إلى متى يمكنك الاحتفاظ بمركز بيع على المكشوف؟

إلى متى يمكنك الاحتفاظ بمركز بيع على المكشوف؟ من حيث المبدأ، إلى أجل غير مسمى. لا يملك البيع على المكشوف تاريخ انتهاء، ولا تفرض أي قاعدة أمريكية حداً أقصى لمدة الاحتفاظ. وما ينهي المركز هو واحد من أربعة مؤقتات، لا يرتبط أيٌّ منها بالتقويم: استدعاء المُقرض للأسهم وما يليه من شراء إجباري، وقاعدة التسوية التي تلزم الوسيط بإغلاق الأسهم التي أخفق في تسليمها، ورسوم الاقتراض وتوزيعات الأرباح التي تدين بها أثناء البيع على المكشوف، وهامش الصيانة الذي يجب أن يتوافر في الحساب كل ليلة.

هل هناك حد زمني للاحتفاظ بمركز بيع على المكشوف؟

البيع على المكشوف هو بيع أسهم مقترضة، والقرض الذي يقف وراءه هو قرض «مفتوح»: بلا مدة أو تاريخ استحقاق، ويمكن لأي من الطرفين إنهاؤه في أي يوم عمل. وتنهيه بشراء الأسهم مجدداً، أي تغطية المركز؛ أما المُقرض فينهيه بطلب استرداد الأسهم، أي عبر استدعائها. يُطبع تاريخ انتهاء الخيار على العقد، أما قرض الأسهم فلا يحمل تاريخاً مماثلاً. ويقيس الاهتمام بالبيع على المكشوف مجموع هذه القروض المفتوحة، التي يُبلَّغ عنها مرتين شهرياً.

المؤقت الأول: استدعاء المُقرض والشراء الإجباري من الوسيط

تعود الأسهم التي بعتها على المكشوف إلى شخص آخر، عادةً إلى حساب هامش لعميل آخر أو إلى صندوق مشارك في برنامج إقراض الأوراق المالية. ويمكن للمُقرض استدعاؤها في أي وقت، عادةً لأسباب لا تتعلق بك: فقد يكون قد باع السهم أو يريد استرداد الأسهم للتصويت بها قبل تاريخ الاستحقاق.

عند وصول الاستدعاء، يحاول مكتب قروض الأسهم لدى وسيطك استبدال الاقتراض بمصدر آخر. وإذا أخفق، يتعين على الوسيط إعادة أسهم لم يعد يحتفظ بها، فيغلق مركزك نيابةً عنك. وهذا هو الشراء الإجباري: يشتري الوسيط الأسهم من السوق المفتوحة نيابةً عنك، بالسعر المعروض أياً كان، ويسجل الصفقة في حسابك. وتصف Alpaca الأمر من جانب الوسيط:

«يمكن للمُقرضين استدعاء الأسهم في أي وقت. وإذا تعذر علينا استبدال هذه الأسهم المستدعاة، فسينفذ المُقرض عملية شراء إجباري». (دعم Alpaca، كيف تعمل عمليات الشراء الإجباري وإغلاق مراكز الأسهم المبيعة على المكشوف؟، تاريخ الاطلاع سبتمبر 2026)

يمنح اتفاق العميل المبرم معك الوسيط هذا الحق من دون طلب موافقتك، وتُنفَّذ عمليات الشراء الإجباري عادةً قرب الافتتاح. كما تتركز هذه العمليات عندما يكون الاقتراض شحيحاً: فالسهم المدرج في قائمة الأسهم صعبة الاقتراض يملك عدداً قليلاً من المُقرضين البدلاء، وهي البيئة نفسها التي يتعذر فيها استبدال الاستدعاء. وخلال ضغط البيع على المكشوف، تضيف الاستدعاءات وعمليات الشراء الإجباري طلباً قسرياً إلى جانب التغطية الطوعية.

المؤقت الثاني: إغلاقات Regulation SHO الإلزامية ضمن T+1

تنظم Regulation SHO عمليات البيع على المكشوف، وهي مجموعة قواعد SEC التي تحكم هذه المبيعات (وتقدم SEC النقاط الرئيسية بشأن Regulation SHO شرحاً مبسطاً). وتلزم مواعيد الإغلاق فيها الوسيط لا العميل: فلن ترى عادةً اسم Rule 204، بل إشعار شراء إجباري أو أمراً مرفوضاً. وقبل البيع، تفرض Rule 203(b)(1) عملية تحقق من توافر الاقتراض، أي وجود أسباب معقولة للاعتقاد بإمكان اقتراض الأسهم لتسليمها في تاريخ التسوية.

