY a clôturé de nouveau au-dessus de sa clôture du 5 mai à 116.83 $ seulement 4 séances plus tard, le 2010-05-12. Le V a tenu — un temps. Mais le plus bas du flash crash n'est pas resté une aberration : 37 séances après le krach, le 2010-06-29, SPY a clôturé à 104.22 $ — sous le plus bas de panique de 105 $ — pendant la vague de ventes sur la dette souveraine européenne qui a dominé cet été-là. La différence est tout l'enjeu : le flash crash a atteint ce prix en quelques minutes, sans aucune nouvelle, et a rebondi ; l'été y est parvenu en quelques semaines et y est resté. Le prix est ce à quoi vous pouvez négocier à cette seconde ; la valeur est ce qui survit à l'après-midi.

Ce qui a changé ensuite

Le flash crash a produit le régime moderne des coupe-circuits : les bandes Limit Up/Limit Down sur titre individuel et des interruptions révisées à l'échelle du marché, une mécanique visible lors des crises ultérieures (les interruptions de mars 2020 en sont les descendantes directes). Les stub quotes ont été interdites ; les règles sur les transactions manifestement erronées ont été formalisées ; les gros ordres à terme font désormais l'objet d'un contrôle d'exécution attentif au prix. La structure de marché sur laquelle vous négociez aujourd'hui a été en grande partie rédigée au lendemain de ces trente-six minutes.

FAQ sur le flash crash

Quelles sont les causes du flash crash de 2010 ?

Le rapport officiel de la SEC et de la CFTC a décrit un programme de vente automatisé E-mini d'environ 4,1 milliards de dollars s'exécutant dans une liquidité ténue, les intermédiaires à haute fréquence amplifiant d'abord le volume avant de se retirer. La presse a identifié le vendeur comme la société de fonds Waddell & Reed ; le trader Navinder Sarao a été poursuivi par la suite pour spoofing sur ce même marché ce jour-là. La version de la bande : la liquidité s'est évaporée, et les prix sont tombés là où se trouvait le prochain acheteur en attente — parfois un centime.

À quelle heure le flash crash a-t-il commencé et fini ?

La chronologie des régulateurs court d'environ 14 h 32 ET, quand la vente automatisée a débuté, à environ 15 h 08, quand les cours généraux avaient effacé l'essentiel de la chute — 36 minutes. Le plus bas de SPY a été imprimé à 14:45 ET, -10.1 % sous la clôture de la veille, et le retour aux niveaux d'avant la glissade a pris environ 23 minutes depuis le fond.

Quelles actions ont été touchées lors du flash crash de 2010 ?

Presque tout a chuté, mais les victimes célèbres ont été les valeurs dont les acheteurs ont entièrement disparu : Accenture est descendue jusqu'à 0.01 $, Apple et Sotheby's ont imprimé à 100000 $, et Procter & Gamble s'est traitée jusqu'à 39.37 $ — -36.7 % sous son niveau de l'après-midi. Les transactions à plus de 60 pour cent des prix d'avant-krach ont été annulées ; les exécutions de P&G ont tenu.

La cotation a-t-elle été suspendue pendant le flash crash ?

Aucun coupe-circuit à l'échelle du marché ne s'est déclenché le 6 mai 2010 — les règles alors en vigueur ne prévoyaient aucune interruption pour une baisse de cette ampleur aussi tard dans la séance. La seule pause de la journée a duré cinq secondes : le Stop Logic du CME a brièvement suspendu les contrats à terme E-mini à 14 h 45 min 28 s ET, la même minute que le plus bas de l'indice. Les coupe-circuits sur titre individuel et les bandes Limit Up/Limit Down ont été créés par la suite.

Un flash crash peut-il se reproduire ?

Des versions plus modestes se sont produites — des titres individuels déclenchent régulièrement des interruptions LULD (Limit Up/Limit Down), et des mini événements flash reviennent. La version à l'échelle du marché de l'ampleur de 2010 a jusqu'ici été contenue par la mécanique d'interruption qu'elle a inspirée. La réponse honnête est que l'ingrédient structurel — une liquidité qui peut se retirer en millisecondes — est permanent.

Notes sur les données

Chaque panneau ci-dessus est une requête stockée et versionnée sur la bande historique — déployez le SQL pour voir chaque mesure. Envie de ressentir cette journée plutôt que de la lire ? Elle fait partie des scénarios jouables du simulateur de trading Strasmore Labs.