وتسري Rule 204 بعد ذلك. وتتم تسوية الأسهم الأمريكية على أساس T+1، أي بعد يوم عمل واحد من الصفقة، منذ مايو 2024. وإذا كان لدى وسيط المقاصة إخفاق في التسليم ناتج عن بيع على المكشوف، فإن Rule 204(a) تلزمه بتسوية الإخفاق عبر شراء أسهم مماثلة من حيث النوع والكمية أو اقتراضها، في موعد لا يتجاوز بداية ساعات التداول الاعتيادية في يوم التسوية التالي لتاريخ التسوية. وبعبارة مباشرة: إذا بعت على المكشوف يوم الاثنين، تكون التسوية يوم الثلاثاء، وإذا لم تكن الأسهم متاحة بحلول الثلاثاء، فعلى الوسيط شراء الأسهم أو اقتراضها بحلول افتتاح الأربعاء. أما الإخفاقات الناتجة عن مبيعات طويلة الأجل وعن صناعة السوق الحقيقية، فتمنح حتى يوم التسوية الثالث بعد التسوية. وتضيف Rule 204(b) قيداً عقابياً: فالوسيط الذي لم يغلق إخفاقاً لا يجوز له قبول أوامر بيع جديدة على المكشوف في ذلك السهم، من أي عميل، من دون اقتراض الأسهم أولاً، إلى أن يُغلق الإخفاق وتتم تسوية الشراء.

أما Rule 203(b)(3) فهي المؤقت الأقدم والأطول. ويصبح السهم من الأوراق المالية الخاضعة لحد الإخفاقات عندما يبلغ إجمالي الإخفاق في تسليمه 10,000 سهم و0.5% من الأسهم القائمة لمدة خمسة أيام تسوية متتالية؛ وعلى الوسيط الذي لديه إخفاق في ورقة مالية خاضعة لهذا الحد إغلاقه بشراء الأسهم خلال 13 يوم تسوية متتالياً. ومع سريان مهلة اليوم التالي بموجب Rule 204، تؤدي هذه القاعدة دوراً احتياطياً في الغالب. ولا يفرض أي مما سبق سقفاً زمنياً للبيع على المكشوف العادي: فإذا سلّم الوسيط الأسهم المقترضة في تاريخ التسوية، فلن يكون لدى Rule 204 إخفاق يتعين إغلاقه.

المؤقت الثالث: رسوم الاقتراض والمدفوعات البديلة عن توزيعات الأرباح

المؤقت الثالث عبارة عن عداد لا نقطة توقف. يفرض قرض الأسهم رسم اقتراض، وهو معدل سنوي يحدده مكتب قروض الأسهم، ويتراكم يومياً على قيمة الضمانات الخاصة بالقرض، التي تبلغ عادةً 102% من سعر الإغلاق السابق، ويُحصَّل شهرياً. وتكلف الأسهم السهلة الاقتراض جزءاً من الواحد بالمئة سنوياً؛ أما الأسهم الصعبة الاقتراض فقد تحمل معدلات من رقمين أو ثلاثة أرقام، يعاد تسعيرها يومياً على المراكز المفتوحة. لذلك قد يبدأ مركز بيع على المكشوف برسوم 3% ثم يدفع 80% بعد شهر، من دون أي إجراء منك. وعند معدل سنوي قدره 50% على مركز بيع على المكشوف بقيمة $10,000، تبلغ الرسوم اليومية نحو $13.89 ‏(10,000 × 0.50 ÷ 360)، أو نحو $417 شهرياً.

يعرض الجدول أدناه هذه العملية الحسابية عبر نطاق من المعدلات السنوية.

SELECT
    concat(toString(rate_pct), '%') AS annual_fee_rate,
    round(10000 * rate_pct / 100 / 360, 2) AS cost_1d_usd,
    round(10000 * rate_pct / 100 / 360 * 30, 2) AS cost_30d_usd
FROM (SELECT arrayJoin([0.5, 3, 10, 25, 50, 100, 200]) AS rate_pct)
ORDER BY rate_pct

وتوزيعات الأرباح هي التكلفة الثانية. ففي كل تاريخ ex-dividend أثناء احتفاظك بمركز بيع على المكشوف، تدين للمُقرض بقيمة التوزيع النقدي كاملة، ويخصمها الوسيط باعتبارها دفعة بديلة عن التوزيع. وبموجب IRS Publication 550، لا تكون هذه الدفعة قابلة للخصم إلا إذا ظل مركز البيع على المكشوف مفتوحاً 46 يوماً على الأقل؛ وإذا أُغلق قبل ذلك، تُضاف الدفعة إلى أساس تكلفة الأسهم المستخدمة في تغطية المركز. ولا يملك أي من هاتين التكلفتين موعداً نهائياً. بل تزدادان مع مدة الاحتفاظ، ولهذا قد يخسر مركز بيع على المكشوف رغم صحة الرؤية الاتجاهية إذا ظل الاقتراض مكلفاً فترة طويلة بما يكفي.

المؤقت الرابع: هامش الصيانة بموجب FINRA Rule 4210

المؤقت الرابع هو الحساب نفسه. ولا يعيش مركز البيع على المكشوف إلا في حساب هامش، كما يجب أن يتوافر الهامش كل ليلة. عند تنفيذ الصفقة، تفرض Regulation T وجود 150% من قيمة البيع في الحساب: عائدات البيع، إضافةً إلى 50% من قيمة المركز باعتبارها حقوق ملكية لك. وبعد ذلك، تحدد FINRA Rule 4210(c) الحد الأدنى لهامش الصيانة لكل مركز بيع على المكشوف في سهم كما يلي:

• سهم بسعر $5.00 أو أكثر: $5.00 لكل سهم أو 30% من القيمة السوقية الحالية، أيهما أكبر.
• سهم بسعر يقل عن $5.00: $2.50 لكل سهم أو 100% من القيمة السوقية الحالية، أيهما أكبر.

ويطبق الجدول أدناه هذه القاعدة لكل سهم عبر نطاق من الأسعار.

SELECT
    concat('$', toString(price)) AS share_price,
    round(if(price >= 5, greatest(5.0, 0.30 * price), greatest(2.5, toFloat64(price))), 2) AS maintenance_per_share_usd,
    round(100.0 * maintenance_per_share_usd / price, 1) AS pct_of_market_value
FROM (SELECT arrayJoin([2, 4, 5, 10, 15, 20, 30, 50, 100]) AS price)
ORDER BY price

في مركز يضم 100 سهم بسعر $20، تبلغ نسبة 30% مقدار $600، بينما يبلغ الحد الأدنى $500، ولذلك يكون المطلوب $600؛ وعند سعر $10 ينتصر الحد الأدنى البالغ $500، إذ يبدأ تطبيقه عند أسعار تقل تقريباً عن $16.67. ويرتفع المتطلب مع ارتفاع سعر السهم: فلا سقف لخسارة مركز البيع على المكشوف، وقد صُمم الهامش ليتحرك تبعاً لها. ويضيف الوسطاء متطلبات داخلية فوق ذلك، غالباً بنسبة تتراوح بين 30% و50%، وقد تصل إلى 100% في الأسهم المتقلبة. وعندما تنخفض حقوق الملكية عن المتطلب، يصدر الوسيط طلب تغطية هامش، ويتيح عدم تلبيته للوسيط تغطية مركز البيع على المكشوف من دون إشعار. ويمكن لارتفاع السهم المباع على المكشوف أن ينهي المركز عبر هذا المؤقت وحده، من دون استدعاء أو إخفاق في التسليم في أي موضع من سلسلة المعالجة. وتحسب الحسابات القائمة على المخاطر المتطلبات بطريقة مختلفة؛ راجع هامش Reg T مقابل هامش المحفظة.

البيع على المكشوف عبر CFDs أو شهادات knock-out أو خيارات put

نادراً ما يبيع متداولو التجزئة في ألمانيا ومعظم أوروبا الأسهم النقدية على المكشوف مباشرةً؛ والأدوات المعتادة هي CFDs، وشهادات knock-out المفتوحة، مثل Turbos وMini-Futures، وخيارات put أو شهادات put، المعروفة باسم Optionsscheine، وهي تتصرف بطريقة متشابهة في هذا السياق.

عقد CFD، أي عقد الفروقات، مفتوح المدة مثل مركز البيع على المكشوف في السهم. وتتمثل تكلفته في تمويل لليلة واحدة، يُحتسب يومياً على القيمة الاسمية للمركز وفق معدل مرجعي مضافاً إليه هامش مقدم الخدمة، كما تُخصم تسويات توزيعات الأرباح في تاريخ ex-dividend للمراكز القصيرة، شأنها شأن المدفوعات البديلة. وتتحمل الأصول الأساسية الصعبة الاقتراض رسماً محولاً للاقتراض، أو تُغلق أمام مراكز البيع على المكشوف. وقد فرضت قاعدتان دائمتان للتدخل في المنتجات من ESMA، وأصبحتا نافذتين لعملاء التجزئة الألمان بقرار من BaFin في 2019، قيوداً زمنية على الحساب: إذ يقتصر الرفع المالي على الأسهم الفردية على 5:1، ويلزم مقدم الخدمة بإغلاق المراكز عندما تنخفض حقوق ملكية الحساب إلى 50% من الهامش الأولي المطلوب لجميع عقود CFDs المفتوحة.

ولا تحمل شهادة knock-out المفتوحة تاريخ استحقاق أيضاً. ويكون التمويل مضمناً فيها: إذ يعدل المُصدر سعر التنفيذ يومياً وفق معدل التمويل، ويتحرك حاجز knock-out معه. والحاجز هو المؤقت الحقيقي. فإذا تداول الأصل الأساسي عنده أو تجاوزه، ولو للحظة، ينتهي المنتج فوراً ويدفع القيمة المتبقية، إن وجدت، مهما طالت المدة التي كنت تنوي الاحتفاظ به.

وخيار put هو الأداة الوحيدة ذات تاريخ انتهاء حقيقي: إذ ينتهي في تاريخ انتهاء صلاحيته، سواء حدثت الحركة التي توقعتها أم لا. ولا يتحمل حامل خيار put طويل أي اقتراض أو استدعاء أو رسم تمويل أو طلب تغطية هامش؛ وتكون العلاوة هي أقصى خسارة، بينما يحل تآكل القيمة الزمنية محل رسم الاقتراض باعتباره تكلفة الانتظار. ويتوقف ما إذا كان يمكن ممارسته في أي يوم عمل أو عند انتهاء الصلاحية فقط على أسلوب الممارسة، كما هو موضح في الخيارات الأمريكية مقابل الأوروبية.

الأسئلة الشائعة

هل هناك حد زمني للبيع على المكشوف؟

لا. لا يملك بيع السهم على المكشوف تاريخ انتهاء، ولا تفرض أي قاعدة أمريكية حداً أقصى لمدة الاحتفاظ. ويظل المركز مفتوحاً إلى أن تغطيه، أو يتعذر استبدال الاقتراض المستدعى، أو يفرض إخفاق في التسوية إغلاقه، أو لا تتم تلبية طلب تغطية الهامش.

هل يستطيع الوسيط إغلاق مركز البيع على المكشوف من دون طلب موافقتي؟

نعم. تمنح اتفاقيات العملاء الوسيط الحق في شراء الأسهم لتغطية مركز بيع على المكشوف من دون تعليمات منك، وغالباً ما يحدث ذلك عند استدعاء اقتراض يتعذر استبداله أو عند عدم تلبية طلب تغطية الهامش. وتُنفَّذ الصفقة نيابةً عنك وتظهر في حسابك بعد ذلك.

هل يتعين علي دفع توزيعات الأرباح على مركز بيع على المكشوف؟

نعم. ففي كل تاريخ ex-dividend أثناء احتفاظك بمركز بيع على المكشوف، يُخصم التوزيع النقدي الكامل من حسابك ويُدفع إلى المُقرض باعتباره دفعة بديلة عن التوزيع. ولا يتأثر المركز نفسه؛ بل يخرج النقد فقط.

ما مقدار الهامش الذي أحتاج إليه للاحتفاظ بمركز بيع على المكشوف؟

بموجب FINRA Rule 4210، يكون الحد الأدنى لهامش الصيانة لكل مركز بيع على المكشوف هو الأكبر من $5 لكل سهم أو 30% من القيمة السوقية للأسهم التي يبلغ سعرها $5 أو أكثر، والأكبر من $2.50 لكل سهم أو 100% من القيمة للأسهم التي يقل سعرها عن $5. وغالباً ما يطلب الوسطاء هامشاً أكبر.

لمعرفة مدى ازدحام مركز البيع على المكشوف قبل فتحه، استخرج بيانات الاهتمام بالبيع على المكشوف وعدد الأيام اللازمة للتغطية للسهم من منصة Strasmore.